5月13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红(hóng)利ETF发(fā)布公告称，其累计(jì)有效(xiào)认购申请份(fèn)额(é)总额(é)超过(guò)20亿(yì)份发行(xíng)上限，将(jiāng)启动比例(lì)配(pèi)售。这则小公告体现(xiàn)出(chū)市场对这一“中特估”主题(tí)的(de)追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月15日(rì)首批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年(nián)一(yī)季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等问(wèn)题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投(tóu)研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集(jí)上(shàng)报发(fā)行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出现(xiàn)启动(dòng)“比例配售”情况，今(jīn)年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基金(jīn)发行，市场(chǎng)对此(cǐ)充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有3只央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领、央企现(xiàn)代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这(zhè)些(xiē)或(huò)成为(wèi)这(zhè)一(yī)波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央(yāng)企ETF发行在情绪(xù)上是构成催(cuī)化(huà)因(yīn)素的(de)，近期银行(xíng)股大涨的一个催化因素(sù)就是积极(jí)推介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随(suí)着央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和(hé)诸多主题基金的(de)申(shēn)报发行(xíng)，我认为确(què)实会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都(dōu)在(zài)向好，下半年，中(zhōng)特(tè)估有可能(néng)独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指(zhǐ)数与(yǔ)量化(huà)投资部基金经理杨(yáng)振建(jiàn)就(jiù)表示，近期密集(jí)申报的(de)国(guó)央(yāng)企主(zhǔ)题基金(jīn)主(zhǔ)要涉(shè)及“股(gǔ)东回(huí)报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能(néng)源(yuán)”几大(dà)主题，这样的布局可(kě)以(yǐ)更好(hǎo)支(zhī)持央国企的估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以来(lái)公募基金发行整体平淡(dàn)，近期(qī)多只国央企主(zhǔ)题基(jī)金申报和发行，行情火热下将为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动(dòng)进一(yī)步上涨。”杨(yáng)振建进一步表(biǎo)示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金积极布(bù)局央国企主题基金，一方面是因为新一轮(lún)深化国企改革的大幕将拉(lā)开，叠(dié)加“中特估(gū)”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资价值凸(tū)显，该主题的基金(jīn)将为(wèi)投资者(zhě)提供更(gèng)丰富的工具(jù)以(yǐ)参与(yǔ)到(dào)央国企投资(zī)。另一方面是落(luò)实公募(mù)基金行业高(gāo)质量发展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资(zī)金参(cān)与(yǔ)央国(guó)企(qǐ)改革，更好发挥公(gōng)募基金服务资本市场(chǎng)改(gǎi)革、服(fú)务(wù)实体(tǐ)经济和国(guó)家战(zhàn)略的(de)作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的(de)发行将为(wèi)央企相关标的和板块(kuài)带来增(zēng)量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性行情明显，中(zhōng)特估和人工(gōng)智能成为两大明显的主线，而新能源等前期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金经理章恒直(zhí)言，自(zì)己(jǐ)目(mù)前(qián)重点关注三大(dà)行(xíng)业(yè)，火(huǒ)电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大(dà)行(xíng)业(yè)主要是央企或地方国(guó)资所在的(de)行(xíng)业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基(jī)于行(xíng)业(yè)本身基本(běn)面在今年会有重大(dà)的向上(shàng)变(biàn)化的(de)机(jī)会，比(bǐ)如火电，会受益于(yú)煤炭价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年(nián)市场成交量(liàng)的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改革的推进，大(dà)概率这些(xiē)企业会进入一个提质增效、释放业绩(jì)的(de)过(guò)程(chéng)。”