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　　5月11日，统计(jì)局公(gōng)布4月物价数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降(jiàng)3.6％，预期(qī)降3.3％，前(qián)值降2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通(tōng)缩，内部结构分(fēn)化、与终端(duān)需求相关的服务业延续(xù)涨价

　　物价(jià)作为经济表(biǎo)现的滞(zhì)后指标，在(zài)经济复苏(sū)早期(qī)多表现相(xiāng)对低迷(mí)、实属常态。传统周期下，经济的周期(qī)性波(bō)动，主(zhǔ)要由需求端驱动(dòng)，物价作为(wèi)经济的滞后指标(biāo)，表现出明显的周(zhōu)期性(xìng)波动。经验显示，CPI等物价指标(biāo)，与(yǔ)经济走势(shì)大体类似，一般(bān)滞后经(jīng)济表现2个季度左右；经济(jì)复(fù)苏早期，CPI同比(bǐ)表现一(yī)度相对低迷，例如，2015年初、2017年初(chū)CPI同比在1％以下的低(dī)位徘(pái)徊。

　　当前CPI低(dī)位、主要(yào)缘于(yú)供给端(duān)影(yǐng)响和外需拖累部分商品价格回落等。年初以来，CPI同比持续回落至4月的0.1％，拖累主(zhǔ)要来(lái)自于食(shí)品(pǐn)和非食品中(zhōng)的商品、不完全由需求主导。其中，猪肉、鲜菜供(gōng)给充(chōng)足，价格回落成为拖(tuō)累食品同比自年初的6.2％回落(luò)至4月的(de)0.4％；非食品中，原油等国际定价的(de)大(dà)宗商品价格回落(luò)，带动交(jiāo)通(tōng)工具(jù)用燃料等分项环比延续低于季节性，部分(fēn)耐用(yòng)品价格(gé)回落(luò)也有拖(tuō)累(lèi)、与(yǔ)相关原(yuán)材(cái)料(liào)成(chéng)本压力缓(huǎn)解等(děng)有关。

　　需求修复较(jiào)早(zǎo)的领域、线下消费相关的商品和(hé)服务(wù)，在价格上已有连续体现。终端需(xū)求回暖在(zài)4月CPI中(zhōng)进一步凸显，其中，CPI服(fú)务(wù)同比、CPI其他商品服务(wù)同(tóng)比自年初以来明显回升、分别至4月(yuè)的3.5％和1％。终端需求回(huí)暖带动部分中(zhōng)上游行(xíng)业涨价，在PPI中亦有(yǒu)体(tǐ)现，例如，文教娱(yú)制造业(yè)价(jià)格(gé)环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　重申(shēn)观点：CPI或已(yǐ)见底，后(hòu)续(xù)或逐(zhú)步(bù)回(huí)升(shēng)。线下消费活(huó)动持(chí)续改善等或带(dài)动内生动(dòng)能逐(zhú)步增强，对(duì)价格的(de)支撑仍在(zài)逐步显现。叠加基(jī)数(shù)贡献、及部分商品价(jià)格回(huí)落(luò)拖累逐步放缓等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生(shēng)产(chǎn)资料拖(tuō)累(lèi)PPI低(dī)预期(qī)、原油链(liàn)等拖(tuō)累延(yán)续

　　CPI涨幅明显回落、主因(yīn)基(jī)数(shù)拖累明(míng)显。4月，CPI同比涨幅回(huí)落(luò)0.6个百分点至(zhì)0.1％、低于预期的0.4％，其中(zhōng)，翘尾因素(sù)较上月回落(luò)0.4个(gè)百分(fēn)点至0.4％；环比降幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心(xīn)CPI同(tóng)比持(chí)平于0.7％。分项(xiàng)环比中，食品环比降幅收窄0.4个(gè)百(bǎi)分(fēn)点至-1％，非食品环(huán)比(bǐ)由平(píng)转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细分项中，鲜(xiān)菜环比拖(tuō)累明显，猪肉环(huán)比降幅收(shōu)窄(zh空调匹数越大越费电吗，30平米客厅2匹空调够用吗ǎi)，文教娱等服务(wù)项涨价(jià)延续。食品环比中，鲜菜和鲜果大量上市，价格(gé)分(fēn)别下降(jiàng)6.1％和0.7％；生(shēng)猪产能充足，叠加消费淡季影响，猪肉价格下降3.8％、降幅收(shōu)窄0.4个百分点。非食品环(huán)比中，原(yuán)油价格回(huí)落拖累CPI交通通(tōng)信项环比延续低位(wèi)、-0.4％，文教(jiào)娱、其他(tā)商品服务环比明显(xiǎn)上(shàng)涨，分别较上月变动0.6和0.2个百分点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回(huí)落主因生产资料(liào)拖累，生活资料韧性延续(xù)。4月，PPI同(tóng)比(bǐ)降幅(fú)扩(kuò)大(dà)1.1个(gè)百分点至-3.6％，环(huán)比由平(píng)转(zhuǎn)降至(zhì)-0.5％。大类环比中，生产资(zī)料(liào)由平转降至-0.6％，采掘拖累明(míng)显、原(yuán)材料和(hé)加工(gōng)工业亦有走弱；生活资料(liào)环(huán)比走平、上月为-0.3％，除食品外环比延续回落(luò)外，衣着、一般(bān)日用品环比(bǐ)由负(fù)转正(zhèng)，耐用消费品(pǐn)降幅收窄。

　　分行业来看，原油(yóu)等上游(yóu)原(yuán)材料链条相关价格(gé)回落，与线下消费(fèi)相关的中下(xià)游行(xíng)业价格回升。4月，多数行业环(huán)比价格回落、上游原材料(liào)链条尤其(qí)明显。煤炭开采(cǎi)、石(shí)油加工、燃气供应环(huán)比延续(xù)回落、降幅均在1.9个百分点以(yǐ)上，汽车制造、通信制造(zào)等部分中下游制(zhì)造业价格有所回(huí)落，但文教娱制品等靠近(jìn)终(zhōng)端制造业价格有所回升、环(huán)比(bǐ)上涨0.9％。

　　风险提示(shì)

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　　2、疫(yì)情反复。

　　证券研究报(bào)告：《通缩是个伪(wěi)命题》

　　对(duì)外发(fā)布时间：2023年05月11日(rì)

　　报告发布机(jī)构(gòu)：国(guó)金证券股份有限公司

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