文|招商(shāng)宏观张静静团队(duì)

　　核心观点(diǎn)

　　事件：2023年(nián)5月(yuè)27日，国(guó)家统计局(jú)发(fā)布4月全(quán)国规模以上工业(yè)企业绩效数据。4月份，规模以上(shàng)工(gōng)业企业营业收入累计同(tóng)比增长0.5％；规模(mó)以上工业企业(yè)利(lì)润累(lèi)计同比增(zēng)速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营业利润(rùn)累计同(tóng)比增速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于(yú)探底爬(pá)坡过(guò)程中。从决定(dìng)企业利(lì)润(rùn)的量、价(jià)、成本(běn)三因(yīn)素框架看，我们认(rèn)为，此(cǐ)轮工业企业利润增速由正转负的(de)原(yuán)因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本轮工业企(qǐ)业利润(rùn)累(lèi)计增速的下(xià)探幅度之(zhī)深和持续时(shí)间之长是PPI下行和其他多种因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加速工(gōng)业企业利(lì)润由正转负；（2）主动去库存(cún)时间(jiān)偏长(zhǎng)以及费用率偏高严重制约工业企业利(lì)润爬(pá)坡(pō)速度 。

　　从详细拆(chāi)解数据(jù)看：1）与去年同(tóng)期相比，工业企业经(jīng)营(yíng)绩效的(de)增长压力依然较(jiào)大，与3月份相比，产成品存货周转天数和(hé)应收账款(kuǎn)平(píng)均(jūn)回收期进91是质数吗，95是质数吗一步增加。2）分(fēn)所有(yǒu)制类型来看，外商及(jí)港澳台商和私营企业利(lì)润(rùn)累计同(tóng)比降幅出现(xiàn)收窄，国有工业(yè)企业和股份制企业利润累(lèi)计同比降幅进一步(bù)扩(kuò)大。3）上(shàng)游采选业中(zhōng)非金属矿采选、有色金属矿采选的(de)利(lì)润增速表现(xiàn)较好，石(shí)油和天然气开采等其(qí)他行业的利润增速(sù)降(jiàng)幅依然较大；中游原(yuán)材(cái)料加工(gōng)业和装备制造(zào)业的利润增速(sù)出现明显分化(huà)，中游原(yuán)材料加工业的利润(rùn)增速均为负，是整体工业(yè)企业利润增速的(de)主(zhǔ)要拖累(lèi)，中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业利润(rùn)增速回升幅度较大，成(chéng)为整体工业企业利润增速的(de)主要(yào)拉(lā)动项。在价格水(shuǐ)平(píng)、内部需求、外部(bù)需求同时走弱(ruò)的情(qíng)况(kuàng)下，下游行业(yè)内部的利润增速反弹(dàn)乏力 。

　　总体(tǐ)而言，与上个月相比，4月(yuè)份公布的(de)工业企业(yè)利润(rùn)数据已表(biǎo)现出明显(xiǎn)的探(tàn)底爬坡信号：一，营(yíng)业利润累计增(zēng)速爬(pá)升(shēng)的行(xíng)业(yè)进一步(bù)增多；二，营(yíng)业(yè)收入增速由负(fù)转(zhuǎn)正，营(yíng)业利(lì)润增速降(jiàng)幅收窄。

　　往(wǎng)后(hòu)看，中(zhōng)游装备制造业有望(wàng)继续成为拉动工业企业利润增速回升的主要拉动力(lì)。按当月利(lì)润(rùn)增(zēng)速计算，4月份表现较好的行业主要(yào)有：汽车(chē)制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和其(qí)他运输设(shè)备(bèi)制造(zào)业 、通用设备制造业、电气机械及器(qì)材制造业、仪器(qì)仪表(biǎo)制(zhì)造(zào)业(yè)、文教、工美、体育(yù)和(hé)娱乐用品制造(zào)业、橡胶和(hé)塑(sù)料制品业、电力、热力、燃气及水(shuǐ)的(de)生(shēng)产(chǎn)和(hé)供应业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营(yíng)业(yè)利(lì)润累计同比增速降幅(fú)小幅收窄，但依(yī)然处于探(tàn)底爬坡过程中(zhōng)。从决定企业利润的量、价、成(chéng)本三(sān)因素框架看，我们认为，此轮(lún)工业企业利润(rùn)增速由正转负的原因主要(yào)源于PPI下(xià)行，但(dàn)本轮工(gōng)业企业利(lì)润累计增速的下探幅度之深(shēn)和持续时(shí)间(jiān)之长是PPI下行和其(qí)他多种因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速(sù)工业企业利(lì)润由(yóu)正转负(fù)；（2）主动去(qù)库存时间偏长以及费用(yòng)率偏高严重制(zhì)约(yuē)工业企业利润爬(pá)坡速度。

