5月13日，年(nián)内(nèi)首只(zhǐ)央企主(zhǔ)题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企红利ETF发布(bù)公告称(chēng)，其累计有效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿(yì)份发行(xíng)上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告(gào)体现出市场对这(zhè)一“中(zhōng)特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期(qī)围绕着(zhe)“中(zhōng)特估”的(de)行情，市(shì)场(chǎng)关注度非常高，5月15日(rì)首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实(shí)际(jì)上，早在去(qù)年底(dǐ)及今年一季度，一些基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估值方式等(děng)问题成为(wèi)市场关注焦点，中国(guó)基(jī)金报采访多位投(tóu)研人(rén)士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动(dòng)“比例配售”情况(kuàng)，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基(jī)金发(fā)行，市场对此充满(mǎn)期(qī)待，如5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科(kē)技引(yǐn)领、央企现代(dài)能源等ETF也将获批发(fā)行(xíng)，更有扎堆上报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这些或(huò)成为这一(yī)波“中特(tè)估”行情的(de)催化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因素的，近期银(yín)行(xíng)股大涨的一个催(cuī)化(huà)因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行，和(hé)诸(zhū)多(duō)主题基金的申报发行(xíng)，我认为确(què)实会成为引爆行情(qíng)的催化(huà)剂，基本面、资(zī)金面(miàn)、政(zhèng)策面(miàn)都在向好，下半年，中(zhōng)特估有可(kě)能独(dú)领(lǐng)风骚。”万家(jiā)基(jī)金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资(zī)部基金经(jīng)理杨(yáng)振建就(jiù)表(biǎo)示，近(jìn)期密集申报的国央企(qǐ)主题基金主要(yào)涉(shè)及“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题(tí)，这样(yàng)的布(bù)局(jú)可以更(gèng)好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为(wèi)行情(qíng)进一(yī)步上涨的(de)催(cuī)化剂。去年以(yǐ)来公募基金发行整体平淡，近期多只(50只芦丁鸡一年利润，一只芦丁鸡成本利润zhǐ)国(guó)央企主题基(jī)金申报和发行，行情(qíng)火热下(xià)将为(wèi)市(shì)场带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望推动进一(yī)步(bù)上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建(jiàn)进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认(rèn)为，公募基金积极布(bù)局(jú)央(yāng)国企主题基金，一方(fāng)面(miàn)是因(yīn)为新一(yī)轮深化(huà)国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投(tóu)资价值凸显，该主题(tí)的基金将为投资者提供更丰富的工(gōng)具以参与(yǔ)到央国企投资。另一方面是落实公募(mù)基金行业高质(zhì)量发展的要(yào)求，引(yǐn)导更(gèng)多资金参与央国企改革，更(gèng)好发挥公募(mù)基金服务资本市场改革、服(fú)务实体经(jīng)济和国(guó)家(jiā)战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企(qǐ)ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的(de)和板块带来(lái)增量资金，提升交易活跃(yuè)度，有望(wàng)成为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明显(xiǎn)，中特估(gū)和(hé)人(rén)工智能成为(wèi)两(liǎng)大(dà)明显的主线(xiàn)，而(ér)新(xīn)能(néng)源等前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景(jǐng)下，一(yī)些基(jī)金经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目(mù)前重(zhòng)点关注(zhù)三大(dà)行业，火电(diàn)、券商、军工，这(zhè)三大行业主要是央企或地(dì)方国(guó)资所在的行(xíng)业，民营(yíng)企业(yè)占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基本面在今年会有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会受益于(yú)今年(nián)市场成交(jiāo)量的放(fàng)大，盈利(lì)大幅增长等(děng)。同时(shí)，随着国有企业改革的推(tuī)进(jìn)，大概(gài)率(lǜ)这些企业(yè)会进入一个提质增效、释放(fàng)业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资(zī)思路(lù)也非常吻合(hé)，为在下半年抓住这(zhè)波中特估的投资机会(huì)做(zuò)好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判断中特估的机(jī)会未(wèi)来(lái)三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一(yī)阶(jiē)段也就是今年以数(shù)字(zì)经济和(hé)“一带一路(lù)”的(de)主题(tí)普(pǔ)涨性机会为主，包(bāo)括低(dī)于1倍PB、分红收益率极(jí)高(gāo)的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的(de)机会。第(dì)二阶段是未来两年，在(zài)主题性机会消散(sàn)以后，基(jī)于顶层设计对国央经(jīng)营管理价值导(dǎo)向变化，我(wǒ)们判断经营成果(guǒ)随之改(gǎi)变(biàn)是一个慢(màn)变量，会在未来两(liǎng)年体现在每一(yī)个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调(diào)，目前在(zài)挖掘(jué)公司经营(yíng)层面(miàn)可能(néng)发(fā)生(shēng)显(xiǎn)著(zhù)正(zhèng)向变(biàn)化的个股提前进(jìn)行布局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出不(bù)少基金(jīn)在行动。国金证(zhèng)券研究所(suǒ)数据显示，偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年年报前十大(dà)重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金(jīn)持有股票市值比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金(jīn)的持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述(shù)数据(jù)显示，根据偏股(gǔ)主动(dòng)型基(jī)金2022年报及2023年一(yī)季报十大(dà)重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估(gū)计了各(gè)基金主动加仓(cāng)“中特(tè)估”概念股的市(shì)值占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金(jīn)主动(dòng)加仓(cāng)了“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股，但(dàn)在一(yī)季(jì)度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计(jì)也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募基金对(duì)港(gǎng)股央国(guó)企(qǐ)的持(chí)股(gǔ)市值比(bǐ)重达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市值占港股持股总(zǒng)市值的(de)比重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于(yú)2020年(nián)低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门(mén)的股票库

