5月13日，年内首只央(yāng)企(qǐ)主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其(qí)累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行上(shàng)限，将启(qǐ)动比例配售。这则小(xiǎo)公告体(tǐ)现出市场对(duì)这一“中特(tè)估(gū)”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的(de)催化(huà)剂(jì)。实际(jì)上，早在去年(nián)底及(jí)今年一季度(dù)，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资金(jīn)面、情绪面、估值(zhí)方式等问题(tí)成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采访多位投(tóu)研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况(kuàng)，今(jīn)年(nián)场内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后续(xù)有(yǒu)多只国央企主题(tí)基金发行(xíng)，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技(jì)引领(lǐng)、央企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因素的，近期银(yín)行(xíng)股大涨的一(yī)个(gè)催(cuī)化因素就是积极(jí)推(tuī)介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央(yāng)企ETF的发(fā)行，和诸多主题基(jī)金的申报发(fā)行(xíng)，我(wǒ)认为确实会(huì)成为引爆(bào)行(xíng)情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在向好(hǎo)，下(xià)半年，中(zhōng)特估(gū)有可能独领风(fēng)骚(sāo)。”万(wàn)家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数(shù)与量(liàng)化投资部基金经理杨振建就表示，近期密集(jí)申报的(de)国央企主题(tí)基(jī)金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行(xíng)情进一步(bù)上涨(zhǎng)的催化(huà)剂。去年以来公(gōng)募基金发行整(zhěng)体平淡，近期多(duō)只国央企(qǐ)主题基(jī)金申(shēn)报和(hé)发行，行(xíng)情火(huǒ)热下将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步(bù)上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进一步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公(gōng)募基金(jīn)积极布局央(yāng)国企主题(tí)基金(jīn)，一方面是(shì)因为(wèi)新一轮深(shēn)化国(guó)企(qǐ)改革的大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企上市公(gōng)司的(de)投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主题的基金将为(wèi)投资者提(tí)供更丰(fēng)富的工具以参与到央国企投资。另一方面是落实公募基金行业高质量发(fā)展的要求，引导(dǎo)更多资金(jīn)参与央国企改革，更好发挥公募(mù)基金服务资本市场(chǎng)改革(gé)、服务(wù)实体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表(biǎo)示，未来(lái)央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃度(dù)，有望(wàng)成为中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性(xìng)行情明显，中(zhōng)特(tè)估和人工智能成(chéng)为两(liǎng)大明显的(de)主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等(děng)前期热门赛(sài)道股冷却(què)，在此背景下，一些(xiē)基金(jīn)经理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直言，自己目(mù)前重点关注三(sān)大行业(yè)，火(huǒ)电(diàn)、券商、军(jūn)工(gōng)，这(zhè)三(sān)大行业主要是(shì)央企或地方国资所在的行(xíng)业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于(yú)行业本身基本面(miàn)在(zài)今年会(huì)有重大(dà)的向上(shàng)变(biàn)化(huà)的机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于(yú一尺九的腰围是多少厘米 一尺九的腰围是26还是27)今年市(shì)场成交量的放大(dà)，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着(zhe)国有企业改(gǎi)革(gé)的推进，大概率这(zhè)些(xiē)企(qǐ)业会进(jìn)入(rù)一个提质增效、释放(fàng)业绩的过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年(nián)10年改革的(de)成果(guǒ)，是(shì)非常基本面的，和他过去1至2年研究投(tóu)资(zī)思路也非常(cháng)吻合(hé)，为在(zài)下半年抓住这波中特估的投资机会(huì)做好了(le)准备。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开始重视中特(tè)估的投资机会，判断中(zhōng)特(tè)估的机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段(duàn)也就是(shì)今年以数字经济(jì)和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散(sàn)以后，基于顶层设计(jì)对国央经营管理价值(zhí)导向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营(yíng)成果随(suí)之改变(biàn)是一个(gè)慢变量，会(huì)在未来两年(nián)体现(xiàn)在(zài)每一(yī)个央国(guó)企的报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调(diào)，目前(qián)在挖(wā)掘公司经营层面(miàn)可(kě)能发生显著正向变化的个股提前进(jìn)行(xíng)布局，比如医(yī)药和(hé)消费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出(chū)不少基金在行动。国(guó)金证券研究所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大(dà)重仓股股票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动型(xíng)基金(jīn)的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上(shàng)述数据显(xiǎn)示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报及2023年一季(jì)报十大重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了(le)各(gè)基(jī)金主动加仓“中特估”概念(niàn)股的市(shì)值占2022年末股票总市值比例，一(yī)季度超过30％的(de)偏股主动型基金主(zhǔ)动加(jiā)仓了(le)“中特估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末不(bù)持有“中(zhōng)特估”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券(quàn)数据统计也显(xiǎn)示，一季度主(zhǔ)动偏股型公(gōng)募(mù)基金对港股央国企的持股市(shì)值比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港(gǎng)股央国企(qǐ)持股总市值占港股持股(gǔ)总市(shì)值的(de)比重由2022年四季(jì)度的(de)25.1％提(tí)升至(zhì)2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企(qǐ)专门的股票库(kù)

