5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发(fā)布公(gōng)告称，其(qí)累计有效认购申请(qǐng)份(fèn)额(é)总额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告体现出(chū)市场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的行情，市场关注度非常高，5月(yuè)15日首批(pī)3只(zhǐ)央(yāng)企回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早(zǎo)在去(qù)年底(dǐ)及(jí)今年一(yī)季度(dù)，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估(gū)值方(fāng)式(shì)等(děng)问题成(chéng)为市场关注(zhù)焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投研(yán)人士(shì)，解析“中(zhōng)特估”这些(xiē)焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启(qǐ)动(dòng)“比例(lì)配(pèi)售”情况，今(jīn)年场(chǎng)内(nèi)多只“中(zhōng)字(zì)头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后(hòu)续有多只(zhǐ)国(guó)央企主题(tí)基金(jīn)发行，市场对此(cǐ)充(chōng)满期待，如(rú)5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企(qǐ)科技引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的央国(guó)企(qǐ)基金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪(xù)上(shàng)是(shì)构成催化因素的，近期银行股(gǔ)大(dà)涨的一个(gè)催(cuī)化因素就(jiù)是积极(jí)推介相关央企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报(bào)发行，我认为确实会成为引爆行情(qíng)的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时基金指数(shù)与量化投资(zī)部基金经理杨振(zhèn)建(jiàn)就表示，近期密集申报的(de)国央(yāng)企主题(tí)基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引领”、“现(xiàn)代(dài)能源(yuán)”几大主题，这(zhè)样的布(bù)局可以更(gèng)好支持央国(guó)企的估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“病娇是什么意思，病娇是什么意思呀网络用语央(yāng)企ETF的发(fā)行将(jiāng)成(chéng)为行情进(jìn)一步上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以来(lái)公募(mù)基(jī)金发行(xíng)整体(tǐ)平淡，近期多(duō)只国(guó)央企(qǐ)主题基金申报(bào)和发行，行情火热(rè)下将为市场带来增量资金，有望推动进(jìn)一步上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公募基(jī)金积极布局央国企(qǐ)主题基金，一方面是(shì)因为新一轮深化国(guó)企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念(niàn)，央国企上市公(gōng)司的投资(zī)价(jià)值凸(tū)显，该主题的基(jī)金(jīn)将为投资者提供更丰富(fù)的工具以(yǐ)参与到央(yāng)国(guó)企投资。另一(yī)方面是落(luò)实公募基(jī)金行业高质量发展的(de)要求，引导更多资金参与央(yāng)国(guó)企(qǐ)改革，更好发挥公募基金(jīn)服务资本市(shì)场改(gǎi)革、服务实体经(jīng)济和国家战(zhàn)略的作(zuò)用。

　　王帅(shuài)表(biǎo)示，未来央(yāng)企ETF的发(fā)行将(jiāng)为央企相关标(biāo)的和(hé)板块带(dài)来增量资金，提升交易(yì)活(huó)跃度，有(yǒu)望成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明显，中特(tè)估和(hé)人工智(zhì)能成为两大(dà)明显的主线(xiàn)，而(ér)新能源等(děng)前期热门赛(sài)道股冷却，在(zài)此背景下(xià)，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点关注三大(dà)行业(yè)，火电、券商(shāng)、军(jūn)工，这三大行业(yè)主要是央企或(huò)地方国资所(suǒ)在的行业，民营企(qǐ)业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基(jī)于行业本(běn)身基本面(miàn)在今年会有(yǒu)重大(dà)的向上变化的机(jī)会(huì)，比如火电，会受益于(yú)煤(méi)炭价格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益(yì)于今年市场成交量(liàng)的放大，盈利大(dà)幅(fú)增长等。同时，随着国有企业改革(gé)的推进，大概(gài)率这些(xiē)企业会进入一个提质(zhì)增效(xiào)、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估是过去5年10年改革的(de)成果，是非(fēi)常(cháng)基本面(miàn)的，和他过(guò)去1至2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半年(nián)抓住这波(bō)中特估的(de)投资机会做好(hǎo)了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中(zhōng)特估的投资机会，判断中(zhōng)特估的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机(jī)会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是(shì)今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机(jī)会为(wèi)主，包括(kuò)低(dī)于(yú)1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会消散(sàn)以后，基(jī)于顶(dǐng)层设计(jì)对(duì)国央经营管理价值导向变(biàn)化，我们判断经营成果随(suí)之(zhī)改(gǎi)变是一个慢变量，会在未来两年体现在(zài)每一个央国病娇是什么意思，病娇是什么意思呀网络用语(guó)企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘(jué)公司经营层(céng)面可能发生显著正(zhèng)向变化的(de)个股提前进行(xíng)布局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季(jì)报已经显露(lù)出不(bù)少基(jī)金(jīn)在行(xíng)动(dòng)。国金证券研究所数据显示，偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金2022年年报前十大重仓(cāng)股股(gǔ)票(piào)池中(zhōng)，“中特估”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金持有股票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披(pī)露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)的持仓(cāng)中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌影(yǐng)响(xiǎng)，估(gū)计了各基金主动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年末股(gǔ)票(piào)总市值比(bǐ)例，一季度(dù)超过30％的偏股主动(dòng)型(xíng)基金主动加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季(jì)度买入(rù)。