章(zhāng)恒表示，中特估(gū)是(shì)过去5年10年(nián)改(gǎi)革(gé)的(de)成果，是非常基本面的，和他过(guò)去1至2年(nián)研究投(tóu)资思路也非常吻合(hé)，为在(zài)下(xià)半年抓住这波中(zhōng)特估(gū)的投资机会(huì)做(zuò)好了准备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开(kāi)始(shǐ)重视(shì)中特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今年以数字经(jīng)济和“一带一(yī)路”的主题普涨性(xìng)机(jī)会为(wèi)主，包括低于(yú)1倍PB、分(fēn)红收益(yì)率极(jí)高(gāo)的(de)品(pǐn)种，将(jiāng)会迎(yíng)来普(pǔ)涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题(tí)性机会消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层设计对(duì)国央(yāng)经(jīng)营管理价值(zhí)导向(xiàng)变化，我们(men)判(pàn)断经营成果随之改变是一个(gè)慢(màn)变(biàn)量，会(huì)在未来(lái)两年体现在每一个央(yāng)国企(qǐ)的(de)报(bào)表中。

　　何龙强调，目前(qián)在(zài)挖掘公司经营层面可能发生(shēng)显著正向(xiàng)变化的个股提前进行布局，比如医药和(hé)消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少基金在行(xíng)动。国金证券研究所数据(jù)显示，偏(piān)股主动型基(jī)金(jīn)2022年年报前十大重仓(cāng)股(gǔ)股(gǔ)票池中，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值(zhí)比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基(jī)金的(de)持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年一季(jì)报十大(dà)重仓(cāng)股的数据，剔除个(gè)股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主动加(jiā)仓“中特(tè)估”概念股的市值占2022年末(mò)股票总市值(zhí)比例，一(yī)季度(dù)超过(guò)30％的偏股主动型(xíng)基金(jīn)主动加仓了(le)“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中特估”概念(niàn)股，但(dàn)在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券(quàn)数据统计也显示，一季度主动偏(piān)股型公募基金对港股央(yāng)国企的(de)持股市值比(bǐ)重达到2019年(nián)以来(lái)的新高，港股央国企(qǐ)持股总(zǒng)市值占(zhàn)港股持股总市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估(gū)值体系，正深刻影(yǐng)响基金(jīn)公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日常(cháng)的投研(yán)流程和实(shí)践之中(zhōng)，不少基金公(gōng)司(sī)在(zài)加(jiā)大投研力量，更(gèng)有专门构(gòu)建国央企股(gǔ)票(piào)库。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙(lóng)就(jiù)介绍，一方(fāng)面，从顶层设(shè)计改(gǎi)变(biàn)研究员过(guò)去对国央企的固定思维，需(xū)要实(shí)地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当前(qián)国(guó)央企愿意交流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方(fāng)面(miàn)，融通(tōng)基(jī)金在行动上，要求(qiú)研究(jiū)员将自(zì)己所覆盖行业的(de)所有国央企构(gòu)建专门(mén)的(de)股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包括考察其实地调(diào)研(yán)的的成果，了解(jiě)国央企(qǐ)经营思路和财务导向的变化，结合(hé)行业趋(qū)势和特征(zhēng)，寻找价(jià)值洼(wā)地，发现预期差(chà)。

　　同(tóng)样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务总监(jiān)王帅也谈到“认(rèn)识”上(shàng)的重视。他表(biǎo)示，通过(guò)深入学习(xí)，对“中特估”有了更(gèng)深刻(kè)的认识(shí)：首先要认识市场体制机制、行业(yè)产(chǎn)业结(jié)构、主(zhǔ)体持续发(fā)展能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和(hé)发展阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应该是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的(de)具有(yǒu)时代(dài)特(tè)征和中国特(tè)色、符合国家战略导向的估值(zhí)体系，而不是简(jiǎn)单套用(yòng)国外(wài)的传(chuán)统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新(xīn)的提法(fǎ)，但是(shì)这个概念(niàn)所(suǒ)涉及到的行业和公(gōng)司，一直在(zài)发生的(de)变化(huà)。”