5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF发布公(gōng)告称(chēng)，其累计有效认(rèn)购申请(qǐng)份额总额超(chāo)过(guò)20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例(lì)配售。这(zhè)则小(xiǎo)公告体现(xiàn)出市场对这一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关(guān)注(zhù)度非常高(gāo)，5月15日首(shǒu)批3只(zhǐ)央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂。实际(jì)上，早在去年(nián)底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场关注焦(jiāo)点，中国(guó)基金报采访多位投(tóu)研人士，解(jiě)析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报(bào)发(fā)行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年场内多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主题基金(jīn)发行(xíng)，市(shì)场(chǎng)对此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源(yuán)等(děng)ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表示(shì)，央企(qǐ)ETF发(fā)行在情绪上是构成(chéng)催化因素(sù)的(de)，近期(qī)银行股大涨的一个催化因(yīn)素就是积(jī)极推(tuī)介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的(de)申报(bào)发行，我认为确实会成为引爆行情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可能独领风(fēng)骚。”万家(jiā)基(jī)金(jīn)章(zhāng)恒更是(shì)表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期(qī)密(mì)集申报(bào)的国央(yāng)企主题基金主(zhǔ)要涉及“股(gǔ)东回报(bào)”、“科技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更(gèng)好支持央国企的(de)估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行(xíng)情进一步上涨的催化剂。去年(nián)以来公募基金(jīn)发行(xíng)整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只国央企主(zhǔ)题基金申报和发行，行(xíng)情火热(rè)下将为市场带(dài)来增量资金，有望推(tuī)动进一步(bù)上涨。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅认为，公(gōng)募基(jī)金积极布局央国企主(zhǔ)题(tí)基金，一(yī)方面是因为(wèi)新一轮(lún)深化(huà)国企改革的(de)大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上市(shì)公司的(de)投资价值凸显，该(gāi)主题的(de)基金将为投资者提供更(gèng)丰富的(de)工(gōng)具以参与到(dào)央国企投资(zī)。另一方面是(shì)落实公(gōng)募基金(jīn)行业高质量发(fā)展的要(yào)求(qiú)，引导更(gèng)多资金参与央国企改(gǎi)革，更好发(fā)挥公募基金服(fú)务资本市场改革、服务实体(tǐ)经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央(yāng)企ETF的发行(xíng)将为央企相(xiāng)关标的和板块(kuài)带(dài)来增量资金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度(dù)，有(yǒu)望成为中特估行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)。

　　存(cún)量市场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情(qíng)明显(xiǎn)，中特估和人工智能(néng)成为两大明显的主线，而(ér)新能(néng)源等前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷却(què)，在此背景下，一些基(jī)金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章(zhāng)恒直言，自己目前(qián)重点(diǎn)关注(zhù)三大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要是央企(qǐ)或地方国资所在的(de)行业(yè)，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本身基本面在今(jīn)年会有重大(dà)的向上变化的机会(huì)，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益于(yú)煤炭价奥巴马与中国关系好嘛，奥巴马在任时与中国的关系好吗格的下跌，扭(niǔ)亏为(wèi)盈；券(quàn)商，会受益(yì)于今(jīn)年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅(fú)增长等(děng)。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企业改革(gé)的(de)推进(jìn)，大概率这些企(qǐ)业会进入(rù)一个(gè)提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒(héng)表(biǎo)示，中特估是过去5年10年(nián)改革的成果(guǒ)，是非(fēi)常基本面的(de)，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年(nián)抓住这波(bō)中特估(gū)的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已开始重视中特估的投资机会，判断中特估(gū)的机会(huì)未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通(tōng)红利机会(huì)基金经理何(hé)龙(lóng)表示(shì)，第(dì)一阶段也就是今年以数字(zì)经(jīng)济(jì)和“一带一路”的主题(tí)普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶段是(shì)未来两年，在主题性机会消散(sàn)以后，基(jī)于顶层设计对国央(yāng)经营管理价值导向变(biàn)化，我们判(pàn)断经营(yíng)成(chéng)果随之改(gǎi)变是一(yī)个慢变量，会在未(wèi)来两年体现在每(měi)一个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖(wā)掘公司经营层面可(kě)能发生显著正(zhèng)向(xiàng)变化的个(gè)股提前(qián)进行布(bù)局，比如医药(yào)和消(xiāo)费(fèi)等行业。

　　其实(shí)一季报已(yǐ)经显(xiǎn)露出不(bù)少基金在行动。国金证券研(yán)究所数据(jù)显(xiǎn)示，偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金2022年年(nián)报前十大重仓股股(gǔ)票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票市(shì)值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持有股(gǔ)票市值比例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主动型(xíng)基金(jīn)的持仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高。上述数(shù)据显示，根(gēn)据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主动加仓“中特估”概念(niàn)股的(奥巴马与中国关系好嘛，奥巴马在任时与中国的关系好吗de)市值(zhí)占2022年末(mò)股票总(zǒng)市值比(bǐ)例(lì)，一(yī)季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主动加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只基金在2022年(nián)末不(bù)持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季(jì)度(dù)买入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统计也显示，一季(jì)度主(zhǔ)动偏股型公募基金(jīn)对港股央国企的持股市(shì)值比重达到2019年以来(lái)的新(xīn)高，港股(gǔ)央国企持股总市值(zhí)占港股持股总市值(zhí)的比重由(yóu)2022年四(sì)季度的25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专门(mén)的(de)股(gǔ)票库