　　可(kě)以说(shuō)中国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响(xiǎng)基金公司的投研，落实到日(rì)常的(de)投研流(liú)程和实践(jiàn)之中，不少(shǎo)基金公司在加大(dà)投研(yán)力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库(kù)。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金(jīn)经理何龙就介(jiè)绍，一方面(miàn)，从(cóng)顶层(céng)设计改变研究(jiū)员过(guò)去对国央(yāng)企(qǐ)的固(gù)定思(sī)维，需要实地考察国(guó)央企，并且(qiě)需要(yào)利用当前国央企(qǐ)愿意交(jiāo)流的契机(jī)，多花精(jīng)力去进行(xíng)跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行(xíng)动上，要(yào)求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国央企构建专(zhuān)门的股票库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研(yán)的的成果，了解国(guó)央(yāng)企经(jīng)营思路和财务(wù)导向的(de)变化50只芦丁鸡一年利润，一只芦丁鸡成本利润，结(jié)合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地(dì)，发(fā)现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他(tā)表示(shì)，通过深(shēn)入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认(rèn)识：首先要认识市场体制机制、行(xíng)业产(chǎn)业结构(gòu)、主体持续(xù)发展能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和(hé)发展阶段(duàn)特(tè)征，“中特估(gū)”应该是(shì)在此(cǐ)基础上构建的(de)具有时代(dài)特征和中(zhōng)国特色(sè)、符合国(guó)家战略导向(xiàng)的估(gū)值体系，而不是简单套用(yòng)国外(wài)的传统估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及到的(de)行业和公司(sī)，一直在发(fā)生的变(biàn)化。”万家基金经理(lǐ)章恒表(biǎo)示，万家(jiā)基金一直非(fēi)常关注传统产业(yè)的变(biàn)化，诸(zhū)如煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等多个(gè)领域(yù)，因此(cǐ)也是一定能(néng)够抓住中特估这波行情的机(jī)会的。同时(shí)，随着时(shí)局的(de)变(biàn)化，也在增加相关行(xíng)业的(de)研究力(lì)量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济(jì)学家(jiā)魏凤春表示，积极践行(xíng)中国(guó)特色的估值体系是资(zī)本市场使命(mìng)，投(tóu)资者需(xū)要学习(xí)领会并针(zhēn)对(duì)原有的(de)估值体系(xì)进行改(gǎi)造，以适应(yīng)现实的需要(yào)。明(míng)确该体系的框架(jià)是(shì)第一(yī)位的工作，合理设(shè)置指标也非(fēi)常重要，投资(zī)者的认可和(hé)实施是最(zuì)终该体(tǐ)系(xì)能否(fǒu)具备长期价值的(de)基础。不(bù)过，他也提醒(xǐng)，人(rén)为的拔估值是很大的认(rèn)知误区，市场化认可是(shì)基(jī)本(běn)的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国(guó)民(mín)经济(jì)的支柱，国企(qǐ)央企发展要符(fú)合国家战略发展发向(xiàng)，更需要承担社会公共责任(rèn)等。而这些都应该考虑进估值体系之(zhī)中(zhōng)，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国(guó)央(yāng)企的估(gū)值方(fāng)式要充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略价值，目(mù)前(qián)已经形(xíng)成了初步(bù)的企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有(yǒu)企业承担(dān)社会价值、符合国家战略发展的(de)价值？首要任务就构建中国特色的价值评(píng)价体系(xì)，改变从以私人股东权益(yì)出(chū)发，现金流(liú)折现(xiàn)为(wèi)主要方法的单一价(jià)值(zhí)估值体系，转向社会整体(tǐ)价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现企业(yè)的社会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对(duì)于中国(guó)特色ESG披露(lù)与评(píng)价体系不断(duàn)探索，结合国际通用规则，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体系(xì)，其中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司(sī)环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王(wáng)帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值(zhí)的可持续估(gū)值，要(yào)重视股东(dōng)、员工(gōng)和社会责任等要素(sù)对企业稳健成长的重大意义，重视(shì)稳定(dìng)的(de)现金流(liú)、持(chí)续增长的(de)盈利、科技(jì)创(chuàng)新对(duì)提升企(qǐ)业内在价值的(de)积极作(zuò)用，这样有(yǒu)利于提高估值定价模型的(de)科学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数编(biān)制、策略构建(jiàn)等(děng)实务工作(zuò)中，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以(yǐ)使用，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率(lǜ)、资产负债率、研发(fā)经(jīng)费投入强度等等。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维、估值结(jié)论(lùn)、估值判(pàn)断上(shàng)有变(biàn)化(huà)，尤其(qí)是估值(zhí)的(de)方法和(hé)指标(biāo)上，他认为(wèi)其包(bāo)括产业链上(shàng)下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵(zòng)向(xiàng)和横向上(shàng)的(de)研(yán)究，强(qiáng)调政(zhèng)策(cè)优惠、产业发展、市场竞争力(lì)和可持续发展等(děng)各种因素与企业(yè)价(jià)值的关系。这些因素在(zài)对估值结(jié)论和判断(duàn)的影响上，也(yě)使得中国特(tè)色的(de)估值体系与传统(tǒng)的估值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估值判(pàn)断(duàn)的变化，都是为了更好地适(shì)应中国的市场和经济特点，提(tí)供更精准、更合理的企业估(gū)值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春直言(yán)，这(zhè)需要在实践(jiàn)中进行探索(suǒ)，目(mù)前尚(shàng)没有公认(rèn)的指(zhǐ)标可以使用。

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