5月13日(rì)，年(nián)内首只央企主题(tí)ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF发布公告称(chēng)，其累计有(yǒu)效认购申请(qǐng)份额总(zǒng)额超过20亿(yì)份发行上限，将启动比例(lì)配(pèi)售(shòu)。这则小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中特(tè)估”主题的追捧(pěng)力度(dù)。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情(qíng)，市场关注度(dù)非常(cháng)高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂(jì)。实际上，早(zǎo)在去年(nián)底及今年(nián)一季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等(děng)问题成(chéng)为市场关(guān)注(zhù)焦点，中(zhōng)国基金报采访多位投研人(rén)士，解析(xī)“中特估”这些(xiē)焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积极(jí)追捧。不(bù)仅(jǐn)华(huá)泰(tài)柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央(yāng)企红利ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)发行，市场对(duì)此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企科技(jì)引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将获(huò)批(pī)发行(xíng)，更有(yǒu)扎(zhā)堆上报的(de)央(yāng)国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化因(yīn)素(sù)的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化(huà)因素(sù)就是积(jī)极推介相关央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和(hé)诸多主题基金的申(shēn)报发(fā)行(xíng)，我(wǒ)认(rèn)为确实会(huì)成为引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量(liàng)化投资部(bù)基金(jīn)经理杨振建就表示，近期密(mì)集申报的国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能(néng)源”几大主题(tí)，这(zhè)样的布(bù)局可以更好支持(chí)央国企(qǐ)的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一步上涨(zhǎng)的(de)催化剂(jì)。去年以(yǐ)来公募基(jī)金发行(xíng)整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金申报(bào)和发行(xíng)，行情火热下将为市场带(dài)来增量资(zī)金，有望推(tuī)动进一(yī)步(bù)上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)认为，公(gōng)募基金积极布局央国企主题(tí)基金，一方面是因(yīn)为新一(yī)轮深化国企改(gǎi)革的大幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央国企上市(shì)公司的投资价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题(tí)的基金将为投资者提供(gōng)更(gèng)丰富的工具(jù)以参与到央(yāng)国企投资。另一方(fāng)面是落实公募基(jī)金行业高质量(liàng)发展的要求，引导更(gèng)多资金参与(yǔ)央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市(shì)场改革(gé)、服(fú)务实体经济和国家战(zhàn)略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的(de)和板块(kuài)带来增量资金，提(tí)升交易活(huó)跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛(sài)道

　　积极调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特(tè)估和人(rén)工智(zhì)能成(chéng)为两大明显的(de)主线，而新能源等(děng)前期热门赛道股冷(lěng)却，在此背景下(xià)，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直(zhí)言，自己目前重(zhòng)点关注(zhù)三大行(xíng)业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业占比(bǐ)较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基本面在(zài)今年会有重(zhòng)大(dà)的向上变化的机会(huì)，比如火电，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随(suí)着国有企(qǐ)业改革的推进，大概率这些(xiē)企业会进入一个(gè)提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年10年改革的(de)成果，是(shì)非常基本面的，和(hé)他过去(qù)1至2年研(yán)究投资思(sī)路也非常吻合，为在(zài)下半年(nián)抓住这波中特估的投资机会做好(hǎo)了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重视中(zhōng)特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，第(dì)一阶段也就是今年(nián)以数字经济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益(yì)率极高的品种(zhǒng)，将会迎来(lái)普涨性的(de)机(jī)会。第二阶(jiē)段(duàn)是未来两(liǎng)年，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管理价(jià)值导向(xiàng)变化，我们判断经营成果随之(zhī)改变(biàn)是(shì)一个慢变量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现(xiàn)在每一(yī)个央国企的报(bào)表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强(qiáng)调，目前在(zài)挖(wā)掘公司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变化的个(gè)股提(tí)前进行布局，比如医药和消费等(děng)行业(yè)。

　　其实一季报(bào)已经显露(lù)出不少基金在行动(dòng)。国金证券研究所数据显(xiǎn)示(shì)，偏(piān)股主动型基(jī)金2022年年报前(qián)十大重仓股股票(piào)池中，“中特估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基金持(chí)有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在(zài)偏股主动型基金的(de)持仓中(zhōng)，占比明显提(tí)高。上述数据显示，根据偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)报及2023年一季(jì)报十大重仓股的数据(jù)，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各(gè)基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占(zhàn)2022年(nián)末股票(piào)总市值比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概(gài)念(niàn)股，198只基(jī)金在2022年(nián)末不持有“中(zhōng)特估”概念(niàn)股(gǔ)，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统(tǒng)计也显示，一季(jì)度主动偏股型公募基(jī)金对港股央(yāng)国企(qǐ)的持(chí)股市值比(bǐ)重(zhòng)达到2019年以来的(de)新高，港股央(yāng)国(guó)企持股总市值占港股持股总市值(zhí)的比(bǐ)重由2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央企专门(mén)的股票库(kù)