万(wàn)家基(jī)金经理章(zhāng)恒(héng)表示，万(wàn)家基金一直非常关注传(chuán)统产(chǎn)业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑(zhù)等多个领域，因(yīn)此也是(shì)一(yī亢可以加什么偏旁变成什么字，亢这个字可以加什么偏旁)定能(néng)够抓住中特估这波行情的机会的。同(tóng)时，随着时局的(de)变化，也在增加相关行(xíng)业的(de)研(yán)究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创金(jīn)合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积(jī)极践行中国特色(sè)的估值体系是资本市(shì)场(chǎng)使命，投资者需要学习领会并(bìng)针(zhēn)对原有(yǒu)的估(gū)值体(tǐ)系进行改造(zào)，以适应现实的需要。明确该体系的(de)框架(jià)是(shì)第一(yī)位的(de)工作，合理设置(zhì)指标也非常重要，投(tóu)资者的(de)认可和实施是最终该体系(xì)能否具备长期价值的基(jī)础(chǔ)。不过，他也(yě)提醒，人为(wèi)的拔(bá)估值是很大的认知误区，市场化(huà)认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社(shè)会价(jià)值(zhí)与国家(jiā)战略价(jià)值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国(guó)民经济(jì)的支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要符合国家战略发展发向，更需要承担社(shè)会公共责(zé)任等(děng)。而(ér)这些都应(yīng)该考虑(lǜ)进估(gū)值体系之中(zhōng)，也引发市场关(guān)注。

　　多(duō)数受访(fǎng)的基金经理认为，对于国央企(qǐ)的(de)估值(zhí)方(fāng)式要充分(fēn)体现企(qǐ)业的社会价值与国(guó)家战略价值，目前(qián)已经形成了初步的(de)企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企(qǐ)业(yè)承担社会(huì)价值、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改(gǎi)变(biàn)从以(yǐ)私人股(gǔ)东(dōng)权益出发，现金流折现为主要方法的单一(yī)价值估值(zhí)体系，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系(xì)，充分体亢可以加什么偏旁变成什么字，亢这个字可以加什么偏旁现企(qǐ)业的社会(huì)价(jià)值与国(guó)家战略价(jià)值。”博(bó)时基金指数与(yǔ)量化投资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直(zhí)言，近年(nián)来国资(zī)委指导国内(nèi)团队对于中国(guó)特色ESG披露与评(píng)价(jià)体系(xì)不断探索，结合国际通用规(guī)则，目前(qián)已经形成了初步的企(qǐ)业社会价(jià)值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业(yè)上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的(de)可(kě)持续(xù)估(gū)值，要重视股东、员(yuán)工和社会责任等要素对企业(yè)稳健成长的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流(liú)、持续增长的盈(yíng)利、科(kē)技创新对提升企业内在价值的(de)积极作用，这样(yàng)有(yǒu)利于提(tí)高估(gū)值定价模型的科学性(xìng)和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指数编(biān)制、策略(lüè)构(gòu)建等实务工作中，都有成熟的量化指标可(kě)以(yǐ)使用，包(bāo)括净资产收益率、营业现金比(bǐ)率、资(zī)产(chǎn)负债(zhài)率(lǜ)、研发经费(fèi)投入强(qiáng)度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选基金经(jīng)理(lǐ)李欣更细(xì)致分(fēn)析在估值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤(yóu)其是估值的方(fāng)法和指标上(shàng)，他认为其包括产业链(liàn)上(shàng)下游的衡量、全(quán)要素成本等(děng)，以及(jí)在(zài)纵向和(hé)横向上的研(yán)究，强(qiáng)调政策优惠(huì)、产业(yè)发(fā)展、市(shì)场竞争(zhēng)力和可持续发展等各种因素与企业价值的关系(xì)。这些因素(sù)在对估值结(jié)论和判断的影(yǐng)响(xiǎng)上，也(yě)使(shǐ)得(dé)中国(guó)特色的估值(zhí)体系与传统的估值体系有所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还有估值结论(lùn)和估值判断的(de)变化，都是(shì)为(wèi)了(le)更(gèng)好地适(shì)应中国的市场和(hé)经济特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席(xí)经(jīng)济学家魏凤春直言，这需(xū)要在实践(jiàn)中(zhōng)进行(xíng)探索，目(mù)前尚没有(yǒu)公(gōng)认的指标可以使用。

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