金融界(jiè)5月(yuè)27日消息 近日(rì)因为(wèi)昆(kūn)明国资委(wěi)的一封声明，让城(chéng)投债成为关(guān)注的焦(jiāo)点(diǎn)，当前地方债的规模和地(dì)方政府的偿债能力已经(jīng)越(yuè)来越被重视。如何如何处置地方(fāng)债务？

　　中泰(tài)证券首席经(jīng)济学家李迅(xùn)雷发文称，地方债(zhài)包括地方一(yī)般(bān)债、专(zhuān)项债和包(bāo)括城投债在内的各种隐形债(zhài)，其规(guī)模究竟(jìng)有多大，尚有争议，但增长(zhǎng)迅(xùn)猛。包括银行、保险、基金(jīn)等在内(nèi)的机构投资者是(shì)地(dì)方债的(de)主要持有者，他们普遍担心的(de)还是(shì)城投债务、非(fēi)标(biāo)等地方政府隐(yǐn)形债风(fēng)险。例如，近期贵州(zhōu)省(shěng)政府发展研究(jiū)中心提出，“化债(zhài)工作推进(jìn)异(yì)常艰难，仅依靠自(zì)身能力(lì)已(yǐ)无法得到有(yǒu)效(xiào)解决。”

　　在李(lǐ)迅雷(léi)看来，在土地财政缩(suō)水(shuǐ)的背景下，地方政(zhèng)府的财权与事权不匹(pǐ)配问题又凸显(xiǎn)出来。在我国政府杠杆率(lǜ)水平并不(bù)算高的前提下，我国地方政(zhèng)府(fǔ)的(de)杠杆率水平确(què)实够高了。需要调整中央和(hé)地方之间(jiān)债务余额的比例(lì)关系。“今后应加大中央政府的(de)发(fā)债(zhài)规模(mó)，为地方(fāng)经济减负。”他明确(què)指出(chū)。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国经济(jì)转型的关键(jiàn)阶(jiē)段，维护(hù)地方政府的信用，防(fáng)范区域性(xìng)金融风险显得尤为重要，故在城投(tóu)公(gōng)司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城(chéng)投(tóu)债的(de)“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予(yǔ)困(kùn)难(nán)省(shěng)份一定(dìng)的“托(tuō)底”支(zhī)持(chí)，在政(zhèng)策上(shàng)大力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”。如帮(bāng)助地方政府（如城投公司的借新还旧(jiù)）降(jiàng)低(dī)债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或(huò)商业银行的低(dī)息(xī)资金来降低债(zhài)务(wù)成本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅(xùn)雷(léi)还建议，中央政策上(shàng)支持地方(fāng)政(zhèng)府通(tōng)过出让国有资(zī)产来偿债(zhài)。他表(biǎo)示(shì)这类典型案例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅(máo)台集团两次公(gōng)告(gào)无偿划(huà)转上市公司(sī)共计(jì)1亿股股份(fèn)（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当(dāng)时市(shì)价(jià)计量(liàng)市值(zhí)约为(wèi)1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　以下(xià)文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处置(zhì)地方债(zhài)务(wù)的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末(mò)全国城投有息债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平(píng)台成为地方债务主要体现形式

　　城(chéng)投债是指(zhǐ)城投(tóu)企业公开发行(xíng)的(de)公司债券(quàn)和中期票据。按照新预(yù)算(suàn)法、“43号文”出(chū)台明确城投债与地方政府信(xìn)用(yòng)脱钩，城投公司定位由地方政府投融资机构转变为(wèi)市(酒后想念一个人是真爱吗，为什么喝了酒会很想念一个人shì)场化运(yùn)营主体(tǐ)，地方政(zhèng)府不再对城投债兜底。但实际上市场仍然把(bǎ)城投(tóu)债看作由地(dì)方政府背书(shū)的(de)高(gāo)信用等级债券。

