5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红(hóng)利(lì)ETF发布公告称(chēng)，其累(lèi)计有(yǒu)效认(rèn)购(gòu)申请份额总额(é)超(chāo)过20亿份发行(xíng)上(shàng)限，将启动比例配(pèi)售。这则小公(gōng)告体现出市场(chǎng)对这一“中(zhōng)特估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特(tè)估”的行情(qíng)，市场关(guān)注度非常高(gāo)，5月15日首批(pī)3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早在去年(nián)底及今年一季度，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪(xù)面、估值方式等问题(tí)成为(wèi)市场关注焦点(diǎn)，中国基金(jīn)报采访多位(wèi)投研人(rén)士，解(jiě)析(xī)“中特估”这些(xiē)焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上(shàng)报发(fā)行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF罕见出(chū)现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合(hé)计(jì)“吸(xī)金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场(chǎng)对此(cǐ)充满期待(dài)，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技(jì)引领、央企现代(dài)能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报(bào)的央国(guó)企基金在排(pái)队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙表示(shì)，央企ETF发行在(zài)情(qíng)绪上是构成催化因素的，近期(qī)银行股(gǔ)大涨的一个催化因(yīn)素就是积极(jí)推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多(duō)主题(tí)基(jī)金的申报发行，我认为确实会(huì)成为引(yǐn)爆(bào)行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特估有(yǒu)可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是(shì)表示(shì)。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金(jīn)指数与量化(huà)投资部基金经理杨振建就(jiù)表示，近(jìn)期密集(jí)申报的国央(yāng)企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能(néng)源”几大主题(tí)，这样的(de)布(bù)局可以更(gèng)好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进(jìn)一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公募基(jī)金发行整体平(píng)淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央企主题基金(jīn)申(shēn)报和发行(xíng)，行情火热下将为市场带来增量资(zī)金，有望推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金积(jī)极布(bù)局央国企主题基金，一方面是因为(wèi)新一轮(lún)深化国企改革的大(dà)幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加“中特(tè)估(gū)”概念，央国企上市公(gōng)司的投资价(jià)值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为投资者提(tí)供更(gèng)丰富(fù)的工(gōng)具以(yǐ)参与(yǔ)到央国企投资。另一方面是落实公(gōng)募基金行(xíng)业高质量发展的要(yào)求，引导更多资金(jīn)参与央国企改革(gé)，更好发挥公募基(jī)金(jīn)服务资(zī)本市(shì)场改革、服务(wù)实体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标的和(hé)板块带来增量资金，提升交易(yì)活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性(xìng)行情明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大明显的主线，而新能源等前期热门(mén)赛道股(gǔ)冷却，在(zài)此背景下，一(yī)些基(jī)金经理开始调仓换(huàn)股“中特估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直言，自(zì)己目前重点(diǎn)关注(zhù)三大(dà)行业(yè)，火电、券商、军工，这(zhè)三(sān)大行业主(zhǔ)要是央(yāng)企或(huò)地方国资所(suǒ)在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面在今年会(huì)有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益(退位减法是什么意思请解释一下，20以内退位减法是什么意思yì)于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅增(zēng)长等(děng)。同时，随着国有企业(yè)改革的(de)推进，大概率这(zhè)些企业会进(jìn)入一个(gè)提质增效(xiào)、释(shì)放业绩的过程。”章恒(héng)表(biǎo)示，中特(tè)估是(shì)过去(qù)5年(nián)10年改革的成果(guǒ)，是(shì)非常基(jī)本面的，和他(tā)过去1至2年(nián)研(yán)究投资思(sī)路也非常吻合，为在下半年抓住这波中特(tè)估的(de)投资机会(huì)做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中(zhōng)特(tè)估的投(tóu)资机会，判(pàn)断中特估的机会未来三(sān)年分(fēn)两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金经(jīng)理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表(biǎo)示(shì)，第一(yī)阶段也就(jiù)是今年以数字经(jīng)济和“一(yī)带一路(lù)”的主题普(pǔ)涨性机(jī)会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极(jí)高的品种，将会迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的(de)机会(huì)。第二阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消散以(yǐ)后(hòu)，基于(yú)顶层设计对国央经营管理(lǐ)价值导(dǎo)向变化，我们判断(duàn)经营(yíng)成果随之改变是一个慢变(biàn)量(liàng)，会在未来两年体(tǐ)现在(zài)每一个央国企(qǐ)的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正向(xiàng)变(biàn)化(huà)的(de)个(gè)股提前进行(xíng)布(bù)局，比如(rú)医药和消费等行(xíng)业。

　　其(qí)实一季(jì)报已经显露出(chū)不少基金在(zài)行动。国金证券研究所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露(lù)的持(chí)仓中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股主动型(xíng)基金持(chí)有股票(piào)市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念股在偏股(gǔ)主动型(xíng)基金的持仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提(tí)高。上述数据显示，根据(jù)偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年报(bào)及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔(tī)除个(gè)股涨跌影(yǐng)响(xiǎng)，估(gū)计了各基金主动加仓(cāng)“中(zhōng)特估”概(gài)念股的市值占2022年末股票总市值比(bǐ)例，一(yī)季(jì)度超过30％的偏股主动型基金主动(dòng)加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中(zhōng)信证券数据统计也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企的(de)持股市(shì)值比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持股总市值占港股(gǔ)持(chí)股总市值的比重由2022年四季(jì)度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年一(yī)季度的(de)32.9％，远(yuǎn)高于2020年(nián)低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国特色估值(zhí)体系，正深(shēn)刻影响(xiǎng)基金公司的投研，落实到日常的(de)投研流(liú)程和实践之(zhī)中，不少基金公(gōng)司在(zài)加(jiā)大(dà)投研力量，更有(yǒu)专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙就(jiù)介绍，一方面，从(cóng)顶层设(shè)计改变研究员过去对国央企(qǐ)的固定思维，需(xū)要实地考察国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流(liú)的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪发(fā)现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基(jī)金(jīn)在(zài)行动上，要(yào)求研究员将(jiāng)自己(jǐ)所覆盖行业(yè)的所有(yