5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购申请份额总额超过(guò)20亿份发行(xíng)上(shàng)限，将启动比例(lì)配售。这则(zé)小公告体现出市场对这一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的(de)追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的(de)行情，市(shì)场关(guān)注度非常高，5月15日首批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发(fā)行，更成为(wèi)这一(yī)波“中(zhōng)特估”行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及(jí)今(jīn)年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估值方(fāng)式等问题成为市(shì)场关注(zhù)焦(jiāo)点(diǎn)，中国(guó)基(jī)金(jīn)报采访多(duō)位投研(yán)人士(shì)，解析“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上(shàng)报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售”情况，今(jīn)年场内多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金(jīn)发行，市场对(duì)此充(chōng)满期待，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科(kē)技引(yǐn)领、央企(qǐ)现(xiàn)代能(néng)源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　融通红利机(jī)会基金经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成(chéng)催(cuī)化因(yīn)素的，近期银行股大涨的(de)一个催化因素就是积(jī)极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多(duō)主(zhǔ)题基金的(de)申报发行，我(wǒ)认(rèn)为(wèi)确实会成为(wèi)引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资(zī)部(bù)基金经(jīng)理(lǐ)杨振(zhèn)建就表示(shì)，近期密集(jí)申报的国(guó)央企主题基金(jīn)主(zhǔ)要(yào)涉及“股东回(huí)报”、“科技引领(lǐng)”、“现代(dài)能源(yuán)”几大(dà)主题，这样的布(bù)局可(kě)以更好支(zhī)持央国企(qǐ)的估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行情(qíng)进(jìn)一步上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以来公募基金(jīn)发(fā)行整体平淡，近期多只国央企主题基金申报和发行(xíng)，行情火热下将为(wèi)市场带来(lái)增量资金，有(yǒu)望推动进(jìn)一步(bù)上涨。”杨(yáng)振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)认(rèn)为，公募基金积极布局(jú)央国企主题(tí)基金，一方(fāng)面是因为新一轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企(qǐ)上市(shì)公(gōng)司的投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主题(tí)的基金将为投资者提供更丰富的(de)工(gōng)具以参与到(dào)央(yāng)国企投资。另一方面是落实公募基(jī)金(jīn)行业(yè)高质量发展的要求(qiú)，引导更多资金参与央国企改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本市场改革、服(fú)务实体经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相(xiāng)关标的(de)和(hé)板块带来增量资金(jīn)，提升交易活跃度，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情(qíng)明(míng)显(xiǎn)，中特(tè)估和人工(gōng)智能成为两大明显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新能(néng)源等(děng)前(qián)期热门赛道股冷却(què)，在此(cǐ)背景下(xià)，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基金经(jīng)理(lǐ)章恒直言，自(zì)己目前重(zhòng)点关注三(sān)大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大(dà)行业主要(yào)是央(yāng)企或地方国资(zī)所在的(de)行业，民(mín)营企业(yè)占比较少。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业本身(shēn)基本(běn)面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受益(yì)于煤炭价(jià)格的(de)下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交量的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随着国有企业(yè)改(gǎi)革(gé)的推进，大概(gài)率这些(xiē)企(qǐ)业会进入一个提质增(zēng)效(xiào)、释放(fàng)业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和(hé)他过去1至2年研究投资(zī)思路也非常吻(wěn)合，为在下半年抓住这波中特估(gū)的投资(zī)机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已(yǐ)开始重视(shì)中特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，第一阶段也就是(shì)今年以数字经济(jì)和“一带一路”的主题(tí)普涨性机会为主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来(lái)普(pǔ)涨性(xìng)的机(jī)会。第(dì)二(èr)阶段是未来两(liǎng)年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对国(guó)央经营(yíng)管理价值导向变化作风建设包括哪些方面问题，机关作风建设包括哪些方面(huà)，我们判(pàn)断经营成果随之(zhī)改(gǎi)变是一个慢变量，会在未来(lái)两年体现在(zài)每一(yī)个央国企的(de)报(bào)表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强调，目前(qián)在挖(wā)掘公司经营层面可能(néng)发(fā)生显(xiǎn)著正(zhèng)向变化的个(gè)股提前进行布局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实(shí)一(yī)季报已经显(xiǎn)露出不少基(jī)金在行动。国金证券研究(jiū)所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报前十(shí)大重仓股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中(zhōng)，“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值(zhí)比(bǐ)例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基金的持仓中，占(zhàn)比(bǐ)明显提高。上述数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)2022年报及2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓(cāng)股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中特(tè)估”概念股的(de)市(shì)值占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的(de)偏股主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中(zhōng)特估(gū)”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券(quàn)数据统计(jì)也显示，一(yī)季度主动偏(piān)股型公(gōng)募基金对港股央国企的持股市(shì)值(zhí)比重达(dá)到(dào)2019年以来(lái)的新高(gāo)，港股央国企持股(gǔ)总市值占港股(gǔ)持股(gǔ)总市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构(gòu)建国(guó)央企专门的股票库