　　可以说(shuō)中国特色估值体(tǐ)系，正(zhèng)深刻(kè)影响(xiǎng)基金公司(sī)的投研，落实到日常的投研流(liú)程和(hé)实(shí)践之(zhī)中，不少基(jī)金公司在加大投研力(lì)量(liàng)，更有(yǒu)专门构建国(guó)央(yāng)企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设计改变研究员(yuán)过去(qù)对国央(yāng)企的固定思维(wéi)，需要实(shí)地考察国央企，并且需要利(lì)用当前国央企(qǐ)愿意交流的(de)契(qì)机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现变(biàn)化。

奥巴马与中国关系好嘛，奥巴马在任时与中国的关系好吗　　另一(yī)方面，融通基(jī)金在行动上，要求研究(jiū)员(yuán)将自己(jǐ)所覆(fù)盖行业的所有国央企(qǐ)构(gòu)建专门(mén)的股票库(kù)，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察其实地调(diào)研的的成(chéng)果，了解国央企经(jīng)营思路和财务导向的变化(huà)，结(jié)合行业趋(qū)势(shì)和(hé)特征(zhēng)，寻(xún)找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有了(le)更深刻的(de)认识(shí)：首先(xiān)要认识市(shì)场体制机制(zhì)、行(xíng)业产业结构、主体持续发展能力等方面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在(zài)此基础上(shàng)构建的具有时代特征和中国特色、符合国家战略(lüè)导向的估(gū)值体系，而(ér)不是简单套用国外(wài)的传统(tǒng)估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一(yī)种新的提法，但是这个概念所涉(shè)及到的行(xíng)业(yè)和公司，一(yī)直在发生(shēng)的(de)变化。”万家基金(jīn)经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常(cháng)关注传(chuán)统产业的变化(huà)，诸如(rú)煤(méi)炭(tàn)、金融、建筑等多(duō)个(gè)领域，因此也是一(yī)定(dìng)能够抓住中(zhōng)特估这(zhè)波行情的(de)机会的。同时，随着时(shí)局的变化，也在增(zēng)加(jiā)相关行(xíng)业的(de)研究力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信(xìn)基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场使命，投资者(zhě)需要学习领会并(bìng)针对原(yuán)有的估值(zhí)体系进行改造，以适应现(xiàn)实的需(xū)要。明确该体系的(de)框(kuāng)架是第一位的(de)工(gōng)作(zuò)，合理设(shè)置指标也非常重要，投(tóu)资者的认可和(hé)实施(shī)是(shì)最终该体系能否具(jù)备长期价值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很大(dà)的(de)认知误(wù)区(qū)，市(shì)场化认可(kě)是(shì)基(jī)本的(de)常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央国(guó)企(qǐ)是国(guó)民经(jīng)济(jì)的支柱，国企央企发(fā)展要符合国家战略发展(zhǎn)发向(xiàng)，更需(xū)要(yào)承担社会公共(gòng)责(zé)任等。而这些(xiē)都(dōu)应该考虑进(jìn)估值体系之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理(lǐ)认为，对于国(guó)央企的估值方式要充分体现企业的社会价(jià)值与国家战略价值(zhí)，目前(qián)已(yǐ)经形成了初步的(de)企业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企业承担社(shè)会价值、符合国家(jiā)战略发展(zhǎn)的价值？首要任(rèn)务就构建中国特色(sè)的价值评价体系，改变(biàn)从(cóng)以私人(rén)股东权益出(chū)发，现金(jīn)流折现为主(zhǔ)要方法的单(dān)一价值估值体系，转(zhuǎn)向社会整体(tǐ)价值观(guān)念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体(tǐ)现企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也(yě)直言，近年(nián)来国资委指导国内团队对(duì)于中国特色ESG披(pī)露与评(píng)价体系不断(duàn)探索，结合国际(jì)通用(yòng)规(guī)则(zé)，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初步(bù)的企(qǐ)业社会(huì)价(jià)值评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市(shì)公司(sī)环(huán)境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务(wù)总监、基金经理(lǐ)王帅(shuài)也(yě)认为，“中特估”应该是注重企业价值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员工和(hé)社会责任(rèn)等要素对企业稳健成长的(de)重(zhòng)大意义，重视(shì)稳(wěn)定的现金流、持续增长的盈利(lì)、科技(jì)创新对提升企业内在价(jià)值的积(jī)极(jí)作用(yòng)，这样有利于提(tí)高估值定价模型的(de)科(kē)学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建(jiàn)等实务(wù)工作(zuò)中，都(dōu)有成熟的量化指标(biāo)可以使(shǐ)用(yòng)，包括净资产收益率、营业现金(jīn)比率、资产负债率、研发经(jīng)费投入(rù)强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精(jīng)选基金经理李欣更细致分析(xī)在估值思维、估值结论、估值判断上有变化(huà)，尤其是估值的方(fāng)法和指标上，他(tā)认为其包括产业(yè)链(liàn)上下游(yóu)的衡量、全(quán)要(yào)素成本等，以及在纵(zòng)向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力(lì)和可(kě)持续发展等各种因(yīn)素与企业(yè)价值的关系。这些(xiē)因素在对估值结论和判断的(de)影响上(shàng)，也使得(dé)中(zhōng)国特色的估值体系与传统的估值体系有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值思维(wéi)的变化，还有估值结论和估值判(pàn)断的变(biàn)化，都是(shì)为了更好地适应中国的市场和经济特点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合(hé)信(xìn)基金首席经(jīng)济学家魏凤春直言，这需(xū)要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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