文(wén)丨明(míng)明 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨季(jì)结束后资金(jīn)利率自低位持续上行，即便税期结束(shù)，资金(jīn)利率却(què)仍未回落(luò)，反(fǎn)而进一步走高。我们认为(wèi)主要是源于(yú)：①货币政(zhèng)策力度边际(jì)转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导(dǎo)致银(yín)行资金融出(chū)意(yì)愿与能力降低(dī)。③资(zī)金(jīn)较为(wèi)拥挤导致(zhì)债市敏感度增(zēng)加。考(kǎo)虑(lǜ)假期(qī)和月末因素，预(yù)计短期内，资金利率下行空(kōng)间(jiān)有限，波动(dòng)幅度加大，建(jiàn)议投(tóu)资者关注资金面(miàn)的边(biān)际变化(huà)，警惕(tì)流动性(xìng)大(dà)幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪以及(jí)头寸(cùn)管理的影响(xiǎng)。

　　▍近期资(zī)金利率持续上(shàng)行。

　　跨(kuà)季结束后资金利率自(zì)低位(wèi)持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行(xíng)，然而税期结束后却并未(wèi)回落，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅度更大。从隔夜利(lì)率角度观(guān)察，银行与非(fēi)银机构间流动性分层(céng)现象(xiàng)弱化；此外，隔夜(yè)利(lì)率与7天利率的期(qī)限利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂(guà)。我们认(rèn)为税期(qī)结束(shù)，资(zī)金不松，主(zhǔ)要有(yǒu)以(yǐ)下(xià)几点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策力度边(biān)际转弱。

　　稳健的货币政策坚持(chí)以我为主(zhǔ)、稳字当头(tóu)，保持货币信贷合理增长(zhǎng)，确(q蜀道难原文带拼音及翻译分段，蜀道难原文一一对应翻译uè)保利率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)合适(shì)，在追求经(jīng)济提振的(de)同时，也注重防(fáng)范市场过热带来(lái)的金融风险(xiǎn)。在满(mǎn)足(zú)广(guǎng)义流动性供需匹配(pèi)的前提(tí)下(xià)，货币(bì)工具力度可能会有所回摆。从央(yāng)行的具体操作上来看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回(huí)购投放低量操作(zuò)，结构(gòu)性工具“有进(jìn)有(yǒu)退”，均预示后续政策将(jiāng)更加(jiā)“精(jīng)准(zhǔn)有力”，流动性投放趋于(yú)谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款叠(dié)加4月信贷(dài)投放情(qíng)况较好，导致(zhì)银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税(s蜀道难原文带拼音及翻译分段，蜀道难原文一一对应翻译huì)期缴(jiǎo)款，而4月通常是(shì)缴税大月，因此走款可能对银行(xíng)间流(liú)动性(xìng)带(dài)来了一定的压力(lì)。此外，参(cān)考近期(qī)票据利率走势，预(yù)计(jì)信贷增速较一季度将会有所放(fàng)缓，但4月(yuè)预(yù)计(jì)仍将保持同比多增的态势(shì)。税期缴(jiǎo)款叠加信(xìn)贷投放，银行系统(tǒng)整(zhěng)体(tǐ)资金流出(chū)，因此向同业融出的意愿和(hé)能力有(yǒu)所降(jiàng)低。

　　▍其(qí)三，资金较为拥(yōng)挤可能会(huì)导致债市(shì)脆弱(ruò)性和(hé)敏感(gǎn)度增(zēng)加(jiā)，且投资(zī)者(zhě)对(duì)于未(wèi)来一个月资金利率上行的担忧增加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量和我们测算的杠杆率来看，虽然(rán)上周受资(zī)金收(shōu)紧(jǐn)影(yǐng)响(xiǎng)，加杠(gāng)杆(gān)情绪有所降温，但依然处于历史相(xiāng)对积极的水平，导致债市敏感度增加。此外投(tóu)资者对货(huò)币政策力度(dù)以及(jí)跨(kuà)月资(zī)金面情况(kuàng)仍存担(dān)忧，使得市(shì)场(chǎng)上对于未来一个月内资金价格上行的预(yù)期更为(wèi)强(qiáng)烈。

　　▍后市(shì)展望(wàng)：五一假期临(lín)近，回购资金的期限被动(dòng)拉长，利率下行空(kōng)间(jiān)有限。

　　月末往往财政(zhèng)集(jí)中支出，向市场释放资金；但跨(kuà)月(yuè)前夕(xī)银(yín)行资金融出意愿(yuàn)一般较低，预(yù)计资(zī)金波(bō)动幅度较大。对于债市(shì)而(ér)言，短期交易(yì)主线或延续(xù)政(zhèng)策与基本面预期交易，预计利率以震荡走势为主，建议投资者关(guān)注资金面的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对(duì)债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng)货币政策不(bù)及(jí)预期；经济复苏节奏不及预(yù)期(qī)；银(yín)行间市场流动性过快收(shōu)紧。蜀道难原文带拼音及翻译分段，蜀道难原文一一对应翻译p>

未经允许不得转载：重庆三峡中心医院、三峡中心医院、中心医院 蜀道难原文带拼音及翻译分段，蜀道难原文一一对应翻译