文(wén)丨明明 章立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后资金(jīn)利率(lǜ)自低位(wèi)持续上行(xíng)，即便税期结束(shù)，资金利(lì)率却仍未回落，反而进一步(bù)走(zǒu)高(gāo)。我们认为主(zhǔ)要是源(yuán)于：①货币政(zhèng)策力(lì)度(dù)边(biān)际转弱；②税期走(zǒu)款叠加4月信(xìn)贷投放情况较好，导致(zhì)银(yín)行资金融出(chū)意愿与能力降低。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市(shì)敏(mǐn)感度增(zēng)加。考(kǎo)虑假期和(hé)月末因素，预计短期(qī)内，资金利率下行空间有限，波动幅度加大，建议投资者(zhě)关(guān)注资金面的边际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收(shōu)紧对债市情(qíng)绪以及头寸(cùn)管理(lǐ)的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍近期资金利率(lǜ)持续上行(xíng)mbb是什么公司，mbb是什么意思缩写。

　　跨季结束(shù)后资金利率自低位(wèi)持续上行(xíng)，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢(shū)运行，然而税期结束后(hòu)却并(bìng)未回(huí)落，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度(dù)更(gèng)大。从隔(gé)夜(yè)利(lì)率角度观察，银行与非银机构间流动(dòng)性(xìng)分(fēn)层现象(xiàng)弱化；此外，隔夜利率与(yǔ)7天利率的期限利差也明(míng)显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至(zhì)已经(jīng)倒挂。我们认为税期结束(shù)，资金不松，主要有(yǒu)以(yǐ)下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政(zhèng)策坚持以我为主(zhǔ)、稳字(zì)当头(tóu)，保持货币信贷合(hé)理增(zēng)长，确(què)保利(lì)率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)合适，在追求经济提振(zhèn)的同时，也(yě)注重防范市场过热带来的金融(róng)风险。在满(mǎn)足广(guǎng)义流动性供需匹(pǐ)配的(de)前提下，货币工具力度可能会有所回摆(bǎi)。从央行的具体操(cāo)作(zuò)上来看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回购投放低量操作，结构性工具“有(yǒu)进有(yǒu)退”，均预示(shì)后(hòu)续政(zhèng)策将更加(jiā)“精准有力”，流动性投放(fàng)趋(qū)于(yú)谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税期(qī)走款叠加4月信贷投(tóu)放情况(kuàng)较(jiào)好(hǎo)，导致银行资金融出(chū)意愿与能力降低。

　　4月18到19日税(shuì)期缴款，而4月通(tōng)常是缴(jiǎo)税大(dà)月，因此走款可能对银行间流动性带来了一定的压力。此外，参(cān)考近期票据利率走势，预计信贷增速较一(yī)季(jì)度将(jiāng)会有所(suǒ)放(fàng)缓，但4月(yuè)预计(jì)仍将保持同比多增的态势。税期(qī)缴款叠加信(xìn)贷投放，银行系统整(zhěng)体资金流(liú)出(chū)，因此向同业融出(chū)的意愿和能力有(yǒu)所降(jiàng)低。

　　▍其三，资(zī)金(jīn)较(jiào)为拥挤可能会导(dǎo)致债市脆弱性和敏感度增(zēng)加，且投(tóu)资者对于未来一个月(yuè)资金利率上行的(de)担忧增加。

　　从(cóng)质押式回购成交量和我们测算(suàn)的(de)杠杆率来看，虽然(rán)上周(zhōu)受资金(jīn)收紧影(yǐng)响，加杠杆情(qíng)绪有所降(jiàng)温(wēn)，但(dàn)依然处于历(lì)史(shǐ)相对积(jī)极的(de)水平(píng)，导致债市敏感度增加。此外投(tóu)资(zī)者(zhě)对货(huò)币政策力度以及(jí)跨(kuà)月资金面情况(kuàng)仍存担(dān)忧(yōu)，使得市(shì)场上对于未(wèi)来一个(gè)月内(nèi)资金价格(gé)上行的预(yù)期(qī)更(gèng)为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期临近，回购资(zī)金的期限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往往财(cái)政集中(zhōng)支出，向市场(chǎng)释(shì)放(fàng)资金；但跨月前夕(xī)银行资金融出意愿一般较低，预计资金波动幅度较大。对(duì)于(yú)债市而言，短(duǎn)期交易(yì)主线或延续政策与基(jī)本面(miàn)预期交易(yì)，预计利率以震荡走势为主，建议投资(zmbb是什么公司，mbb是什么意思缩写ī)者(zhě)关注(zhù)资(zī)金面的(de)边际变化，警惕(tì)流动性大幅收紧对债市情绪以及mbb是什么公司，mbb是什么意思缩写头(tóu)寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策不及预期；经济复苏节奏(zòu)不及(jí)预期；银行间市场流动(dòng)性过快收紧(jǐn)。

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