来源(yuán)：高(gāo)瑞东宏(hóng)观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度(dù)，国内经济(jì)回暖主要缘于疫后复(fù)苏红利驱动，表现为生产恢复(fù)推动出口形势好转(zhuǎn)，出(chū)行需求释放(fàng)催(cuī)化(huà)下(xià)游(yóu)消费回暖。从行业表现(xiàn)看，制造业从去(qù)年四季度的(de)“量价(jià)齐跌”转向“量(liàng)升价跌”，企(qǐ)业或(huò)从主动去(qù)库(kù)转向(xiàng)被动(dòng)去库。从景气度边际表现看，下(xià)游消(xiāo)费(fèi)制造>；中游(yóu)装备制造>；上游原材料加工；服务业中，交通运(yùn)输、住宿餐饮、房地产等线下活(huó)动回暖，但距(jù)离疫情前仍有一(yī)定差距。

　　向前看，考虑到疫后(hòu)经济脉冲(chōng)式修复放缓、海外总(zǒng)需求回落预期逐(zhú)步兑现，消费回暖和产业升级将(jiāng)成为推动下一(yī)阶段国内经济复苏(sū)的主线(xiàn)。

　　制造(zào)业、服务(wù)业是驱动一(yī)季度(dù)经济复(fù)苏的主因

　　从(cóng)一季(jì)度GDP表(biǎo)现看，制造业(yè)，交通(tōng)运输、房地产等行业景(jǐng)气(qì)度(dù)明(míng)显提升，而建筑业(yè)景气度回(huí)落，与年初出口数(shù)据(jù)好(hǎo)转、服(fú)务消费快(kuài)速恢复、房地产销售回(huí)暖而投资疲弱的特点相(xiāng)一致。

　　从制(zhì)造业内部来看，今年3月，制(zhì)造(zào)业各(gè)行(xíng)业(yè)景气度普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经(jīng)济复苏初期，供给端(duān)修复(fù)好于需求端，行业(yè)整(zhěng)体去库进(jìn)程尚未结束。从行业景气(qì)度边际改善情(qíng)况来看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材料(liào)加工，煤炭(tàn)行业景气度表现为(wèi)高位放(fàng)缓。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与出(chū)行、地产后周期相关的酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具(jù)制造行(xíng)业(yè)景气(qì)度较(jiào)高，部分行业(yè)表现为“量(liàng)价齐(qí)升”。

　　中(zhōng)游(yóu)装备制造业行(xíng)业景气(qì)度(dù)居(jū)中，表(biǎo)现为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看，电气机械、专(zhuān)用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车(chē)制造、金属制品(pǐn)>；；；通(tōng)用设备、电子设备。

　　上(shàng)游原材料加(jiā)工行业景气(qì)度改善幅(fú)度最弱，由于(yú)行业库存(cún)水平偏高(gāo)，多(duō)数行业仍然受到(dào)价格下跌的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度看，有色金(jīn)属>；；；黑(hēi)色金属、非金属(shǔ)矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消(xiāo)费回(huí)暖和产业升级或是推动下(xià)一阶段经济复苏的主线

　　一(yī)季(jì)度，国内经济复(fù)苏主要受益于疫后复苏红利驱动。需求方面，出行类(lèi)消费快(kuài)速复苏，前(qián)期积(jī)压(yā)的购房(fáng)、服务(wù)消费(fèi)需求得以释放(fàng)；供给方面，国内复工(gōng)复产加快推进(jìn)，生产(chǎn)端(duān)快速(sù)恢(huī)复，是推动年(nián)初出(chū)口数据(jù)好转(zhuǎn)的重(zhòng)要(yào)原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏有所放(fàng)缓(huǎn)，指向疫后复苏(sū)红利(lì)驱动(dòng)边际转弱，随(suí)着未来海(hǎi)外总需(xū)求回落(luò)的(de)预期(qī)逐步兑(duì)现，后续驱(qū)动国内经济增长的线索，大概(gài)率来自于消费(fèi)回(huí)暖和产业(yè)升级(jí)两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一是，一季度居民收入向上修复(fù)，消费倾向明显回升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)疫情期间水平，同时信贷数据指向(xiàng)居(jū)民“去杠杆”势头缓(huǎn)和，未来消费回暖的确(què)定性(xìng)进一步增(zēng)强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务消费有望持续(xù)修复，家电、家具、纺(fǎng)服等与出行及地产(chǎn)后(hòu)周(zhōu)期相关的可选(xuǎn)消(xiāo)费也(yě)有望进一步(bù)回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽(qì)车和(hé)“新三样”产品(pǐn)出口优势增(zēng)强，有望维持出口(kǒu)韧(rèn)性；随着(zhe)下游消费稳步(bù)修复、二季(jì)度PPI同比触底回升，制造业企业盈(yíng)利有望向上修复，企业将从主动去库逐(zhú)步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设(shè)备投资(zī)需(xū)求有望改善，推动(dòng)中游装备制造景气度(dù)维持(chí)高位。

