金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆(kūn)明国资委(wěi)的(de)一封声明，让城投债成(chéng)为关注的焦点，当前地(dì)方债的规模(mó)和地方政府的偿债能力(lì)已经越来越被重视。如何(hé)如何处置地(dì)方(fāng)债务？

　　中泰(tài)证券(quàn)首席(xí)经济学(xué)家(jiā)李迅雷发文称，地方债(zhài)包括地方一般债、专项债和包括(kuò)城投债在(zài)内的各(gè)种隐(yǐn)形债(zhài)，其规模究竟有多(duō)大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛。包括银(yín)行、保险、基(jī)金等在内(nèi)的机构投资者是地方债的主要持(chí)有者，他们普遍担(dān)心的还是城(chéng)投债务(wù)、非标等(děng)地方政府隐(yǐn)形债风险。例(lì)如，近期贵州省政府发展研究中(zhōng)心提出，“化(huà)债工作推进异(yì)常艰(jiān)难，仅(jǐn)依靠(kào)自身(shēn)能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土(tǔ)地财政缩水的背景(jǐng)下，地方(fāng)政府的(de)财权与事权不(bù)匹(pǐ)配问题又凸显出(chū)来。在我国政府(fǔ)杠杆率水平并不算高的前提下，我国地方政府的杠杆率(lǜ)水平确实够高了。需要调整中央(yāng)和地(dì)方(fāng)之间债务余(yú)额的(de)比(bǐ)例关系。“今后应加大(dà)中央政(zhèng)府的(de)发债规(guī)模，为地方(fāng)经济(jì)减负。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前中国经济转型(xíng)的关键阶段，维护地方政府的信(xìn)用，防范区域(yù)性金(jīn)融风险(xiǎn)显(xiǎn)得(dé)尤为重要(yào)，故在城投(tóu)公司还没(méi)有与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅雷建议给予困难(nán)省份一定的“托底(dǐ)”支(zhī)持，在政策上大(dà)力度支持(chí)地方政府“化债”。如帮助地方政府（如城投公(gōng)司(sī)的借新还旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限(xiàn)（非债券类债(zhài)务展期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过(guò)政策(cè)性银行或(huò)商业银行的低息资金来(lái)降低(dī)债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还(hái)建议，中(zhōng)央政策上支持地方政府通过出让国有(yǒu)资产来偿债。他表示这类典型案例为(wèi)“茅(máo)台化(huà)债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月茅台(tái)集(jí)团两次(cì)公(gōng)告无偿划转上市公司共(gòng)计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来(lái)源李迅雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处(chù)置地方债务的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全(quán)国城投有(yǒu)息债(zhài)务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成为地方债务主要体现形(xíng)式(shì)

　　城(chéng)投债是指城投企业公开发行(xíng)的公司债(zhài)券和中期票据。按照新预算法、“43号文(wén)”出台明确城投债与(yǔ)地方(fāng)政府信用脱钩，城投公(gōng)司(sī)定位由地(dì)方政府投融资机(jī)构转(zhu坚持做核酸有无必要，有没有必要做核酸ǎn)变为(wèi)市场化运(yùn)营主(zhǔ)体，地(dì)方政府(fǔ)不(bù)再对(duì)城投债(zhài)兜底。但实(shí)际上市场仍然把城(chéng)投债看作由(yóu)地方(fāng)政府(fǔ)背书的高(gāo)信用等级债券。

　　因此城投(tóu)公(gōng)司(sī)通常都是地(dì)方政府(fǔ)下设(shè)的(de)投融(róng)资(zī)机构，很难完全(quán)独(dú)立成为(wèi)与政府(fǔ)无关的纯市场化的企业。城投的(de)债务(wù)主要(yào)包括向银行(xíng)借款(kuǎn)和(hé)发(fā)行(xíng)债(zhài)券融资这两(liǎng)种方式，以(yǐ)前(qián)一种方式为(wèi)主，但后一(yī)种债权融(róng)资的(de)规(guī)模(mó)也不小，到(dào)2022年末，余额(é)估计在13万亿元(yuán)以上(shàng)。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国(guó)城投有息债务快速扩张，每年(nián)增速(sù)均保持(chí)在(zài)10％以(yǐ)上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿元(yuán)增长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台发(fā)债(zhài)余额的增长