　　可以说中国特色估(gū)值体系，正深刻影响基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日常的投研(yán)流程(chéng)和实践之中，不(bù)少基金公司在加大(dà)投研力量(liàng)，更有专(zhuān)门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙(lóng)就介绍(shào)，一(yī)方(fāng)面，从顶(dǐng)层(céng)设计改变研究员过(guò)去对(duì)国央(yāng)企的(de)固定(dìng)思维，需要实(shí)地考察国(guó)央企，并且需要利用当前国央企(qǐ)愿意(yì)交流的契机，多花精(jīng)力(lì)去进行跟踪发现变(biàn)化(huà)。

　　另一(yī)方(fāng)面，融(róng)通基金在行动上，要(yào)求研究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖(gài)行(xíng)业的(de)所(suǒ)有国央企构(gòu)建专(zhuān)门的(de)股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实(shí)地调研的的(de)成果，了解(jiě)国央企经营思路和财务导向的变(biàn)化(huà)，结(jié)合(hé)行业趋(qū)势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上的重视(shì)。他(tā)表示(shì)，通过深入(rù)学习，对“中(zhōng)特估”有(yǒu)了更深(shēn)刻(kè)的认(rèn)识：首先(xiān)要认识市场(chǎng)体制(zhì)机(jī)制、行业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等方(fāng)面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜明中国(guó)元(yuán)素和(hé)发展(zhǎn)阶(jiē)段特(tè)征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建的具(jù)有时代特(tè)征和(hé)中国特色、符合国家战(zhàn)略导向(xiàng)的估值体系，而不(bù)是简(jiǎn)单套用(yòng)国(guó)外的传统(tǒng)估值模型(xíng)。

　　“中特估是(shì)一种新的提法，但是这个概念所涉及到的(de)行业和公司，一直在发(fā)生的(de)变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多个领域(yù)，因(yīn)此也是(shì)一(yī)定能够抓住中特估(gū)这(zhè)波行情的机会的(de)。同时，随(suí)着时局的变化(huà)，也在增加相(xiāng)关行业的(de)研究(jiū)力量。

　　此外，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经(jīng)济学家魏凤春表示(shì)，积极践行(xíng)中国特色的估值体(tǐ)系是资(zī)本市场使命，投资者需要学习领(lǐng)会并针(zhēn)对(duì)原有的(de)估值体系进行改造，以适应现实的需(xū)要。明确(què)该体(tǐ)系的框架(jià)是第一位的工作，合理设置指标也非(fēi)常重要，投资者的认(rèn)可(kě)和实(shí)施是最终该体系能否具备长期价值的基(jī)础。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估值是(shì)很大(dà)的认知误区，市(shì)场化认(rèn)可是基(jī)本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会(huì)价(jià)值与国家(jiā)战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展要(yào)符合(hé)国家(jiā)战略发展发向，更需(xū)要承担社会公共责任等。而这(zhè)些都应(yīng)该考虑进估(gū)值(zhí)体系之中，也引(yǐn)发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为(wèi)，对于国央企的估值方式(shì)要充分体现企业(yè)的(de)社会价值与国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业(yè)承担社会(huì)价值、符合国家战略发展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要任(rèn)务就构建中国(guó)特色的价值评价体系，改变从以私人(rén)股东(dōng)权益出发，现金(jīn)流(liú)折现为主要方法(fǎ)的单一价(jià)值估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社(shè)会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业(yè)的(de)社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值。”博时基(jī)金指(zhǐ)数(sh作风建设包括哪些方面问题，机关作风建设包括哪些方面ù)与量化(huà)投资部基(jī)金经理杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委(wěi)指导国内(nèi)团队对于(yú)中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探(tàn)索，结合国际通用(yòng)规则(zé)，目(mù)前(qián)已经形(xíng)成了初(chū)步的(de)企业社(shè)会价值评价体系(xì)，其中包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也(yě)认(rèn)为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是注重企业价值的可持(chí)续估值(zhí)，要重视股东、员(yuán)工和社会(huì)责(zé)任等要(yào)素对(duì)企业稳(wěn)健成长的(de)重大(dà)意义，重(zhòng)视稳定的现金(jīn)流、持(chí)续增(zēng)长的盈利、科(kē)技创新(xīn)对提升企业内在价(jià)值的积极作用，这样(yàng)有利于提(tí)高估值定(dìng)价模(mó)型的(de)科学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标(biāo)可(kě)以使(shǐ)用，包括(kuò)净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负(fù)债率、研(yán)发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精(jīng)选基金经理李(lǐ)欣更(gèng)细致分析在估值思维、估值结论、估值判断(duàn)上有(yǒu)变(biàn)化，尤其是(shì)估值的方法和(hé)指标上(shàng)，他认为其包括产业(yè)链上(shàng)下游的衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向和横(héng)向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市(shì)场竞争力(lì)和(hé)可(kě)持续发展等各种因素与(yǔ)企(qǐ)业价值的关系。这些(xiē)因素在对(duì)估值(zhí)结论和判(pàn)断的影响上，也(yě)使得中(zhōng)国特色的估值体系与传统(tǒng)的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的变(biàn)化，还(hái)有(yǒu)估(gū)值结论和估值判(pàn)断的变化(huà)，都是(shì)为了更好地(dì)适应中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更(gèng)精准、更合理(lǐ)的(de)企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春直言，这需(xū)要(yào)在实践中进(jìn)行(xíng)探索，目前尚没有公认的(de)指标(biāo)可以(yǐ)使用。

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