文：天风宏观(guān)宋雪涛(tāo)/联(lián)系人孙永乐

　　4月(yuè)居民新增(zēng)存(cún)款-1.2万亿，同比多减4968亿元(yuán)，这是(shì)居民存(cún)款在连续13个月同比多增后，首次回落。

　　在过去一年多(duō)时间里，居民(mín)部门积攒(zǎn)了一(yī)大笔超额储(chǔ)蓄(xù)。今(jīn)年这笔超额储蓄能否顺(shùn)利释(shì)放对判断经济和资本(běn)市场走势至关重要(yào)。这里我们尝试回(huí)答两个问题。一(yī)是4月居民存(cún)款(kuǎn)同比多减是不(bù)是超(chāo)额储蓄释放的开始？二(èr)是这一趋(qū)势(shì)能否(fǒu)延续？

　　对上(shàng)述问题的回答取决于(yú)存款会受到哪些因素的影响(xiǎng)。一般影响居民(mín)存款的主要有这么(me)几种行为：可支(zhī)配收(shōu)入、消费支出、金融资(zī)产相(xiāng)关(guān)收(shōu)支和房(fáng)地产相关收支(zhī)。

　　收入增长、消费减少、金融资产(chǎn)赎回、购(gòu)房减少(shǎo)会推动存款增加(jiā)；反之，收入减少、消费增加、认购(gòu)金融资产、购(gòu)房增加、提(tí)前还贷等(děng)则会带(dài)动存款回落。

　　2022年(nián)居民存款同比多增7.9万亿(yì)是居民少消费(fèi)、少投(tóu)资、少购房的结果（详(xiáng)见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速(sù)放见字如晤,展信舒颜，展信安的用法缓并提前(qián)还贷，但因(yīn)为投资(zī)、购房(fáng)等下滑幅度更大(dà)，所以存款同比(bǐ)大幅多(duō)增。

　　2023年一季(jì)度居(jū)民存(cún)款同比多增(zēng)2.1万亿则是收入修复和理财(cái)存款化的结果。

　　一季度居(jū)民(mín)人均可支配(pèi)收入同比(bǐ)增长(zhǎng)525元，理(lǐ)财存续(xù)规模相(xiāng)比于2022年(nián)末(mò)下滑2.6万(wàn)亿至24.2万亿。另外，受银行办理速度放缓等因素(sù)影响，RMBS（个人住(zhù)房抵押(yā)贷款支(zhī)持证券）条(tiáo)件早偿率指数 2 相比于(yú)2022年有(yǒu)所回落，即(jí)居民提前(qián)还款对存款(kuǎn)的拖累相比(bǐ)于去年(nián)末(mò)略有(yǒu)放(fàng)缓。

　　但是，随着居(jū)民消(xiāo)费和购房行为修(xiū)复(fù)，其对存款的支撑力(lì)度减弱，一季(jì)度人均消费支(zhī)出同比增加345元(yuán)（低于收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因(yīn)为(wèi)支撑因素(sù)的规模(mó)更大，所以存(cún)款继续回升。

　　4月和一季度最核心的(de)不(bù)同(tóng)在于理财(cái)市场的变化。4月(yuè)居民存(cún)款(kuǎn)下(xià)滑可能的原因(yīn)一是居民(mín)存款理财化；二是提前还贷(dài)规模增加。因为居民收入(rù)和(hé)消(xiāo)费数(shù)据不足，暂时(shí)无法判断消(xiāo)费和收(shōu)入(rù)在4月对(duì)存款的(de)影(yǐng)响。

　　存款(kuǎn)回流理财(cái)是(shì)4月存款回落的核心原因，4月理财存量(liàng)规模环(huán)比增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束了自去年(nián)10月以来的下行趋(qū)势，重(zhòng)回扩张区间。

