来源：梁中华宏观研(yán)究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加(jiā)息25BP，并按计划缩表。坚持加息的(de)关键仍(réng)是通胀压力(lì)太(tài)大。

　　本(běn)次美联(lián)储声明较3月(yuè)有何(hé)变化？第一，重申经济(jì)依(yī)然稳健，表(biǎo)述修改为“一季度经济温和增长(zhǎng)，就业强(qiáng)劲，失业率在(zài)低位”。第二，重申美国银行稳健，明确银(yín)行风险导致家庭和(hé)企业信贷的收紧。第三，重申通胀压力，“通货膨胀仍然很高，委员会仍然高度(dù)关(guān)注通货膨胀风险”。第四，修改(gǎi)货币政策(cè)表述，重申(shēn)“委员会评估货币政策的滞后影响(xiǎng)”，删(shān)除“委员会预计一些额外的政策(cè)紧缩可(kě)能是适当的”。

　　鲍(bào)威尔有何表态？关(guān)于经(jīng)济，认为(wèi)经(jīng)济(jì)可能面(miàn)临来自紧缩信贷的阻力(lì)，其(qí)影(yǐng)响还需要时(shí)间来体现；预计美国经(jīng)济温(wēn)和增长，有可能避(bì)免衰退，或者(zhě)是温和(hé)衰退。关于加息，本(běn)次加(jiā)息(xī)依然是共识；认为原则(zé)上不需要(yào)利率提(tí)高(gāo)那么高，正在(zài)评估是否达到限制(zhì)性水平，认为或已经达(dá)到(dào)（或(huò)已(yǐ)经接近达到）。关于降息，强(qiáng)调劳动力市场(chǎng)在走弱，但依然强劲，薪资(zī)水平仍高；通胀有所缓和(hé)，但(dàn)依然高(gāo)企，远高于目标，降低(dī)通胀(zhàng)仍需较长时间，当(dāng)前降息并不合适。关(guān)于银(yín)行和债务上限(xiàn)，强调地区性银(yín)行发(fā)挥非常(cháng)重(zhòng)要的作用，不希(xī)望大型银(yín)行进行大(dà)规模收购，银行业总体(tǐ)上(shàng)有所(suǒ)改善，美国银(yín)行系统健康且具有弹性。强调应(yīng)及时提高债(zhài)务(wù)上限。

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　　如(rú)期加(jiā)息(xī)25BP

　　如期加息25BP。2023年5月(yuè)3日，美联储5月FOMC会(huì)议决(jué)定加息(xī)25BP，上调联邦(bāng)基(jī)金利(lì)率区间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升(shēng)至2006年6月(yuè)以来的高点(diǎn)。此外，上调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上调(diào)隔(gé)夜(yè)逆回购(gòu)利(lì)率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利率至5.25％，上调隔(gé)夜回(huí)购利率至(zhì)5.25％。

　　按计划(huà)缩表，美(měi)联储将(jiāng)继续减持美(měi)国国债、机构债务和机(jī)构抵押贷(dài)款支持证券，上(shàng)限为950亿(yì)美元（600亿(yì)美(měi)元国债和350亿(yì)美元MBS）。

　　我(wǒ)们(men)认为，美联储(chǔ)坚持加息的(de)关键(jiàn)仍(réng)在(zài)于通(tōng)胀压力较大。例如，3月美国核心通胀(zhàng)季调环比仍在0.4％的(de)高位，且已经连续4个月处于高位；核心通胀年化同(tóng)比也仍在4.9％，边际上并没有(yǒu)明显降温。本轮加(jiā)息是80年代以来最快的一次，10次便累计加息500BP。

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　　加息或(huò)将结(jié)束

　　从声明来(lái)看，与2023年3月(yuè)相(xiāng)比有(yǒu)哪些变化？

　　关于(yú)经济(jì)方(fāng)面，重申经济(jì)依然(rán)稳健(jiàn)。不过表述修改为(wèi)“1季(jì)度(dù)经济活动(dòng)以适度的速度增长，最近(jìn)几个月(yuè)就业增(zēng)长强劲，失业率保持在低位”。

　　关于通胀方面，重(zhòng)申通胀压力(lì)。“通货(huò)膨(péng)胀仍然(rán)很高”、“委员(yuán)会仍然高(gāo)度(dù)关(guān)注(zhù)通货膨胀风(fēng)险(xiǎn)”、“致力于恢复2％的通胀目标”。

　　关于加(jiā)息方面，或(huò)将(jiāng)停止(zhǐ)加息。重(zhòng)申委员(yuán)会将评(píng)估货币政策的滞后(hòu)影响，“在确定额外的政策紧缩在多大(dà)程度上(shàng)适合于随着时间的推移将通货膨胀率恢(huī)复到(dào)2％时，委员会将考(kǎo)虑货币政策(cè)的(de)累积紧缩，货币政策影响经济活(huó)动和通货膨(péng)胀的(de)滞后(hòu)，以及经济和金融发(fā)展”。重点(diǎn)是删除了“委员(yuán)会(huì)预计，一些额外的政(zhèng)策紧(jǐn)缩可(kě)能是适(shì)当的，以实(shí)现一种货币(bì)政策(cè)立(lì)场”，表明(míng)美联储(chǔ)加息(xī)或将结束。

