5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购(gòu)申请份额总额(é)超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公告(gào)体现出(chū)市(shì)场对这一(yī)“中特(tè)估”主题的(de)追捧(pěng)力度。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关(guān)注度非常高(gāo)，5月15日首批3只(zhǐ)央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今(jīn)年一(yī)季度，一些基金(jīn)经(jīng)理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面(miàn)、估值方式(shì)等问题成为市(shì)场关注(zhù)焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研人(rén)士，解析(xī)“中特(tè)估(gū)”这些焦点问题(tí)。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估(gū)”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启(qǐ)动“比(bǐ)例配售”情况，今年(nián)场内多(duō)只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时，后续有(yǒu)多(duō)只国(guó)央企(qǐ)主题基金发行，市(shì)场对此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上报的央(yāng)国企基(jī)金在排队入市。

　　这(zhè)些或成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的(de)催化剂。

　　融(róng)通红(hóng)利机(jī)会基(jī)金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的(de)，近期银行股大涨(zhǎng)的(de)一(yī)个催(cuī)化(huà)因素就是积极推介相关央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金(jīn)的申报发行，我认为(wèi)确(què)实会成为引爆行情的(de)催化剂，基(jī)本面(miàn)、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可(kě)能(néng)独(dú)领风骚。”万家(jiā)基金章恒(héng)更是(shì)表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量(liàng)化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建就表示(shì)，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及(jí)“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局(jú)可(kě)以更(gèng)好(hǎo)支(zhī)持央国企(qǐ)的估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行(xíng)情(qíng)进一步上涨的(de)催(cuī)化(huà)剂(jì)。去年以(yǐ)来(lái)公募基金发行(xíng)整(zhěng)体平(píng)淡，近(jìn)期多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基金申报和发行，行情(qíng)火(huǒ)热下将为市场带来增量(liàng)资(zī)金，有望推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨振建进(jìn)一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募基金积极布局(jú)央(yāng)国企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮(lún)深化国企改革(gé)的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该主题的(de)基(jī)金(jīn)将为投资者(zhě)提供更丰富的工具以(yǐ)参与到央国企投资(zī)。另一方(fāng)面是落实公募(mù)基(jī)金行业高质(zhì)量发(fā)展的要求，引导更多资(zī)金参(cān)与央国企改革(gé)，更好发挥公募基金(jīn)服(fú)务资本市场改革、服(fú)务实体经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将为央(yāng)企相关(guān)标的和板块带来增量(liàng)资金，提(tí)升交(jiāo)易活跃度，有望成(chéng)为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛道

　　积(jī)极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构(gòu)性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为(wèi)两大(dà)明显的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在(zài)此背景(jǐng)下，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概(gài)念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基金经(jīng)理章恒直(zhí)言，自己(jǐ)目前重点关注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三(sān)大行业主要(yào)是(shì)央(yāng)企或地(dì)方国资所在的(de)行业，民营(yíng)企业(yè)占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业(yè)本(běn)身(shēn)基本(běn)面在今年(nián)会有重(zhòng)大的向上变化的机(jī)会，比如火(huǒ)电，会受益于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场(chǎng)成(chéng)交量的(de)放大，盈利(lì)大(dà)幅增长等(děng)。同时，随着国有(yǒu)企业改革的(de)推进，大(dà)概(gài)率(lǜ)这些(xiē)企业会进入一个提质增(zēng)效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表(biǎo)示，中特(tè)估是过去5年10年改革的(de)成果(guǒ)，是非常基本面的，和他过去(qù)1至2年研究投资(zī)思路(lù)也非常(cháng)吻合(hé)，为(wèi)在下半(bàn)年抓住这波(bō)中特估的投资(zī)机会做(zuò)好了准备。

　　“去年(nián)年底已开(kāi)始重视中特估(gū)的投资机会，判(pàn)断中(zhōng)特估的机(jī)会(huì)未来三年(nián)分(fēn)两个(gè)阶段。”融(róng)通(tōng)红利机会(huì)基(jī)金经(jīng)理何(hé)龙表示，第一阶(jiē)段也(yě)就是今年以数(shù)字经济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红(hóng)收(shōu)益率(lǜ)极高的(de)品种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨性的机(jī)会(huì)。第二阶段是(shì)未(wèi)来两年(nián)，在主题性机会消散以后，基于顶层(céng)设(shè)计(j天可汗是什么意思指的是谁，天可汗正确读音ì)对国(guó)央经营管(guǎn)理价值(zhí)导向变化，我(wǒ)们(men)判断经(jīng)营成果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体现在每一个(gè)央国(guó)企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调(diào)，目(mù)前在挖(wā)掘(jué)公司(sī)经营层面可能(néng)发生显著正向(xiàng)变化的个股提前进行布局，比如医药和消(xiāo)费(fèi)等行业。

　　其实(shí)一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动(dòng)。国(guó)金(jīn)证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基(jī)金(jīn)2022年年报(bào)前十大(dà)重仓股股票池中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有(yǒu)股票(piào)市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披(pī)露的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在(zài)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金的持仓中，占比明显(xiǎn)提(tí)高(gāo)。上述(shù)数据显示(shì)，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主动加(jiā)仓“中特(tè)估”概念(niàn)股的市值占2022年(nián)末股(gǔ)票总市值比(bǐ)例，一(yī)季度超(chāo)过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型基金主(zhǔ)动加仓了(le)“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念(niàn)股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末不持(chí)有(yǒu)“中特(tè)估”概(gài)念股，但在(zài)一季度(dù)买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券(quàn)数据(jù)统计(jì)也显示(shì)，一(yī)季度主动偏(piān)股(gǔ)型公募基(jī)金对港(gǎng)股央国企的持股市(shì)值(zhí)比(bǐ)重达(dá)到(dào)2019年以来的新高(gāo)，港股央国企持股总(zǒng)市值占港股持股总市值的(de)比重(zhòng)由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大力(lì)量？