　　风(fēng)险提示：国内(nèi)经济恢复(fù)力度不及(jí)预期；海外(wài)需(xū)求超预期回(huí)落(luò)。

　　一、节后消费降(jiàng)温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一(yī)、本(běn)周聚(jù)焦：疫后经济复苏(sū)有哪些结(jié)构性(xìng)特征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是(shì)驱动一季度经(jīng)济复苏的主(zhǔ)因(yīn)

　　一季度我国GDP总量实(shí)现超预期(qī)增长，指向疫后(hòu)复苏背(bèi)景下，国内经济企稳(wěn)回升(shēng)。但不同于海外国家疫(yì)后复苏(sū)的规(guī)律，本轮国(guó)内疫后复苏(sū)发(fā)生在外需(xū)回落、国内经济转(zhuǎn)向高质量(liàng)发展、居民前(qián)期“去杠杆enjoy可数吗，joy可不可数”的(de)过程中(zhōng)，因此(cǐ)驱动疫后(hòu)经济复苏的力量并不均衡，行(xíng)业分化特征明显(xiǎn)。因(yīn)此(cǐ)，我们重点(diǎn)从行(xíng)业层面，观测当前各行业景(jǐng)气度水平。

　　从(cóng)GDP不变价观测各(gè)行业表现来看，今年一(yī)季度制造业、交通运输业(yè)、房地产业景(jǐng)气度明显提升，而建筑业(yè)景气度回(huí)落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务消费(fèi)快速恢(huī)复、房地产销售回暖(nuǎn)而投(tóu)资(zī)疲弱(ruò)的情况相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基(jī)期(qī)计算各(gè)年(nián)份(fèn)的复合增速，观(guān)察各行业(yè)增加值(zhí)变化。

　　今(jīn)年一(yī)季度第一(yī)产业增加值增速为3.6％，低于(yú)去(qù)年四季度的4.9％，但(dàn)仍高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与近年来加快建(jiàn)设农业强国，推(tuī)进农(nóng)业农村现代化(huà)的目标有关。

　　今年一季(jì)度第二产业增加(jiā)值增速升至5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来较(jiào)快复(fù)苏，增加值(zhí)增速提升至5.9％，高于去年(nián)四季(jì)度的4.7％，但(dàn)低于2021年全年增速，与去年下半年之后(hòu)外需转(zhuǎn)弱、居(jū)民商品消费恢复偏慢有关(guān)。而(ér)建筑业景(jǐng)气度明显回落(luò)，增加(jiā)值增速(sù)回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产新开工拖累(lèi)。

　　今(jīn)年一季度(dù)第(dì)三(sān)产业增加值增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去年(nián)四季度的4.6％，但相较(jiào)疫情(qíng)前仍存在产出缺(quē)口(kǒu)。其中，受益于居民出行活动恢复，交通运(yùn)输、仓储和(hé)邮政业增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速明显提升，自去年四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业(yè)增加值增速(sù)小幅回升(shēng)，尽管高于疫情三年(nián)来(lái)的平均增速，但绝对水平不及2019年，指向供给水平恢(huī)复较慢。而受益(yì)于新房和二手房销售回暖，今(jīn)年一季度房地产业增加值增速回(huí)正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领(lǐng)域(yù)复苏分化，中(zhōng)下游(yóu)改善幅度好于上游