　　关(guān)于银行风险(xiǎn)，重(zhòng)申美国银行稳健。“美(měi)国银行体系(xì)稳(wěn)健且富有弹性(xìng)”；明确(què)银行风险导致了家庭和(hé)企业信贷的收紧（上一次(cì)表述为“可能”），重申这对经济(jì)、就(jiù)业和通胀的影(yǐng)响存(cún)在不确定(dìng)性，“家庭和企(qǐ)业信贷条件收紧可能会拖(tuō)累经济活动、就业和(hé)通胀，这(zhè)些影响(xiǎng)的(de)程度仍不确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关(guān)于经济，仍期待(dài)“软着陆”。美联储主席鲍(bào)威(wēi)尔认为，经济可能面临(lín)来自紧缩(suō)信贷的阻力，其影响(xiǎng)还需要时间来(lái)体现(xiàn)（尤其是住房和投资领域）。不过明确指出，如果美国出现经济衰退，希望是(shì)温和(hé)的；强调，美(měi)国可能会出现(xiàn)轻微的经济衰退。

　　关于加息，或已(yǐ)经达到(dào)限制性水平。美联储在3月(yuè)议息会议(yì)时，就(jiù)已(yǐ)经在(zài)讨(tǎo)论停止加息的问题；不过(guò)，鲍威尔指出本次加息(xī)依然是共(gòng)识(shí)，所(suǒ)有人全票通过，一些(xiē)政(zhèng)策制定者谈到停止(zhǐ)加息，但(dàn)不是本次会(huì)议。

　　对于未来(lái)利率终点的问题，鲍威尔(ěr)认为原则上不(bù)需要利率提高那么高，正在评估是(shì)否达到限制性水(shuǐ)平，认(rèn)为或已(yǐ)经达(dá)到了限制性(xìng)水平（或(huò)已经接(jiē)近达到），也(yě)就意(yì)味着也许可以(yǐ)暂(zàn)停(tíng)加息(xī)了(le)。后续政策变化的(de)关键(jiàn)仍是审视数据，尤其是通胀。

　　关于降息，当(dāng)前并不合适(shì)。鲍(bào)威(wēi)尔(ěr)强调，美国劳动力(lì)市场(chǎng)在走弱(ruò)，但依然(rán)强(qiáng)劲，失业率仍(réng)在低位，薪资水平仍高(gāo)，高于2％的通胀(zhàng)水平。整体通(tōng)胀有所(suǒ)缓和，但依然高企，远高于目标水平，降低通胀仍需较(jiào)长时(shí)间，当前降息并不(bù)合(hé)适。

　　关于银行(xíng)风险(xiǎn)，鲍(bào)威尔强调(diào)地区性银行发挥(huī)非常(cháng)重(zhòng)要的作用，不(bù)希望大(dà)型银行(xíng)进行大规模收购，银行业总体上有所改善，美国银行系统健康且(qiě)具有弹性(xìng)。银行危机的影响程度(dù)目前尚不确定。

　　关于债务上限风险，鲍威尔强调应及(jí)时提高债(zhài)务(wù)上限，如果(guǒ)没有(yǒu)达(dá)成债务协议，经(jīng)济(jì)后果“高度不确定”。此前，美国财政部长耶伦也(yě)强调，如(rú)果国(guó)会不尽(jǐn)早采取行动提高债务上限(xiàn)，美国可能(néng)最(zuì)早于6月1日出现债(zhài)务违约。

　　由于美(měi)联邦政府触及31.4万亿美元的法(fǎ)定举债上(shàng)限，美(měi)国财政部于(yú)今年1月宣布(bù)采(cǎi)取特别措施，避(bì)免联邦政府发(fā)生(shēng)债(zhài)务违约。美国国(guó)会预算办(bàn)公室5月1日发布的(de)最新报告显示(shì)，美国在6月初耗尽资金的风(fēng)险(xiǎn)较之前更(gèng)高。

　　往(wǎng)前看(kàn)，美国银行风险演变成(chéng)系(xì)统性风险的概率(lǜ)或有限，但中(zhōng)小银(yín)行破产或依然会出现。目前市场依然预期美联储6-7月维持利率水平不变，9月开始(shǐ)降(jiàng)息（概(gài)率达70％），年内至少降息50BP（概(gài)率达90％）。我(wǒ)们认为，美国经济虽在下滑，但依然有(yǒu)韧性；美国通胀压(yā)力仍大(dà)，年内降息概率或较低(dī)。

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