5月(yuè)13日，年(nián)内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发(fā)布公告称，其累计(jì)有效认购申请份额总额超过(guò)20亿(yì)份发行(xíng)上(shàng)限，将启动比例配售。这则小公告体(tǐ)现出市场(chǎng)对这一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧(pěng)力度。

　　实际上，近期(qī)围绕(rào)着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波(bō)“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际(jì)上，早(zǎo)在去年(nián)底及今年一(yī)季度，一(yī)些(xiē)基(jī)金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场关注焦点，中(zhōng)国基金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估(gū)”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密(mì)集上报发行

　　行(xíng)情(qíng)催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华(huá)泰(tài)柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启动(dòng)“比例(lì)配(pèi)售”情况(kuàng)，今年场(chǎng)内多只“中(zhōng)字头”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主题基金发行，市场(chǎng)对此充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上报的央国企基金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经(jīng)理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在(zài)情(qíng)绪上是构(gòu)成(chéng)催化因(yīn)素的，近期(qī)银(yín)行股(gǔ)大涨的一个催化(huà)因(yīn)素就(jiù)是积极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的(de)发行，和诸多主题基金(jīn)的申(shēn)报(bào)发行(xíng)，我认(rèn)为确实会成为引爆行情的催化(huà)剂，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面(miàn)都在(zài)向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家(jiā)基金(jīn)章恒更(gèng)是(shì)表示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金指数与量化(huà)投资部基金经理杨振建就(jiù)表示，近期密集申报(bào)的国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代(dài)能源”几大(dà)主题，这(zhè)样的布局可以更(gèng)好(hǎo)支持央国企(qǐ)的估(gū)值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情(qíng)进一(yī)步(bù)上涨的催化剂(jì)。去年(nián)以来(lái)公(gōng)募基金发行整体平(píng)淡，近期(qī)多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金申报和(hé)发行(xíng)，行情火热下将为市场带来增量资(zī)金，有望(wàng)推动进(jìn)一步(bù)上涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面(miàn)是因为新一轮深化(huà)国(guó)企改革的大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市公司的(de)投资价值凸显(xiǎn)，该主题(tí)的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与到央(yāng)国企投资。另(lìng)一方面是(shì)落实公募基金行业高质量发展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革(gé)，更好发挥公募基(jī)金服务(wù)资本市场改革(gé)、服务实(shí)体经(jīng)济(jì)和(hé)国家(jiā)战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未(wèi)来央企ETF的(de)发(fā)行将为央企相关标的和板块带来增量(liàng)资金，提升(shēng)交(jiāo)易(yì)活跃度，有望成(chéng)为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市(shì)场结构性行情明显，中(zhōng)特估(gū)和人(rén)工智能(néng)成为两大明(míng)显的(de)主线，而新能源等前(qián)期热(rè)门(mén)赛道股冷(lěng)却，在(zài)此背景下，一些基(jī)金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前(qián)重点(diǎn)关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行业主要是央(yāng)企或地方国资所(suǒ)在的行业(yè)，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基(jī)本面在今年会有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的机会，比(bǐ)如(rú)火电，会受益于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈；券商(shāng)，会受益于今年(nián)市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长等。同时(shí)，随着国有(yǒu)企业改革的(de)推进(jìn)，大概率这些企业会(huì)进入一个(gè)提质增效(xiào)、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估是过去5年(nián)10年改(gǎi)革的成(chéng)果，是非常基本面的，和(hé)他过去1至(zhì)2年(nián)研究投(tóu)资思(sī)路也非常吻合，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这波(bō)中特估的投资机会(huì)做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投(tóu)资机(jī)会(huì)，判断中特估的机会未来三年分(fēn)两个阶(jiē)段(duàn)。”融通红利机(jī)会(huì)基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机(jī)会。第(dì)二(èr)阶段是未来(lái)两年，在(zài)主题性机会消散以后，基(jī)于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价值导向变化，我们判断(duàn)经营(yíng)成果随之改变是一个(gè)慢变(biàn)量(liàng)，会在未来两年体现在每一个央国企的报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙(lóng)强调，目(mù)前(qián)在(zài)挖(wā)掘公司(sī)经营层面(miàn)可能发(fā)生显著(zhù)正向变化的个股提前进(jìn)行(xíng)布局，比如医(yī)药(yào)和消费等(děng)行(xíng)业。

　　其实一(yī)季(jì)报已经显(xiǎn)露出不少(shǎo)基金(jīn)在行动。国金证券研究所数(shù)据显示(shì)，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露(lù)的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏股主动型(xíng)基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显(xi1米等于多少厘米换算表，一米等于多少厘米换算单位ǎn)提高。上述(shù)数据显示，根据偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金2022年报及(jí)2023年一季(jì)报十(shí)大重仓(cāng)股的数据，剔除(chú)个股涨(zhǎng)跌(diē)影(yǐng)响，估(gū)计(jì)了(le)各基金主动(dòng)加仓(cāng)“中特估(gū)”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年末股票总市值比例，一(yī)季度超过(guò)30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念(niàn)股，但(dàn)在(zài)一季(jì)度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也显示，一季度主动偏股(gǔ)型公募基金对港股(gǔ)央国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市值占港股持(chí)股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央企专门的(de)股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估(gū)值体系，正深(shēn)刻影响基金公司的投(tóu)研(yán)，落实到日(rì)常的投研流程和实践之中，不少基金公司在(zài)加大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过(guò)去(qù)对国央企的固定思维(wéi)，需要(yào)实地(dì)考察国(guó)央企，并且(qiě)需要利用当前(qián)国央(yāng)企愿意交流的(de)契机，多(duō)花精力(lì)去进行跟踪(zōng)发(fā)现变化。