　　构建国(guó)央(yāng)企(qǐ)专门的股票(piào)库(kù)

　　可以说中国特色估(gū)值体系(xì)，正深刻(kè)影(yǐng)响基金公司(sī)的(de)投研，落实(shí)到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更(gèng)有专门构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层(céng)设计(jì)改变研究员过去对国(guó)央企的固定思维，需要实(shí)地考察国央企，并且需(xū)要(yào)利用当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进(jìn)行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖(gài)行业(yè)的所有国央(yāng)企构(gòu)建专(zhuān)门的股(gǔ)票(piào)库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研的的成果，了解国(guó)央(yāng)企经营思路和财务导向的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地，发现预(yù)期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习(xí)，对(duì)“中特估(gū)”有了(le)更深刻的(de)认(rèn)识：首先要认识市场体(tǐ)制(zhì)机制(zhì)、行(xíng)业产业(yè)结构(gòu)、主体(tǐ)持续(xù)发展能力等方(fāng)面所(suǒ)体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在(zài)此基础(chǔ)上构建的具有(yǒu)时代特征和中国(guó)特(tè)色、符(fú)合国家战略导向的估值体系，而不是简单套用(yòng)国(guó)外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这个概念所(suǒ)涉及(jí)到的行业(yè)和公司，一直在(zài)发(fā)生(shēng)的变化。”万家(jiā)基(jī)金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非(fēi)常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多(duō)个领域，因此也(yě)是一定能够抓住中(zhōng)特估这波行情(qíng)的机会的。同时，随着时(shí)局的变化，也在(zài)增加相关(guān)行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经济学(xué)家魏(wèi)凤春表示，积(jī)极践行中国特(tè)色(sè)的估天可汗是什么意思指的是谁，天可汗正确读音值体(tǐ)系是(shì)资(zī)本(běn)市场使(shǐ)命，投资者需要学(xué)习(xí)领会并针对原有的估值体系进行改(gǎi)造，以适应现(xiàn)实的(de)需要。明(míng)确该体系(xì)的框架是第一位(wèi)的工作(zuò)，合理设置(zhì)指标也(yě)非常重要(yào)，投(tóu)资者的认可(kě)和实施是最终该体(tǐ)系能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他也(yě)提醒，人为(wèi)的(de)拔估值是很大(dà)的(de)认知(zhī)误区，市场化(huà)认可(kě)是基本(běn)的常(cháng)识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价(jià)值与国家战略(lüè)价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国(guó)民经(jīng)济的支柱(zhù)，国(guó)企(qǐ)央企发展(zhǎn)要符合国家战略发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估(gū)值体系之(zhī)中，也引发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于国央(yāng)企的估值(zhí)方(fāng)式要(yào)充(chōng)分体现企业的社(shè)会价值(zhí)与国家(jiā)战(zhàn)略价值，目前已经形(xíng)成了初(chū)步的企业社会价值(zhí)评价体系(xì)。

　　“如何(hé)定价国有(yǒu)企业承担社会价值、符合国(guó)家战(zhàn)略发展的价值？首(shǒu)要任务(wù)就构建中(zhōng)国特(tè)色的价值评价(jià)体(tǐ)系，改(gǎi)变从(cóng)以私人股(gǔ)东权(quán)益出(chū)发，现金流折现为主要方法(fǎ)的单一价值(zhí)估值(zhí)体系，转向(xiàng)社会整(zhěng)体价值观念(niàn)、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系(xì)，充(chōng)分体现企业的社会价(jià)值与国家战略价(jià)值。”博时基(jī)金指数与量化投(tóu)资(zī)部基(jī)金(jīn)经(jīng)理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国际通用规则，目前已经形(xíng)成了初(chū)步的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系，其(qí)中(zhōng)包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市公司环(huán)境、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是(shì)注重(zhòng)企业价(jià)值(zhí)的可持续估值(zhí)，要重视股(gǔ)东、员工和社会责(zé)任等要素对企业稳健成长(zhǎng)的重大(dà)意义(yì)，重视稳(wěn)定的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对(duì)提升企业内在价值(zhí)的积极作用(yòng)，这样有利于(yú)提高估值定价模型的科(kē)学性和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指数编制(zhì)、策略构(gòu)建等实务(wù)工(gōng)作中，都有成熟的量化指标可以使(shǐ)用，包括净资产收益(yì)率、营业现金比率、资产负(fù)债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融(róng)精选基(jī)金经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维(wéi)、估值(zhí)结(jié)论、估值(zhí)判断上有变化(huà)，尤(yóu)其是估值的(de)方法和(hé)指标上，他认为其包括产业链上下(xià)游的衡量(liàng)、全要(yào)素成本等，以及在(zài)纵向和横(héng)向(xiàng)上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业(yè)发展(zhǎn)、市场竞争力和(hé)可持续发展等各种(zhǒng)因素(sù)与企(qǐ)业价值(zhí)的关系。这些因(yīn)素(sù)在对估(gū)值结论(lùn)和判断的影响上，也(yě)使得中国特(tè)色(sè)的估值(zhí)体系(xì)与传(chuán)统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估值(zhí)思(sī)维的(de)变化，还(hái)有估值结论(lùn)和估值判(pàn)断的变化，都是为了更好地(dì)适应中国的市(shì)场和经(jīng)济特点(diǎn)，提供更(gèng)精准、更合理(lǐ)的企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春直言，这需要在实(shí)践中进行探(tàn)索，目(mù)前尚没有公认的指标可以使用。

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