　　对于行业(yè)景气度的观测，我们采用量(liàng)（各行业工业增加值增速）与价格（各行业工业品价(jià)格增速(sù)）分别作为供需的(de)衡量指标。主要选(xuǎn)取28个主要(yào)行业自2019年(nián)以来的月度数据，首先将各行业增加值(zhí)增速调整为以2019年为基期的(de)复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增(zēng)加值增速和PPI增速的(de)分位数水(shuǐ)平，通过对比(bǐ)2022年(nián)12月和2023年3月的分位(wèi)数水(shuǐ)平，捕捉其(qí)边际(jì)变化。

　　今年3月，制造业(yè)各行业景气度(dù)出现普(pǔ)遍回暖，多(duō)数从(cóng)去年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏(sū)初期，供给端修复好于(yú)需求端，行业整体(tǐ)去库进(jìn)程尚未(wèi)结束。从行(xíng)业景气度边际改善情况来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原(yuán)材(cái)料加(jiā)工，煤炭行(xíng)业景气度呈现高位放缓情况。

　　下(xià)游消费制造行业中(zhōng)，与出行、地产后周期相关的行业(yè)景(jǐng)气度最高，部(bù)分(fēn)行业步入(rù)“量价齐升”阶段。今年3月，与(yǔ)居(jū)民外出消费(fèi)相(xiāng)关的，酒饮料茶(chá)、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱乐的量价分位(wèi)数水平均处(chù)在高(gāo)景气度区间，烟(yān)草、家具(jù)制造行业也(yě)呈现“量价齐升(shēng)”的特征；食品(pǐn)制造景气度有所回(huí)落，农副(fù)加工(gōng)行业(yè)表现为“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”，二者价格下跌主要(yào)与高库(kù)存水平有关，今年(nián)2月，库存(cún)同比均处在2016年以来90％以(yǐ)上分位(wèi)数水平；而随着(zhe)防(fáng)疫需求(qiú)的降(jiàng)温，医药制造业景气度(dù)有所回落，表现为(wèi)“量跌(diē)价平”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度居(jū)中，均(jūn)表现为“量升价跌(diē)”。一方面(miàn)与原材料成本下跌(diē)有关，另一(yī)方面，也与(yǔ)年初外需(xū)表现好于(yú)内(nèi)需，部分行业(yè)仍(réng)在去库进程(chéng)有关。其中，电气(qì)机械、专用(yòng)设(shè)备、运输设备工业增(zēng)加值增速(sù)改善幅度最(zuì)大，受益于国内产业升级、出口优势带(dài)来(lái)的(de)韧性驱动；其次(cì)是汽车制(zhì)造、金属制品，改善幅度最弱的是(shì)通用设备、电子设备，与房地产新开工(gōng)强(qiáng)度较弱、消费(fèi)电子行业周期(qī)性(xìng)走弱(ruò)有关。

　　上游(yóu)原材料加(jiā)工行业景气度改善(shàn)幅度偏弱(ruò)，由于行业(yè)库存水平偏(piān)高，多(duō)数行业仍受(shòu)制于价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升(shēng)价跌(diē)”。其中，有(yǒu)色(sè)金(jīn)属行业生产(chǎn)端改善幅度最大(dà)，3月(yuè)增加值增速位(wèi)于2019年以来70％分位(wèi)数水平，但受全球大宗商品(pǐn)下行周期影响，价格依(yī)旧(jiù)承(chéng)压；随着年(nián)初建筑业(yè)施工回暖，相关的黑色金(jīn)属、非金属(shǔ)制品景气(qì)度提升，但由于库存水平偏高，价格仍处在下跌(diē)区间(jiān)，拖累整(zhěng)体盈利(lì)水平；石化(huà)链(liàn)条(tiáo)行业生产水平普遍回暖(nuǎn)，但(dàn)分位数水平仍(réng)处在50％以(yǐ)下的景气度偏低区(qū)间，今(jīn)年由于能源危机缓解，产品价格(gé)相较去年(nián)同期也(yě)出现普遍下跌(diē)。