　　与上个月相比，39个主要细(xì)分行业中，有26个行业(yè)的营业利(lì)润(rùn)累计(jì)增(zēng)速出现回(huí)升，其他13个行业的营业(yè)利润累计增速均出(chū)现回落，其中回(huí)落幅度较(jiào)大的行业(yè)主(zhǔ)要(yào)是农副(fù)食品加工(gōng)、煤(méi)炭开(kāi)采和洗选、有色金(jīn)属矿采选、造纸(zhǐ)及纸制品(pǐn)、 纺织服装、服饰等行业，回升幅度较大的(de)行业主要(yào)是机(jī)械和设备修理(lǐ)、汽车制造、通(tōng)用设备制造(zào)、橡胶和塑(sù)料制品等(děng)行业。

　　具体来看：

　　与去(qù)年同期相比(bǐ)，工业(yè)企业经营绩效(xiào)的增长压力依然较大，与3月(yuè)份相比，产成品存货周转天数(shù)和(hé)应收账款平均回(huí)收期进一步增加。

　　数据显示，规模以上工业企业累计每(měi)百元营(yíng)业收入中的成本为85.18元（3月为(wèi)85.04元），同比增加0.88元（环比增(zēng)加0.09元）。产成品存货周转(zhuǎn)天数(shù)为20.80天（3月为20.60天），同(tóng)比增(zēng)加1.80天（环(huán)比增加0.14天）；应收账款平均回收期为(wèi)63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　91是质数吗，95是质数吗　分所有制类型来看，外商及(jí)港澳台商和私(sī)营企业利润累计同比降幅出现(xiàn)收(shōu)窄，国有(yǒu)工业企业和股份制企(qǐ)业利润累(lèi)计同(tóng)比降幅进一步扩大。

　　其中4月国有工业企业利润(rùn)累计同比增(zēng)长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳(ào)台(tái)商利润同比(bǐ)增长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份制企(qǐ)业同(tóng)比增长分别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去(qù)年同(tóng)期10.7％）。

　　上游采选业中(zhōng)非金属矿采选(xuǎn)、有色(sè)金属(shǔ)矿(kuàng)采选的利润(rùn)增速表现(xiàn)较好(hǎo)，石油和天然气开采等其(qí)他行业(yè)的利润(rùn)增(zēng)速降幅(fú)依然较大。

　　数据显示，非(fēi)金(jīn)属矿采选、有色金(jīn)属(shǔ)矿采选的增(zēng)速(sù)依然(rán)为(wèi)正，分(fēn)别收录(lù)10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采(cǎi)、煤(méi)炭开采和洗选、黑(hēi)色(sè)金属矿(kuàng)采(cǎi)选(xuǎn)业、废物资源综合利用(yòng)的(de)增(zēng)速为(wèi)负(fù)，分(fēn)别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装备制造业(yè)的利润(rùn)增速出(chū)现明显分化。中游原材料加工业的利润增速均为负，尽管(guǎn)与上个月相比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然(rán)是整体工业企(qǐ)业利润(rùn)增(zēng)速的主要拖累。中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业利润(rùn)增速回升幅度(dù)较大，成为整体工业企业(yè)利润增速(sù)的(de)主要拉动项。其中通用(yòng)设备制(zhì)造、铁(tiě)路船舶(bó)航空航天、电气机(jī)械及(jí)器材(cái)制造、仪器仪(yí)表(biǎo)制造增幅延续上个(gè)月亮眼趋(qū)势，得益于国内(nèi)汽车销售量的提升和汽车产业(yè)链出(chū)口强劲，汽车制造业的利润(rùn)增速降幅由负转正，此(cǐ)外叠加(jiā)去年(nián)同期基数(shù)较低(dī)，汽车制造业当月利润增速(sù)高达20倍。