图片来(lái)源：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因此，城投平台(tái)实际上已(yǐ)经成(chéng)为地方债(zhài)务的主要体现形式，规模(mó)明显(xiǎn)超过地方政(zhèng)府(fǔ)的一般债和专项(xiàng)债(zhài)之(zhī)和。城投平台(tái)中，如(rú)今，城投平(píng)台(tái)的债(zhài)券余(yú)额(é)大约(yuē)为(wèi)13.8万亿元，迄今(jīn)并无违约案例，说明城投(tóu)债仍属于地方政(zhèng)府背书的高(gāo)等级信用(yòng)债。但是，城投(tóu)平台的非(fēi)标违约情(qíng)况时有发生，银行贷款展期(qī)、调整(zhěng)还贷方式的也比较多。

　　地方政府应(yīng)确保(bǎo)城投债按(àn)时兑(duì)付，不能轻易违约

　　当前市场对地方政府债务增长和(hé)财政收(shōu)入(rù)增速下降甚至负增长的现象(xiàng)普遍担(dān)心，尤其对财力偏(piān)弱的东(dōng)北(běi)、中西部省(shěng)份，城(chéng)投债的收益(yì)率普遍高于东部发达省(shěng)市(shì)。2022年13个省土地出让金(jīn)对政府(fǔ)债(zhài)务利息覆盖程度不(bù)足100％（2021年只有5个），扣(kòu)除城投(tóu)拿地(dì)之后，捉襟(jīn)见肘的情况更加明显(xiǎn)。

　　河南(nán)的(de)永煤债违约之后，对河(hé)南(nán)省乃至全国(guó)的信用债市场都(dōu)造(zào)成(chéng)负(fù)面冲击(jī)，信用分层(céng)现象(xiàng)加(jiā)剧(jù)，部分经济(jì)偏(piān)弱区域被边缘化。例如青海(hǎi)、云南和天津等近几(jǐ)年融资成本仍在上升；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成本大(dà)幅上(shàng)升，虽然2020年(nián)以(yǐ)来(lái)融(róng)资(zī)成本(běn)有所下降，但整体(tǐ)降幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林(lín)、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城(chéng)投债加权(quán)平均(jūn)票面(miàn)利率降幅也明显(xiǎn)不如全(quán)国。

　　当前在经济复(fù)苏不及(jí)预期的(de)背(bèi)景下，投资者的(de)风险偏好明显下降。为此(cǐ)，地方政府应该确保城投债的按时兑付。因为(wèi)违约不(bù)仅不能解决债务问题，反而会恶(è)化区(qū)域(yù)信用环境，导致地方(fāng)国(guó)企融资难、融资(zī)贵。从未来区域经(jīng)济发展(zhǎn)的角度看，政府部(bù)门仍需(xū)要持续举债(zhài)来实现经(jīng)济平稳增长，需要保持政府信用(yòng)，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议(yì)中央大力(lì)度支持(chí)地方政府“化(huà)债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当前迫切需要(yào)增强城投债权人的持(chí)有信心，首先(xiān)要确保城投债不(bù)违(wéi)约，这就意味着(zhe)城投(tóu)公司能够(gòu)具备低(dī)成本的借新还旧能(néng)力。

　　中(zhōng)央提出“谁家的孩子谁(shuí)家抱”，意(yì)味着对地(dì)方债不兜底，但建议给予困难省份一定的“托底”支持，即在政策上大力度支(zhī)持(chí)地(dì)方政(zhèng)坚持做核酸有无必要，有没有必要做核酸府“化(huà)债(zhài)”，如帮(bāng)助地方政(zhèng)府（如城投(tóu)公司的借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债(zhài)务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵义(yì)道桥实(shí)践(jiàn)银行贷款展期），通过政策(cè)性(xìng)银行或商业(yè)银行的低息资金来降低(dī)债(zhài)务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政府可否通(tōng)过出让国有资产来(lái)偿债方面，也希(xī)望中央给予政策上(shàng)的支持。因为今年3月1日，国资委在对政协十三届全国(guó)委员会第五次会议(yì)第00503号(hào)提案的答复中表示(shì)，将(jiāng)适时(shí)出台制度规定及(jí)操作细则，探索(suǒ)国有权益份(fèn)额规范化退出的有效方式和途径，充分(fēn)发(fā)挥有限合伙企业的优势，助力国有企业创新发展。

　　通(tōng)过(guò)出让国有(yǒu)企(qǐ)业(yè)股权获得收入偿还(hái)债务，典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两次公告无偿(cháng)划转(zhuǎn)上市公司(sī)共计1亿股股份(fèn)（合计(jì)占贵(guì)州(zhōu)茅(máo)台总股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前中国(guó)经济转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段，维护(hù)地方政府的信(xìn)用，防范区域性金(jīn)融风险显得尤为(wèi)重(zhòng)要，故在城投公司还没(méi)有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

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