　　煤炭(tàn)开采(cǎi)景气度(dù)仍处在高位，但出(chū)现边际放(fàng)缓(huǎn)，生产及价格水平同步回落(luò)。这与去年以来行业产能(néng)持续(xù)扩(kuò)张(zhāng)有关(guān)，今年2月，煤炭开(kāi)采产成品(pǐn)库存(cún)同比处在(zài)2016年(nián)以(yǐ)来94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或是推动(dòng)下一阶段(duàn)经(jīng)济(jì)复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红利。一方面，消费场景恢复后，出行类消费快(kuài)速复(fù)苏(sū)，前期积压的购房、服务(wù)性需求得enjoy可数吗，joy可不可数以释放；另一方面，国内复工复产(chǎn)加(jiā)快(kuài)推进，保证供(gōng)给(gěi)端的快(kuài)速恢复，是推动年初出口数据好转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指向疫后红利(lì)释放效果转弱，随(suí)着未来(lái)海(hǎi)外总需(xū)求回落(luò)的(de)预期(qī)逐步兑(duì)现，后续驱动国内经(jīng)济增(zēng)长的线索，大概率来自(zì)于消费(fèi)回(huí)暖和产业升级两条主线。

　　一是(shì)，随着居民收(shōu)入提升(shēng)和消费意愿改(gǎi)善，未来消费回暖(nuǎn)的确定(dìng)性进一步(bù)增强，交通、住宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺服(fú)等可选(xuǎn)消(xiāo)费景气度均有望(wàng)提升。

　　从一(yī)季度居(jū)民收入和(hé)消费数据看，居民收入(rù)增速(sù)提升，消费(fèi)倾向开始回升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修(xiū)复至疫(yì)情前水平。以2019年为(wèi)基(jī)期的复合增速(sù)看，今年一(yī)季度，全国居民人均可(kě)支配收入(rù)增(zēng)速提(tí)升至6.4％，高(gāo)于去年四(sì)季度的(de)5.6％，居民(mín)人均消费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去年四季(jì)度的3.0％。一季(jì)度居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但距离2019年同(tóng)期的65.2％仍(réng)有一定差(chà)距。未来随着服务业(yè)恢复(fù)持续(xù)向(xiàng)好，有望(wàng)带动(dòng)相关(guān)就业(yè)岗位(wèi)加快恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从(cóng)居民存(cún)贷款数据看，居民储(chǔ)蓄意愿有(yǒu)所减弱(ruò)，消费(fèi)和投资(zī)信心(xīn)正在筑底(dǐ)。今年以来，居民储(chǔ)蓄(xù)意愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱(ruò)，“去(qù)杠杆”势头缓和。从(cóng)存款数据看，3月居民新增(zēng)存款同比增量降至2051亿元，低(dī)于(yú)1-2月9375亿元的同比增量均值(zhí)，也低(dī)于2022年(nián)6617亿元(yuán)的月均同比增量。从贷款数(shù)据看(kàn)，3月居(jū)民部门新增净(jìng)融(róng)资同(tóng)比(bǐ)多(duō)增4859亿(yì)元，其(qí)中(zhōng)，短期信(xìn)贷同比多增(zēng)2246亿元，中长期信贷(dài)同比多增2613亿元(yuán)。居民部门新增净融资连(lián)续2个月维持同比扩张(zhāng)，指向居民预期可能正(zhèng)在筑(zhù)底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第(dì)一季度城(chéng)镇储户问卷调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分点；倾向(xiàng)于“更多消费”和(hé)“更多投资”的居民(mín)分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高于上(shàng)季(jì)度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居(jū)民储(chǔ)蓄意愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，以及相关行业(yè)设备投(tóu)资更新，有(yǒu)望推(tuī)动中游装备制造(zào)景气度(dù)维持高位。

