平安首经团(tuán)队：钟(zhōng)正生(shēng)/张璐/常(cháng)艺馨

　　核心观点

　　新(xīn)增社融表现乏力。继(jì)一季(jì)度“天量”投(tóu)放(fàng)后，2023年4月社(shè)融(róng)增长明显降温，比去年4月疫情冲(chōng)击期(qī)间(jiān)创下的低点仅多(duō)增2873亿元，“稳信用”压(yā)力有所显(xiǎn)现。社(shè)融骤降的(de)主要(yào)拖累在(zài)于人(rén)民币(bì)信(xìn)贷增势(shì)放(fàng)缓， 4月降至(zhì)2008年以来(lái)历史同期的次低点（仅略高于2022年同期）。表外融资和直接融资基本延续了一季度的格局。1）委(wěi)托贷款和信托(tuō)贷款小(xiǎo)幅(fú)正增长；未(wèi)贴现银行承兑(duì)汇票较去年同期降幅收窄；2）企(qǐ)业直接融资(zī)较去年同期有所下降，主因债券到期(qī)规模较大。3）政府债融资规(guī)模同比(bǐ)多增(zēng)，但需警惕其“后劲”。2023年(nián)提前批的剩余发行额度不及万亿，截至5月上旬尚未下发剩余批次(cì)的地方债额度(dù)，期间空(kōng)档可能拖(tuō)累政府债融资表现。

　　新(xīn)增人民币(bì)贷款偏弱，增(zēng)量明显弱于历史同期均(jūn)值。各分(fēn)项从强到弱排序，企业中长期贷(dài)款(kuǎn)>；企业短期贷(dài)款(kuǎn)>；居(jū)民短(duǎn)期贷款>；居民中长期(qī)贷款。新增人民币贷款的最大问题仍然在于(yú)居(jū)民中长期(qī)贷款，房地产(chǎn)销售不振使其增量不足，居(jū)民预期偏(piān)弱、提前偿还(hái)存(cún)量房贷又(yòu)雪上加霜。但基于4月这个信贷投(tóu)放传统淡季的数据(jù)，尚不能得出企(qǐ)业信贷需(xū)求不(bù)足的结(jié)论。一方面，企(qǐ)业中(zhōng)长(zhǎng)期贷款在一季度大(dà)幅(fú)高增后，4月又创(chuàng)历史同(tóng)期新(xīn)高，仍能有效发力；另一(yī)方面，表(biǎo)内票据维持低增长（与去(qù)年(nián)1-5月表内票据高(gāo)增长形成对(duì)比），也意味(wèi)着目前企业贷款需求或许尚可(kě)。此外，4月初以来存款利率市场(chǎng)化改革较快推进，这有助于缓解银行面(miàn)临的净息差压力(lì)，增强其支持实体(tǐ)经济的可持续性，能够为(wèi)企业贷款利率的(de)进一步下调“蓄力(lì)”。

　　从货币(bì)供应量和(hé)存款(kuǎn)数(shù)据(jù)看(kàn)：1）M1同比小幅(fú)回升。每年(nián)前4个(gè)月翘尾因素对(duì)M1同比(bǐ)走(zǒu)势影(yǐng)响较大，或是(shì)驱动其变化的(de)主因。在贷(dài)款(kuǎn)扩张的同(tóng)时，企业存款也有边际改善(shàn)。2）M2同比增速有所回(huí)落。4月居民资产再配置，银行理财规(guī)模重(zhòng)回扩(kuò)张，对M2形成拖累。考虑到(dào)去年4月M2同(tóng)比增(zēng)速较3月抬升0.8个百分(fēn)点，基(jī)数变化(huà)也(yě)有较强影响。3）居民存款同(tóng)比少(shǎo)增。考虑到(dào)4月多家中小银行下(xià)调挂牌(pái)存款(kuǎn)利率、银行(xíng)理财市(shì)场火热、居民(mín)提(tí)前偿还房贷规模较高(gāo)，其驱(qū)动(dòng)因(yīn)素更多是家(jiā)庭(tíng)资产的(de)再配置，流向消费规模可能较为(wèi)有限。4）4月财(cái)政(zhèng)存款同比大幅多增，但结合基建相关高频开工率和重大项目开工金(jīn)额数据看，财政对实体经济支持(chí)力(lì)度(dù)可(kě)能有所减(jiǎn)弱。从4月金融数据看，房地产恢复(fù)仍然缓慢，此(cǐ)时若财政基建支(zhī)持力度不稳(wěn)，可(kě)能导致中国经济环比增长动能(néng)较快衰减。