　　因此城投公司通常都(dōu)是(shì)地(dì)方政府(fǔ)下设的投融资机(jī)构，很难完全独立成(chéng)为与政府无关的纯市场化(huà)的企业。城(chéng)投的债(zhài)务主要(yào)包括向银行借(jiè)款和发(fā)行(xíng)债(zhài)券融(róng)资这(zhè)两(liǎng)种(zhǒng)方(fāng)式(shì)，以前一(yī)种方式为主，但后一种(zhǒng)债权融资的规模也不小，到2022年(nián)末，余(yú)额估计在13万亿元以(yǐ)上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城投有(yǒu)息债务快速扩张，每年增速均保持(chí)在10％以上，到2022年末(mò)，全国(guó)城投有息债(zhài)务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的(de)6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际上已经(jīng)成为地方债务(wù)的(de)主要体现形式，规模(mó)明显超过地方政府的一般债和专(zhuān)项债之和。城投平台中，如(rú)今，城(chéng)投平台的债券余(yú)额大约(yuē)为(wèi)13.8万亿(yì)元，迄今并无(wú)违约案(àn)例(lì)，说明(míng)城投债(zhài)仍(réng)属于地方政府背书的(de)高(gāo)等级信用(yòng)债。但是，城投(tóu)平台的非标违约情况时有发(fā)生(shēng)，银行贷(dài)款展期、调整还贷方式的也比较多。

　　地(dì)方政府应确保(bǎo)城(chéng)投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对地(dì)方政府债(zhài)务增(zēng)长和财(cái)政收入(rù)增速下降甚至负增长的现(xiàn)象普遍(biàn)担心，尤其对财(cái)力偏弱的东北、中西(xī)部省份，城投(tóu)债的收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省土地出让(ràng)金对(duì)政府债务利息覆盖(gài)程度(dù)不足100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣除城(chéng)投(tóu)拿地之后，捉襟(jīn)见肘(zhǒu)的情况更加明(míng)显。

　　河南的永煤债违约之后，对(duì)河(hé)南省乃至全国的信用(yòng)债市场都造成负(fù)面冲(chōng)击，信用分层现象(xiàng)加剧，部分经济偏弱(ruò)区域被边缘化。例如青海(hǎi)、云南(nán)和天津等(děng)近(jìn)几年融资成本仍在上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资(zī)成(chéng)本大幅上升，虽(suī)然(rán)2020年(nián)以来融资成本(běn)有所下降，但整体降幅相较(jiào)全国更小。辽宁、广(guǎng)西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平均票面利(lì)率降幅也(yě)明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期的背景下，投资(zī)者的风险偏好明(míng)显下(xià)降。为此，地方(fāng)政府应该确保城投(tóu)债的按时兑付。因为违约不仅不(bù)能解(jiě)决债务问题，反而(ér)会恶化区域(yù)信用环境，导致地方国企融资难、融资贵。从(cóng)未来(lái)区(qū)域(yù)经济发(fā)展的(de)角度看，政府部门仍需要(yào)持续举债来实现经济(jì)平稳增长，需要保持政府信用，不能轻(qīng)易违约。

　　建议中央大力度支持地(dì)方(fāng)政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切(qiè)需要增强城投债权人(rén)的持有信心(xīn)，首先要(yào)确保(bǎo)城投债不违(wéi)约，这就意(yì)味(wèi)着(zhe)城投公司能够具备低(dī)成本的借新还旧能(néng)力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子(zi)谁家(jiā)抱”，意味着(zhe)对地(dì)方债不兜(dōu)底(dǐ)，但建议给予(yǔ)困(kùn)难(nán)省份一定的“托底(dǐ)”支持，即(jí)在政(zhèng)策上大力度支持地(dì)方政府“化债(zhài)”，如(rú)帮助地(dì)方政府（如城投(tóu)公(gōng)司的借新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉(lā)长债务期(qī)限（非债券类(lèi)债务展期，如(rú)遵义道桥实践银(yín)行贷款展期），通过(guò)政策(cè)性银行(xíng)或商业银行(xíng)的低息资金来降低债务成(chéng)本(běn)，让债务更加(jiā)容(róng)易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让(ràng)国有资产来(lái)偿(cháng)债方面，也希望中央给予政策上的(de)支(zhī)持。因为今年3月(yuè)1日，国资委在对政协十三届全国(guó)委员会第五次(cì)会议(yì)第00503号提案的(de)答复中表(biǎo)示，将(jiāng)适时出台制度规定及操作细则，探索国有权益份(fèn)额规范化(huà)退出的有效方式(shì)和途径，充分发挥有限合伙(huǒ)企业的优(yōu)势，助力国有企业创(chuàng)新发展(zhǎn)。

　　通(tōng)过出让国有(yǒu)企业股(gǔ)权(quán)获得(dé)收入(rù)偿(cháng)还债(zhài)务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上(shàng)市(shì)公司(sī)共(gòng)计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量(liàng)市(shì)值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用(yòng)，防范区(qū)域性金融风险(xiǎn)显得尤为重(zhòng)要，故(gù)在(zài)城投公司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要保持。

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