　　一方面(miàn)，今年一季度国内出口数据回暖(nuǎn)，除与欧美(měi)供(gōng)需缺口短期走阔、国内(nèi)复工复(fù)产加快推进(jìn)外，也受(shòu)益于RCEP政策(cè)红利持续释(shì)放，以(yǐ)及汽车和(hé)“新三样(yàng)”产品出口(kǒu)优势增强。今年在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸(mào)易往来加(jiā)强、以及新(xīn)能源产品优势强化，有望维(wéi)持装备制(zhì)造领域出口韧性(xìng)。

　　另一方(fāng)面，企业盈利下滑和库(kù)存(cún)高位(wèi)，对制造(zào)业投(tóu)资扩产造(zào)成一定压(yā)力(lì)。但随着下游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触(chù)底回升，制造业企业盈利(lì)有望向上修(xiū)复(fù)。目前(qián)看，电气机(jī)械等装(zhuāng)备制(zhì)造业去库进程已进入(rù)下半场，今年1-2月专(zhuān)用(yòng)设备、通(tōng)用设(shè)备(bèi)产成品库存(cún)增速呈(chéng)现(xiàn)触(chù)底反弹。随着(zhe)需求(qiú)回暖、盈(yíng)利修复(fù)，企(qǐ)业(yè)将从主(zhǔ)动去库逐步转向(xiàng)被动去库、主动补库，设备投(tóu)资需求将(jiāng)随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流(liú)动性数据(jù)：各国(guó)国债收益率(lǜ)多数上行

　　美国10年期国债收益率上行(xíng)。本周(zhōu)（截至4月21日）美国(guó)10年期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中(zhōng)通(tōng)胀预期较上周下行2BP，实际(jì)收益(yì)率1.29％，较上(shàng)周末上升(shēng)7BP。法(fǎ)国10年期(qī)国债收益率较上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德(dé)国(guó)10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国债(zhài)收益率较上周(zhōu)末(mò)上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率(lǜ)利差收窄。本(běn)周美(měi)国10年期和(hé)2年期国债(zhài)期限(xiàn)利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业(yè)期权调整利(lì)差较上周末(mò)持平为(wèi)0.55％，美(měi)国高收益(yì)债(zhài)期权调整利(lì)差(chà)较上周(zhōu)末(mò)上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市场(chǎng)：全球股市(shì)涨跌分化，大宗商品(pǐn)价格普跌

　　全球股(gǔ)市涨跌分化。本(běn)周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时(shí)100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普(pǔ)500、道琼(qióng)斯工业指数(shù)、纳斯达克指数分(fēn)别下(xià)跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩(hán)国综合指数、上证指数、恒生指数分别(bié)下(xià)跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大(dà)宗商(shāng)品价(jià)格普跌(diē)。COMEX黄(huáng)金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下(xià)跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行(xíng)观察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐(hè)皮书公布，显示近几(jǐ)周美国经济增长(zhǎng)陷(xiàn)入停滞，通胀和招聘(pìn)活动放缓，信(xìn)贷渠道变(biàn)窄。褐皮书称，最近几(jǐ)周(zhōu)美国(guó)总体(tǐ)经济活动几乎没(méi)有变(biàn)化，几个辖区指出在不(bù)确定性增加和(hé)对流动性的担(dān)忧(yōu)加(jiā)剧之际，银行收紧了贷款标(biāo)准。近期美国总体物价(jià)水(shuǐ)平温和上(shàng)升，但价格上涨(zhǎng)速度或有所放(fàng)缓。

　　美(měi)联储(chǔ)官员表(biǎo)示(shì)为应对(duì)高通(tōng)胀，加(jiā)息(xī)步(bù)伐或(huò)将(jiāng)继(jì)续。4月(yuè)21日，美联储哈克称，需要(yào)进一步收紧(jǐn)政策来应对高通胀(zhàng)，加息结束后美联储(chǔ)将(jiāng)需要在一段时间内维(wéi)持利率稳(wěn)定。同(tóng)日(rì)美联储梅斯(sī)特(tè)表示，预计今(jīn)年(nián)货币政策(cè)将需要进一步进入限制性区域，终端利率或将(jiāng)高于5％，具体取决于经济(jì)和金融形势的(de)发展。