　　居民增配理(lǐ)财(cái)等资产是理财风险降(jiàng)低、收益回升(shēng)和(hé)存款(kuǎn)利率下滑(huá)共(gòng)同作用的(de)结果。受(shòu)益(yì)于债券(quàn)市场走(zǒu)强，今年理财(cái)市场(chǎng)表现逐步好转，理财产(chǎn)品单位破净率从(cóng)2022年12月(yuè)峰值的29.2％持续(xù)下滑至(zhì)2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存(cún)款利(lì)率(lǜ)，存(cún)款对居民的吸(xī)引力逐渐减弱，而理财对居民(mín)的吸引力则不断增强。

　　从5月理财规模上看，随着破(pò)净率(lǜ)进一步回落(luò)，居民(mín)还在继续增(zēng)配理(lǐ)财(cái)产品，存(cún)款(kuǎn)理财化趋(qū)势(shì)有望(wàng)延(yán)续。

　　提前还贷规模(mó)扩大是存(cún)款下(xià)滑的又一个原因。4月早偿(cháng)率月(yuè)均值(zhí)相(xiāng)比于2月低(dī)点上行(xíng)4.3个百分点(diǎn)，相(xiāng)比于3月上行1.9个百分(fēn)点。

　　居(jū)民(mín)加(jiā)大提前还(hái)贷力度一(yī)是因为首(shǒu)套房利(lì)率还在下降，居民(mín)提前还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等(děng)多地继续降低首套房利(lì)率，贝(bèi)壳研究(jiū)院数据显示百城首套主流房贷(dài)利率平均(jūn)为4.01％，环比(bǐ)3月继(jì)续回落1个(gè)BP。二(èr)是政(zhèng)策放松(sōng)后，1、2月(yuè)份部分积压(yā)的还贷业(yè)务(wù)在(zài)3、4月份(fèn)办理，这会推动(dòng)提前(qián)还贷规(guī)模(mó)走高。

　　总的来说，随(suí)着理财市场(chǎng)好转，此(cǐ)前因居(jū)民少消(xiāo)费(fèi)、少投资、少买房(fáng)等(děng)积攒下来的超额储(chǔ)蓄(xù)已(yǐ)经开始部(bù)分回流理财(cái)市场了，且5月初(chū)这一趋势(shì)还(hái)在延续。

　　往后来(lái)看，理财(cái)市场和提前(qián)还(hái)贷在(zài)后续几(jǐ)个月里或(huò)继续成为超(chāo)额存款的主要流向。

　　五一旅游人均消费水平未(wèi)见(jiàn)明显改善或部分表明当下居民消费(fèi)意愿依旧偏弱，考(kǎo)虑(lǜ)到超额储蓄(xù)的持有分(fēn)化(huà)且(qiě)并非主(zhǔ)要来自消费，后续超额储蓄(xù)对消费的支撑力度依旧偏弱。（详见(jiàn)《超额储蓄能否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压(yā)的(de)购房(fáng)需(xū)求逐渐释放，房地(dì)产销售目(mù)前已经有走弱(ruò)迹象，地产短期或不会成(chéng)为超(chāo)储的主(zhǔ)要流(liú)向。但是因为按揭利(lì)率存在明显利差，居民提前还贷行为或将延(yán)续。从这个角度来看，主要因为(wèi)少买房、少投资(zī)而积攒下(xià)来的储蓄，在理财(cái)市场环(huán)境好(hǎo)转和存款利率下滑的背景(jǐng)下或将继续回流到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增(zēng)速使用金融机构住户存款余额+4月新增来进(jìn)行估算

　　2早偿率(lǜ)是(shì)指(zhǐ)在个(gè)人(rén)住房(fáng)抵(dǐ)押贷款中债务人提(tí)前偿付的金额在(zài)资(zī)产池未(wèi)偿(cháng)本金余额的占(zhàn)比

　　风险提(tí)示

　　地产销售变动超预期，超额储蓄释放弱于(yú)预期(qī)，理财(cái)市场波动加大(dà)

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