　　数据显示，化(huà)学原料(liào)化学制品跌幅(fú)扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金(jīn)属冶炼(liàn)加工、专用设(shè)备制造、石油煤炭及燃料(liào)加工、非金属矿物(wù)制品、黑色金(jīn)属冶炼(liàn)加(jiā)工、化学纤维制造、金(jīn)属制品、计(jì)算机通信和(hé)电子设备跌幅收窄，分别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪(yí)表制(zhì)造、通用设备(bèi)制(zhì)造(zào)、铁(tiě)路船(chuán)舶航空(kōng)航天、电气机械及器(qì)材制造(zào)增幅依旧(jiù)为(wèi)正，并且增速出(chū)现明显(xiǎn)回升，分(fēn)别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一(yī)提(tí)的是，汽车(chē)制造增幅由(yóu)负转正，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部需求同时(shí)走弱的情况下，下(xià)游行(xíng)业(yè)内(nèi)部的利(lì)润增速(sù)反弹乏力(lì)，文(wén)教工(gōng)美(měi)体育娱乐用品、食(shí)品制(zhì)造(zào)、纺织(zhī)业、家具制造等(děng)多个行业(yè)的利(lì)润增速跌幅放缓，但依然(rán)为负；农副食品加工、纺织服装(zhuāng)、服(fú)饰等多(duō)个行业的利润跌幅继续扩大。往后看，价格水平、内(nèi)部需求、外部需(xū)求转好速度较(jiào)慢，这(zhè)也(yě)意味(wèi)着(zhe)下游(yóu)行业的(de)利润增速向上爬坡(pō)的节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农(nóng)副食品加工(gōng)、纺织服(fú)装、服饰、皮毛(máo)羽和制鞋、造纸(zhǐ)及纸(zhǐ)制品和(hé)医药(yào)制造跌幅扩大，分别(bié)录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐(lè)用(yòng)品、食品制造、纺织业、家具(jù)制造和印刷和记录(lù)媒介(jiè)利润降幅放缓(huǎn)，但持续维持低(dī)位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品(pǐn)增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品增速略有回落，4月录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造利润增速保(bǎo)持高位(wèi)，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此(cǐ)外，公(gōng)共事业(yè)中的(de)机械和设备修理、电(diàn)力热力利(lì)润增速相对较高，燃气生产和供应利(lì)润增速降幅(fú)收窄。其中机械和设备修理利润累计增速上升幅度较大，4月收(shōu)录(lù)235.7％（前值为79.6％），电力热力利润(rùn)累计同比增速收窄，但仍然保持高速增长，4月收录47.2％（前值为(wèi)47.9％），水生产和供(gōng)应增幅略有上升(shēng)，收录5.8％（前值(zhí)为0.0％），燃(rán)气生(shēng)产(chǎn)和(hé)供(gōng)应(yīng)降幅收(shōu)窄，收录-4.7％（前值(zhí)为(wèi)-8.2％）。

　　总体而言，与上(shàng)个月相比，4月(yuè)份公布的工业企业(yè)利润数据(jù)已表现出明显的探底(dǐ)爬(pá)坡信号(hào)：一(yī)，营业利润累(lèi)计增速爬(pá)升(shēng)的行业进一(yī)步增多；二，营业(yè)收入(rù)增速(sù)由负转(zhuǎn)正(zhèng)，营(yíng)业(yè)利润增速降(jiàng)幅收窄。

　　往后看(kàn)，中游装(zhuāng)备(bèi)制造业有望继(jì)续成为拉动工(gōng)业企(qǐ)业利(lì)润(rùn)增速回升的主要(yào)拉动力。汽车制(zhì)造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天(tiān)和其他运(yùn)输(shū)设备(bèi)制造业 、通用(yòng)设备制造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表(biǎo)制(zhì)造业(yè)、文(wén)教、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料(liào)制品(pǐn)业、电力、热力、燃气(qì)及水的生产和(hé)供应业 。

　　正如我们在(zài)《今年工业企业利润增速能(néng)否转(zhuǎn)正(zhèng)？》中所言，当前正处于第6次工业企业利润探(tàn)底阶段（从(cóng)2000年开始计算(suàn)），如果(guǒ)按最近(jìn)两次探底历史来演绎的话(huà)，至(zhì)少还要在负值(zhí)区间爬坡7-8个月(yuè)左(zuǒ)右的时(shí)间，预计工业企业利润增(zēng)速转正最早也需等到四季度。目前我国仍面临内需增长缓慢和外(wài)需疲(pí)弱(ruò)的“弱(ruò)复苏”阶段，这直(zhí)接导致企业的产能利用(yòng)率持续下滑。此外，叠加营业成本(běn)高居不下(xià)导(dǎo)致(zhì)的内部压(yā)力，本轮(lún)工业(yè)企业(yè)利润增速反弹速(sù)度大概(gài)率(lǜ)较为缓(huǎn)慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力(lì)度低于预期。

　　以(yǐ)上内容(róng)来自于2023年(nián)5月27日的《中游装(zhuāng)备制造(zào)业利润增速明显回(huí)升(shēng)——2023年4月(yuè)工业企(qǐ)业利(lì)润分(fēn)析》报告(gào)，报告(gào)作者张静静(jìng)、张一平，联系人罗丹

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