　　欧洲央(yāng)行(xíng)货币政策会议纪(jì)要(yào)公(gōng)布(bù)，绝大多数委员同(tóng)意将利率(lǜ)上调(diào)50个基点。4月(yuè)20日公布的(de)欧(ōu)洲央行会议纪(jì)要显(xiǎn)示，货币政策在(zài)降低(dī)通胀方面仍有一段路要走，一些委(wěi)员认为整体而言通胀(zhàng)风险倾向于上行(xíng)。金融市场(chǎng)紧张局势被视为经济和通(tōng)胀前景重大不确定性的来源。然(rán)而(ér)除非形势显著恶化，否则金融市场的紧张局势不太(tài)可能从根本上改变欧(ōu)洲央行管理委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯(xīn)片法案”落(luò)地；美财(cái)长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了一项临时政治协议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一(yī)致。法案目标是到2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧元资金提振(zhèn)半导(dǎo)体行业，以将欧盟占全球半(bàn)导(dǎo)体制(zhì)造市场的(de)份额从(cóng)10％提升至(zhì)至少(shǎo)20％；大幅提升(shēng)芯片制造工艺，建立欧盟的半导体供应链(liàn)，并与美(měi)国和(hé)亚洲同(tóng)行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国(guó)众议院议长麦卡(kǎ)锡表示，正在推出(chū)一份债务上(shàng)限(xiàn)相关立(lì)法措(cuò)施(shī)。白宫需要开(kāi)始就债务上限进行谈(tán)判；众议院共(gòng)和(hé)党希望提高债务上限并削减支出(chū)；正(zhèng)在推出一份债务上限相关立法(fǎ)措施；债务法案将设(shè)法收(shōu)回未使用的防疫资金用于(yú)日常开(kāi)支；法(fǎ)案将减少对国(guó)税局的拨款(kuǎn)，并结束绿色产业补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系发表(biǎo)讲话，表明美国(guó)无(wú)意与中国(guó)脱钩，但(dàn)未来仍将强调“国(guó)家安全”。耶伦宣称，任何与(yǔ)中国(guó)脱钩(gōu)的努力都将是“灾难性的”，美国寻求与中国(guó)建立“建设(shè)性和公平的经济关系”。但“当(dāng)美国利益受到威胁时”，美(měi)国将(jiāng)坚定(dìng)地捍卫国家安全，即使以(yǐ)牺牲中美关(guān)系为代(dài)价。在(zài)国际(jì)关(guān)系中(zhōng)，耶伦表示美(měi)中(zhōng)两国(guó)有必要“坦诚讨论棘手(shǒu)问(wèn)题”，比如帮助(zhù)面(miàn)临债务问(wèn)题的新兴(xīng)市(shì)场(chǎng)和发(fā)展中国家等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游：原(yuán)油(yóu)、铜(tóng)价环比上(shàng)涨

　　原(yuán)油价格环比上(shàng)涨(zhǎng)，环比由负转正。2023年(nián)4月enjoy可数吗，joy可不可数以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-4.54％转正为(wèi)本(běn)月的10.06％，最(zuì)新(xīn)月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环比上涨7.14％，环(huán)比(bǐ)由负转正，由上月的-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新月(yuè)度(dù)均价(jià)为(wèi)84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上涨，铜、铝库(kù)存同比下降。2023年4月以来(lái)，铜(tóng)价环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转正为(wèi)本月的(de)0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上(shàng)月扩大44.13个百分(fēn)点。铝价环比上涨(zhǎng)2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转正为本月的(de)2.25％，库存(cún)同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价(jià)格指数环比上升，螺纹(wén)钢价格环比下(xià)跌(diē)，库(kù)存(cún)同比下降

　　水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数环比上升(shēng)。4月以来，全国水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数环(huán)比上(shàng)涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点(diǎn)。华北、东北、华东(dōng)、中南、西(xī)北以及西南(nán)各区价格指数环(huán)比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同比(bǐ)下降，钢坯库存(cún)同比上涨。2023年(nián)4月(yuè)以来，螺纹钢(gāng)价格环(huán)比由正转负，环(huán)比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比(bǐ)下降15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄3.26个(gè)百分(fēn)点。钢坯库存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价(jià)格上涨(zhǎng)