　　目前社融增速回(huí)升幅度较小，但与名义(yì)GDP增速对比(bǐ)看，货(huò)币(bì)政(zhèng)策对(duì)实体经济的支(zhī)持(chí)还是比较有力的。即便按2023年(nián)中国名(míng)义GDP增(zēng)速7％-8％的情形（假(jiǎ)设全(quán)年录得6％左右的实际GDP增(zēng)速，加上1到(dào)2个点的GDP平减指(zhǐ)数），10％的社融增速(sù)也应足够与之匹配。我们认为(wèi)，后续需通(tōng)过财政加力、促进房地产修复、促进家庭超额储(chǔ)蓄动用等方式(shì)扩(kuò)大总(zǒng)需求，夯实经(jīng)济回升势头。

　　一

　　新增(zēng)社融表现乏力

　　新增(zēng)社融表现乏(fá)力。2023年4月新增(zēng)社(shè)会(huì)融(róng)资规模为1.22万亿元，同比(bǐ)多增(zēng)2873亿元(yuán)；社融存量同比增速持平于上月(yuè)的10％。考虑到(dào)去年同期疫情多点散发、社(shè)融(róng)一度触“冰(bīng)”的低基(jī)数效应，以及(jí)今年(nián)一季度“开门红”期间社融月均同比多增8200多(duō)亿(yì)的(de)亮眼表现，4月社融(róng)表(biǎo)现(xiàn)乏(fá)力“稳(wěn)信(xìn)用”压力有所显现(xiàn)。从分(fēn)项看：

　　一方面(miàn)，人(rén)民币信贷增势放缓，是(shì)4月社融骤(zhòu)降的主要拖累。2023年4月人(rén)民币贷(dài)款4431亿(yì)元，为2008年以(yǐ)来历史(shǐ)同(tóng)期的次低点（仅较2022年同期高815亿元）。不(bù)过，得益于出口边际回暖(nuǎn)、人民(mín)币汇率(lǜ)相对稳(wěn)定，4月外(wài)币贷款同(tóng)比(bǐ)有所少减。

　　另一方面，表外融资和直接融资基(jī)本延续(xù)了(le)一季度的格局。

• 　　一则，企(qǐ)业直接融资同比缩量，继续小幅拖累新增社融。2023年4月(yuè)企业债融(róng)资、非金融企业境内股(gǔ)票(piào)融资分别同比少(shǎo)增809亿(yì)元、173亿元。今(jīn)年春节后，企(qǐ)业(yè)贷款发行规模持续高于去年同期，但到期(qī)偿(cháng)还也迎来高峰(fēng)，对净融(róng)资构成拖累(lèi)。截(jié)至(zhì)2023年一季度(dù)末，2022年10月推出的500亿元民营企业债券融资支持工具（第(dì)二(èr)期）尚未开始投放使(shǐ)用，相关(guān)政策支持(chí)还有(yǒu)待落地。

  嫡仙出自哪里，嫡仙怎么读音念dili>

• 　　二则，政府债融资(zī)规模(mó)同比多(duō)增(zēng)，但需警(jǐng)惕其“后(hòu)劲”。今年前(qián)4个月，财政继续(xù)前置发力，政府(fǔ)债融(róng)资规(guī)模较去年同期累计多增3114亿元(yuán)。以财政(zhèng)预算数据看，2023年(nián)政府债融资的(de)总体规模与去年相当。但(dàn)不同之处在于，2022年在(zài)3月底就已(yǐ)经下达(dá)剩(shèng)余批次的(de)新增地方(fāng)债额度(dù)，而(ér)2023年截至(zhì)5月上旬仍未下发剩余(yú)批次的(de)地方债额度，且提前批的剩余发行额度不及万(wàn)亿。如果近期下达地方债额度，按照(zhào)往年节(jié)奏(zòu)，经过(guò)地(dì)方政府(fǔ)项目额(é)度分配、预(yù)算调整程序，剩余批(pī)次地方债可能至6月中下旬才能发出(chū)，期间(jiān)的“空(kōng)档”可能会(huì)拖累(lèi)政府(fǔ)债融资表现。

• 　　三(sān)则，表外融资同比多增，持续对社融(róng)构成小幅支撑。其(qí)中，委托贷款和信托(tuō)贷款单(dān)月小幅新增，相比去年同期分别多增85亿元(yuán)、少减734亿元(yuán)。在(zài)表内票据贴现减少的(de)情况下，未贴现(xiàn)银行(xíng)承兑汇票较去年(nián)同期降幅收窄，同(tóng)比少减1210亿(yì)元(yuán)。

　　二(èr)

　　贷款拖累在居民(mín)端

　　2023年(nián)4月新增人民币贷(dài)款为7188亿元，比(bǐ)去(qù)年同期(qī)低点仅略有多增，相比18年-21年同期(qī)均值少增6237亿元。各分项(xiàng)从强到弱排(pái)序，“企业(yè)中长期贷款 >； 企业短期贷款(kuǎn) >； 居民短(duǎn)期贷款 >； 居民中长期贷(dài)款”。具体地，

• 　　居民(mín)中(zhōng)长期贷款单月(yuè)净偿(cháng)还(hái)规模达历史新高，相比(bǐ)18年-21年同期均值多减5410亿元(yuán)；