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落实到(dào)日(rì)常的投研流程和实(shí)践之中，不少基金公(gōng)司在加大投研力量，更有专门(mén)构建国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改(gǎi)变研究员过去对国央企的固定思维(wéi)，需要实(shí)地考(kǎo)察国央企，并且需要(yào)利(lì)用当前国(guó)央企愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基金在(zài)行动上，要求研究员将自己所覆盖(gài)行业的所有(yǒu)国央企构建(jiàn)专门的(de)股票(piào)库，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其(qí)实(shí)地(dì)调研(yán)的的成果，了解国央企经营思(sī)路和财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视(shì)。他表(biǎo)示，通(tōng)过深入学习，对“中特(tè)估”有了更深(shēn)刻(kè)的认(rèn)识：首先要认识市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续发展能力等(děng)方面(miàn)所体现的鲜明中(zhōng)国元素和发(fā)展阶段特征，“中(zhōng)特估(gū)”应该是在此基础(chǔ)上构(gòu)建(jiàn)的具有时代特征和中国(guó)特色、符(fú)合国家战略导向的(de)估值体系，而不是简单套用国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但是这个(gè)概念所(suǒ)涉(shè)及到的行(xíng)业和(hé)公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒表示(shì)，万家(jiā)基金(jīn)一直(zhí)非(fēi)常关注传(chuán)统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定(dìng)能(néng)够抓住中(zhōng)特(tè)估(gū)这波(bō)行(xíng)情的机会的。同时(shí)，随(suí)着(zhe)时局(jú)的变化(huà)，也(yě)在(zài)增(zēng)加相关行业的(de)研究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创金(jīn)合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估(gū)值(zhí)体系是(shì)资本市(shì)场使命，投(tóu)资者(zhě)需要学习领会并针(zhēn)对(duì)原有的(de)估(gū)值(zhí)体系进(jìn)行(xíng)改造，以适应现实(shí)的需要(yào)。明确该体系的框架是(shì)第一(yī)位的工作，合理设置指标也非(fēi)常(cháng)重要，投资者的(de)认可和实施(shī)是最终(zhōng)该体系能否具(jù)备长期价值的基(jī)础。不过(guò)，他也(yě)提(tí)醒，人为的(de)拔(bá)估值是(shì)很大的认知误(wù)区，市场化认可是基本的常识，不可(kě)误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国(guó)民经济(jì)的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向(xiàng)，更(gèng)需(xū)要承担社会公共责(zé)任等。而这些都应(yīng)该(gāi)考虑进估值体系之(zhī)中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访的基金经理(lǐ)认(rèn)为，对于国央企的估值(zhí)方式要充分体现企(qǐ)业的(de)社会价值与国家战略价值(zhí)，目前已经形成(chéng)了初(chū)步(bù)的(de)企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企(qǐ)业承担社会价值(zhí)、符(fú)合国家战略发展的价(jià)值(zhí)？首要任务就构(gòu)建中国(guó)特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私(sī)人股(gǔ)东权益出发，现金流折(zhé)现为(wèi)主(zhǔ)要(yào)方法的单一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，但得夕阳无限好何须惆怅近黄昏什么意思啊，但得夕阳无限好,何须惆怅近黄昏——《楹联》充分体(tǐ)现企业(yè)的社(shè)会价值与国家(jiā)战略价值。”博时基金(jīn)指数(shù)与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建(jiàn)表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国(guó)资委指导国内团队(duì)对于中国特(tè)色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探(tàn)索，结合国(guó)际通用规则，目前已经形成了(le)初步的企业社会价(jià)值(zhí)评价体(tǐ但得夕阳无限好何须惆怅近黄昏什么意思啊，但得夕阳无限好,何须惆怅近黄昏——《楹联》)系(xì)，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业(yè)上(shàng)市(shì)公(gōng)司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022但得夕阳无限好何须惆怅近黄昏什么意思啊，但得夕阳无限好,何须惆怅近黄昏——《楹联》）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监、基金(jīn)经理王帅(shuài)也认(rèn)为，“中特估”应(yīng)该(gāi)是(shì)注(zhù)重(zhòng)企业(yè)价值的可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任(rèn)等(děng)要素对(duì)企(qǐ)业稳健成(chéng)长的(de)重大意义(yì)，重(zhòng)视(shì)稳(wěn)定(dìng)的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企业内在价值(zhí)的积(jī)极作(zuò)用(yòng)，这样有利于提(tí)高估值定价(jià)模(mó)型的科学(xué)性和(hé)有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实务工作(zuò)中，都有成熟(shú)的(de)量化指标可以使用，包括(kuò)净资(zī)产收益率、营(yíng)业现金比率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研(yán)发(fā)经费投入(rù)强(qiáng)度等等。”王帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理李欣更(gèng)细(xì)致(zhì)分析(xī)在估值思维、估值结论、估值判断上(shàng)有(yǒu)变化，尤其是估(gū)值的方法和指标上，他(tā)认为其包括(kuò)产业链(liàn)上下游(yóu)的衡(héng)量、全要(yào)素成本等，以及在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政(zhèng)策优(yōu)惠(huì)、产业发展、市场(chǎng)竞争(zhēng)力和可持续发(fā)展等各(gè)种因素与企(qǐ)业(yè)价值的关系(xì)。这些因素(sù)在对估(gū)值(zhí)结论和判断的影响(xiǎng)上，也(yě)使得中(zhōng)国特(tè)色的估值体系与传统的(de)估(gū)值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和(hé)估(gū)值判断的(de)变化(huà)，都是为了(le)更好地(dì)适应中国的市场和经(jīng)济特(tè)点，提(tí)供更精(jīng)准、更合(hé)理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基金首席(xí)经济(jì)学(xué)家魏凤春直言，这需要(yào)在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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