　　商品房成交面(miàn)积(jī)增幅缩窄。2023年(nián)4月以来，商品房成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其(qí)中，一线、二线、三线城市商品房(fáng)成交面(miàn)积(jī)同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅(fú)度分(fēn)别为(wèi)36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地成交面积跌幅收窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以来(lái)，百城土地供应面积(jī)同比增速(sù)为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土(tǔ)地成交面积同(tóng)比增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土(tǔ)地(dì)成(chéng)交溢价率为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价(jià)格(gé)上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格环比(bǐ)下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅相对上月(yuè)扩大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分(fēn)点。水果(guǒ)价格环比上涨(zhǎng)0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅(fú)缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销量增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用车日均零(líng)售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批(pī)发销(xiāo)量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性(xìng)：货币市场利率趋势分化，国债(zhài)利(lì)率普遍(biàn)下行

　　货币(bì)市场利率趋势(shì)分化，国债利(lì)率普(pǔ)遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下(xià)行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较(jiào)上(shàng)月末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债利率较上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债(zhài)利率较上月末下行(xíng)3bp至2.7％。十年期AAA+企业债(zhài)利(lì)率较(jiào)上月(yuè)末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策(cè)：发改委(wěi)强调提振消费持(chí)续回升的动力；国资委(wěi)强调着(zhe)力发(fā)展(zhǎn)战略(lüè)性(xìng)新兴(xīng)产业(yè)

　　4月19日，国家发展改革(gé)委举行4月(yuè)份新(xīn)闻发布(bù)会，强调要(yào)提振消费持续回升的动力。接(jiē)下来将重点做好四(sì)方面工作：一是，研(yán)究(jiū)起(qǐ)草(cǎo)关于恢复(fù)和扩大消费(fèi)的(de)政策(cè)文件，围绕大宗(zōng)消费、服务(wù)消(xiāo)费、农村消费等(děng)重(zhòng)点领域；二是(shì)，下大力(lì)气稳(wěn)定(dìng)汽(qì)车消费，大力推动新能源(yuán)汽车下(xià)乡；三是，会(huì)同有关方面优化就业(yè)、收入分配和消费全链条(tiáo)良性循(xún)环促进机制；四(sì)是(shì)，研究制定关于(yú)营造放(fàng)心(xīn)消费环境的(de)政策文件(jiàn)。

　　4月19日(rì)，国资委党委召开扩大会议(yì)，强(qiáng)调推动国资央企着力发展实体经济(jì)特别(bié)是(shì)战略(lüè)性(xìng)新兴产(chǎn)业。会(huì)议(yì)认为，要更好推动国资央企在中国式现代(dài)化新(xīn)征程中走在前列，着力提升科技自立自(zì)强(qiáng)水平(píng)，提(tí)升自主创新能力(lì)；着(zhe)力发(fā)展实体经济特别(bié)是战略性新兴产业，加快推进现代化产业体(tǐ)系建设；抓好新一轮国企改革深化提升行(xíng)动组织实施，高水平参与共建“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发(fā)布会(huì)介绍一季度(dù)工(gōng)业和信(xìn)息化发展状况，表示下一步将制定实施重点(diǎn)行业稳增长的工作方案。一是营造良(liáng)好产业发展环境，落实落细稳增长(zhǎng)政(zhèng)策举措(cuò)，抓(zhuā)实抓细部(bù)省协作、部门协同(tóng)；二是推动出口保稳提(tí)质，加大对制(zhì)造业外(wài)贸(mào)企业的(de)支持力度，配合有关部(bù)门落实好稳(wěn)外贸政策举措；三(sān)是促进内需加快恢复，以高质量供给(gěi)促进消费；四是持续增强发展(zhǎn)动能(néng)，加快战略(lüè)性新兴产业的创新发展。

　　四(sì)、财经日历(lì)

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济恢(huī)复(fù)力度不及预期；海外(wài)需(xū)求超预期回落(luò)。

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