　　可(kě)以说中国特色估(gū)值体系(xì)，正(zhèng)深刻影响基金公司的投研(yán)，落实到日常(cháng)的(de)投研流程和实践之中，不少基金(jīn)公司在加大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红利(lì)机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研(yán)究员过去对国央企(qǐ)的固定思维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要利用当前国央企愿意交流的契机，多花(huā)精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通(tōng)基(jī)金在行动(dòng)上，要求研究(jiū)员将自(zì)己(jǐ)所覆(fù)盖行(xíng)业(yè)的(de)所(suǒ)有国央企构建专(zhuān)门(mén)的股票库，并(bìng)进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其(qí)实地调(diào)研(yán)的的成(chéng)果，了解(jiě)国央(yāng)企经营思路和财务(wù)导向的(de)变(biàn)化，结(jié)合(hé)行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过(guò)深入学习，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识(shí)市场体制机制、行业产业结(jié)构、主体持(chí)续发展能力等方面所体现的(de)鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应(yīng)该是(shì)在此(cǐ)基础上构建的(de)具有时代特征和中国(guó)特(tè)色(sè)、符合国家战略导向的估值体系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新(xīn)的(de)提法，但是这个概念所涉及到的(de)行业和公司，一直在(zài)一尺九的腰围是多少厘米 一尺九的腰围是26还是27发生的变化。”万家(jiā)基金经(jīng)理章恒(héng)表示(shì)，万(wàn)家(jiā)基(jī)金一直非(fēi)常(cháng)关(guān)注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多(duō)个领(lǐng)域，因此也是一(yī)定(dìng)能(néng)够抓住(zhù)中特估(gū)这波行情的机会的。同时，随(suí)着时局(jú)的变化，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)表示，积(jī)极践行(xíng)中国特色的估值体系是(shì)资本(běn)市场(chǎng)使命，投资者(zhě)需要学习(xí)领会并针对原有(yǒu)的估值体系进(jìn)行改造，以适应(yīng)现(xiàn)实的需要(yào)。明确(què)该体系的(de)框架是第一位的工作(zuò)，合理设置指标也(yě)非常重(zhòng)要，投资者(zhě)的(de)认可和实(shí)施是(shì)最终该体系(xì)能(néng)否具备长期价(jià)值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为的(de)拔估(gū)值(zhí)是很大的认知(zhī)误区，市场化认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社(shè)会价值与(yǔ)国(guó)家战略价值(zhí)

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经济的支(zhī)柱，国企央企发展要符(fú)合国家(jiā)战略发展发向，更需要承(chéng)担(dān)社会公共责任等。而这些(xiē)都应该(gāi)考(kǎo)虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访(fǎng)的基金经(jīng)理认(rèn)为(wèi)，对于国(guó)央企的估值方式要充(chōng)分体(tǐ)现企(qǐ)业的社会价值与国家战略价(jià)值，目(mù)前已经形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会(huì)价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会价值(zhí)、符合国(guó)家战略发展的价值？首要(yào)任(rèn)务就构建中国特色的价(jià)值评价体系(xì)，改(gǎi)变(biàn)从以私人股东(dōng)权益出发，现金流(liú)折(zhé)现为(wèi)主要方法(fǎ)的单一价值估值体系，转向(xiàng)社(shè)会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业的社(shè)会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值。”博时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资部基金经(jīng)理杨(yáng)振建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也(yě)直(zhí)言，近年来(lái)国资委指导(dǎo)国(guó)内团(tuán)队对(duì)于中(zhōng)国特色ESG披(pī)露与评价体系不(bù)断探索，结合(hé)国际通(tōng)用规则，目前已经形成了初(chū)步(bù)的企业(yè)社(shè)会价值(zhí)评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公(gōng)司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金(jīn)经理王帅也(yě)认(rèn)为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价值(zhí)的可持续估值，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等要(yào)素对企业稳健成(chéng)长的重(zhòng)大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技(jì)创新对提(tí)升企业内在价值的积极作(zuò)用，这样有利于(yú)提高估值定价模(mó)型的(de)科(kē)学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制、策略构(gòu)建等实务工作中，都有成熟(shú)的(de)量化指标可(kě)以使用(yòng)，包(bāo)括(kuò)净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负(fù)债率(lǜ)、研(yán)发经费投入强度等(děng)等。”王(wáng)帅也表(biǎo)示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经(jīng)理李欣更细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估(gū)值判断上有变化，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他认为其(qí)包括产(chǎn)业链(liàn)上下游的衡量、全要素成本等(děng)，以及(jí)在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调(diào)政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力和可(kě)持续发展等各种因素与企业价(jià)值的关系(xì)。这些因素在(zài)对(duì)估(gū)值结论(lùn)和判(pàn)断的影响上，也使得中国特色的估值(zhí)体系与传统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估(gū)值结论(lùn)和估值判断的变化，都是(shì)为了更(gèng)好地适(shì)应中国的(de)市(shì)场和经(jīng)济特点(diǎn)，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理的(de)企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)直(zhí)言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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