　　另(lìng)一(yī)方(fāng)面，融通基金在行动上(shàng)，要(yào)求研究员将(jiāng)自己所覆盖行(xíng)业(yè)的(de)所有国央企构建专门的(de)股(gǔ)票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考(kǎo)察其实(shí)地调研的的成果，了(le)解(jiě)国央企(qǐ)经营(yíng)思路和(hé)财务导向的变化(huà)，结合行业趋(qū)势和(hé)特征，寻找价(jià)值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈到“认识(shí)”上的(de)重视(shì)。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要(yào)认识市场(chǎng)体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续发展能(néng)力等方面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国(guó)元素(sù)和发展阶段特征(zhēng)，“中特估(gū)”应该是(shì)在此基(jī)础(chǔ)上构建的具(jù)有时代(dài)特征和中国特色、符合国家战略(lüè)导向的估值体(tǐ)系(xì)，而不是简(jiǎn)单(dān)套(tào)用国(guó)外的(de)传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但是这个概念(niàn)所涉及到的(de)行业和公(gōng)司，一直在发生(shēng)的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非(fēi)常关(guān)注(zhù)传统产业的变化(huà)，诸(zhū)如煤炭、金融(róng)、建筑等多(duō)个领域，因此也是一定能够抓住中特估这波行情的(de)机会的。同时，随着(zhe)时局的变(biàn)化，也在增(zēng)加相关行业的研(yán)究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤(fèng)春表示(shì)，积极践行中国特(tè)色(sè)的估(gū)值体系是(shì)资本市场(chǎng)使命，投资者(zhě)需要(yào)学习领(lǐng)会并(bìng)针对(duì)原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适(shì)应现实的(de)需要。明确该体系的(de)框架是第一(yī)位(wèi)的工作，合理设置指标也非常(cháng)重(zhòng)要，投资(zī)者的认可和实(shí)施是(shì)最终该体系能否(fǒu)具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估值是(shì)很大的(de)认知(zhī)误区，市(shì)场(chǎng)化认可是基本(běn)的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价(jià)值与国家(jiā)战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国(guó)民(mín)经济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合(hé)国(guó)家战略发展发向，更(gèng)需要(yào)承担社会公共责(zé)任等。而(ér)这些(xiē)都(dōu)应该考虑进估值体系之中，也引发(fā)市场关注(zhù)。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对于国(guó)央企的估值(zhí)方式要充分体现企业(yè)的社会价值与国家(jiā)战略价值，目(mù)前已经(jīng)形成了初步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价(jià)值、符合国(guó)家战略发展的(de)价值？首(shǒu)要(yào)任务就构建中国特(tè)色的价值评价体系，改(gǎi)变从(cóng)以私人股东权益出发(fā)，现金(jīn)流折现为(wèi)主要方法(fǎ)的单(dān)一价值估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，转向社会整(zhěng)体价值观念、纳(nà)入中国特色的ESG评价(jià)体系，充分(fēn)体(tǐ)现企业(yè)的社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量化(huà)投资部(bù)基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建(jiàn)也直言(yán)，近(jìn)年(nián)来国资(zī)委指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断(duàn)探索，结合国(guó)际通用规则，目(mù)前已经形成了初步的企业社会价值评价体系(xì)，其(qí)中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市公(gōng)司环境、社会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该(gāi)是注重企业价(jià)值的可持(chí)续估(gū)值，要(yào)重视股东、员工和社(shè)会(huì)责任等要素对企业(yè)稳健成长的重大意义(yì)，重视稳定的(de)现(xiàn)金(jīn)流、持续(xù)增长的盈利、科(kē)技创(chuàng)新对(duì)提(tí)升企业(yè)内在价值的积极作(zuò)用，这样(yàng)有利于(yú)提高估值定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数(shù)编(biān)制、策略(lüè)构建等实务(wù)工作中，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括(kuò)净资产收(shōu)益(yì)率(lǜ)、营业现(xiàn)金比率(lǜ)、资(zī)产负债率、研(yán)发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融(róng)精(jīng)选基金(jīn)经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值(zhí)判断上有变(biàn)化，尤其是估(gū)值的方(fāng)法和指标上，他认为其包括产业链上下(xià)游的衡(héng)量、全要素(sù)成本等，以及在(zài)纵向和(hé)横向上的研究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等(děng)各种因素与企业价值的关系。这些(xiē)因素在对估(gū)值(zhí)结(jié)论和判(pàn)断的(de)影响上，也使得中(zhōng)国特色的估1米等于多少厘米换算表，一米等于多少厘米换算单位(gū)值(zhí)体(tǐ)系与传统(tǒng)的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维的变化(huà)，还有估值结论和估值判断的变化，都(dōu)是为了更好(hǎo)地适应中国的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理(lǐ)的(de)企业估值信息(xī)。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席(xí)经济(jì)学(xué)家魏凤春直(zhí)言(yán)，这需(xū)要(yào)在实践中进行(xíng)探索，目前(qián)尚没有公(gōng)认的指标(biāo)可以使(shǐ)用。

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