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据(jù)统计也显示，一季度(dù)主动(dòng)偏股(gǔ)型公募基金对(duì)港股(gǔ)央国企的持股市(shì)值比(bǐ)重达到2019年以来(lái)的新(xīn)高，港股(gǔ)央国(guó)企持股(gǔ)总市值(zhí)占港股持股(gǔ)总市(shì)值的(de)比(bǐ)重由2022年(nián)四季度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股(gǔ)票(piào)库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司(sī)的投研，落实到日常(cháng)的(de)投(tóu)研流程和实践之中(zhōng)，不少基金公(gōng)司在加大投研力量，更有专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设(shè)计改变研(yán)究员过去对国央企的固定思维，需要(yào)实地考察国央企，并且需要(yào)利(lì)用当前国央企愿意(yì)交(jiāo)流的契(qì)机，多花精力去进行(xíng)跟(gēn)踪(zōng)发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面(miàn)，融通基(jī)金(jīn)在行(xíng)动上，要求研究员将自己所覆盖行(xíng)业的所有国央企构建专门(mén)的股票(piào)库，并进行长期跟(gēn)踪，包括考(kǎo)察其实(shí)地调研的的(de)成(chéng)果，了解国央企经营思路和财务导向的变(biàn)化(huà)，结合行(xíng)业(yè)趋势和特征(zhēng)，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华(huá)基金ETF业(yè)务(wù)总监(jiān)王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视(shì)。他(tā)表(biǎo)示，通(tōng)过深(shēn)入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻(kè)的认识：首先要认识市(shì)场体制机制、行业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能(néng)力等方面所体现的鲜明中国元素和发(fā)展阶段特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建的具有时代特征和中国(guó)特色(sè)、符合国家(jiā)战略导向(xiàng)的(de)估值体系，而不(bù)是简单套用国外的(de)传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这个概念所涉及到的(de)行业和公(gōng)司，一直在发(fā)生的变化。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注(zhù)传统(tǒng)产业的变化，诸(zhū)如(rú)煤(méi)炭(tàn)、金融、建筑等多个领域(yù)，因此(cǐ)也(yě)是一定能够(gòu)抓(zhuā)住中(zhōng)特估这波行(xíng)情的机会的。同时，随着时局(jú)的变化，也(yě)在增加相关行(xíng)业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春表示，积极践行中国特色的估值体系(xì)是资本(běn)市场使(shǐ)命(mìng)，投资者(zhě)需要学(xué)习领(lǐng)会并针(zhēn)对(duì)原(yuán)有的估值体系进行改造，以(yǐ)适应现实(shí)的需要。明确该体系的(de)框架(jià)是第一(yī)位(wèi)的(de)工作，合(hé)理设置(zhì)指标也非常重要，投资者的(de)认可(kě)和实施是最终该体系(xì)能否(fǒu)具备长期(qī)价值的基础。不过(guò)，他也提醒，人(rén)为的拔估值(zhí)是很(hěn)大的认知误区，市(shì)场化认可是基本的(de)常(cháng)识(shí)，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国(guó)企是国民(mín)经济的支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展(zhǎn)要符(fú)合国家战(zhàn)略(lüè)发展发(fā)向，更需要承担社会公(gōng)共(gòng)责任等(děng)。而这些都应该(gāi)考(kǎo)虑进估值体(tǐ)系之中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国央企(qǐ)的估值方式要(yào)充(chōng)分体现企业(yè)的社(shè)会价值(zhí)与国家(jiā)战略价(jià)值，目前(qián)已经形成了初步(bù)的企业社会价值评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社(shè)会价值(zhí)、符(fú)合国家战(zhàn)略发(fā)展的价值？首要任务就构建中国(guó)特色的价值评价体系，改变从以私人股东权(quán)益出发(fā)，现(xiàn)金流折现为主(zhǔ)要方法(fǎ)的(de)单一(yī)价值(zhí)估值体系，转向社(shè)会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社(shè)会(huì)价(jià)值与国家战(zhàn)略价值。”博时基金指数与量(liàng)化(huà)投资部基金经(jīng)理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导国内团队对于中国(guó)特(tè)色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通(tōng)用规则，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步的(de)企业(yè)社(shè)会价值(zhí)评价体系，其(qí)中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估”应该是(shì)注重(zhòng)企业价值(zhí)的可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工(gōng)和(hé)社会责任等要素对企业(yè)稳健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持(chí)续增长的盈利、科技创新对(duì)提升企业内在价值的积极作用，这样有利于(yú)提高估值定价模型的(de)科(kē)学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务工作中，都有成熟(shú)的量化(huà)指标可以使用，包括净资产收益率、营(yíng)业现金比率、资产负债率、研发经费(fèi)投(tóu)入强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在(zài)估(gū)值思维、估值结论、估值(zhí)判断上有(yǒu)变化(huà)，尤其是估值的方法和指标上，他认(rèn)为其(qí)包(bāo)括产业链(liàn)上下游的衡量、全(quán)要素成本等(děng)，以及在纵向和横向上的研究，强调政(zhèng)策优(yōu)惠(huì)、产业发展、市(shì)场竞争力和可持续(xù)发展等各种因素与企业价(jià)值的关系。这些因(yīn)素在(zài)对估值结论和判断的影响上，也(yě)使(shǐ)得中国特色的(de)估值体(tǐ)系与传统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维的变化，还有估值结论和估值判(pàn)断的变化(huà)，都是为(wèi)了(le)更好地适应(yīng)中国的市场和(hé)经济特点，提供(gōng)更(gèng)精准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企(qǐ)业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春(chūn)直言，这需要在实践(jiàn)中进行探索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以(yǐ)使用。

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