• 　　居(jū)民短(duǎn)期贷款(kuǎn)同比少(shǎo)减，但较18年-21年同期(qī)均(jūn)值多减2625亿(yì)元；

• 　　企业短期(qī)贷款(kuǎn)同比多增，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企(qǐ)业中长期(qī)贷款延续前期亮眼表现，同比大(dà)幅多(duō)增4071亿元，且(qiě)创历史同(tóng)期新(xīn)高。

　　总体(tǐ)看，新(xīn)增人民币贷款的(de)最大(dà)问题仍(réng)然在于居(jū)民中(zhōng)长期(qī)贷款，房地产销售低(dī)迷使其增量不足，居民预期(qī)偏弱、提前(qián)偿还存量(liàng)房贷又(yòu)雪上加霜。基于(yú)4月这个信(xìn)贷投放传(chuán)统(tǒng)淡(dàn)季的数据(jù)，尚(shàng)不能得(dé)出企业信(xìn)贷需求不足(zú)的结论(lùn)。

• 　　一(yī)方面，企业(yè)中长期(qī)贷款(kuǎn)在一季度(dù)大幅高增后，4月又创(chuàng)历史同期新高，仍然能(néng)够有效发力。

• 　　另一方面，表内票(piào)据维持低(dī)增长（与去年1-5月表内票据高(gāo)增(zēng)长(zhǎng)形成对比），也意(yì)味着目前(qián)企业(yè)贷款需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存(cún)款(kuǎn)利率市场化改革(gé)较快推进(jìn)，这有助于缓(huǎn)解银行面(miàn)临的净息差压(yā)力，增强其支(zhī)持实体经(jīng)济的可持(chí)续性，能够为企业贷款利率的 进(jìn)一(yī)步下调“蓄(xù)力”。

　　三(sān)

　　居民资产(chǎn)再配置

　　M1同(tóng)比小幅回升。一方(fāng)面，从历史规(guī)律看(kàn)，每年前4个月翘尾因素对M1同比走(zǒu)势的影响较大，这可能是驱(qū)动其变化的主(zhǔ)要原因。另一方面，在企业贷款扩张的同时(shí)，企业存款也有边际改善(shàn)，4月新增规模约1408亿元(yuán)，而21年、22年4月企业(yè)存款均在减少。

　　M2同比(bǐ)增速(sù)有所(suǒ)回(huí)落(luò)。一方面，4月信贷扩张(zhāng)乏力(lì)，对M2的(de)支撑不强。另一方面，居民(mín)资产再配置，银行理财规(guī)模重回(huí)扩张，对M2也(yě)形成拖累。此外，考(kǎo)虑到去年(nián)4月(yuè)M2同(tóng)比增速(sù)较3月抬升(shēng)0.8个百分点，基数的变化也(yě)有较强影响(xiǎng)。

　　4月居民存款出现了2022年3月以来的首(shǒu)次同比少增，其(qí)驱动因素更多(duō)是家庭资产的(de)再配(pèi)置，流向消费的规(guī)模可(kě)能较(jiào)为(wèi)有限。4月以来多家中小银行下调挂牌存(cún)款利率（据(jù)融360监测数据，4月份(fèn)农(nóng)商行(xíng)1年、2年、3年、5年期存(cún)款平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火热，居民提前偿还房贷(dài)规模较高(gāo)（4月(yuè)居民中(zhōng)长期贷款净偿还规模达历(lì)史新高）。

　　值得警惕(tì)的(de)是，4月财政(zhèng)存(cún)款(kuǎn)同比大幅多(duō)增4618亿元，去年同(tóng)期留抵退税推进存在一定(dìng)影响。但结合(hé)其他指标(biāo)看，财(cái)政对实体经济的支持力(lì)度可能有所减(jiǎn)弱(ruò)，基建投资相(xiāng)关(guān)的(de)高频指标出现了下行的苗头（4月下旬(xún)以来，全国高炉开工率、电炉开工率、独(dú)立焦化(huà)厂焦炉生产率、水(shuǐ)泥磨机(jī)运(yùn)转率、石油沥(lì)青开工(gōng)率等指标环比走(zǒu)弱），重(zhòng)大项(xiàng)目开工金(jīn)额同(tóng)环(huán)比较快下滑（据(jù)Mysteel不完(wán)全统计，2023年4月全(quán)国各(gè)地(dì)重大(dà)项目开(kāi)工总投资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去(qù)年同期(qī)的半(bàn)数(shù)）。从4月金融数据(jù)看(kàn)，房地产恢复(fù)仍然缓慢，此(cǐ)时如果财政基建(jiàn)支持力(lì)度不稳(wěn)，可(kě)能导致中国经济的环(huán)比增长(zhǎng)动能较快衰减。

未经允许不得转载：重庆三峡中心医院、三峡中心医院、中心医院 嫡仙出自哪里，嫡仙怎么读音念di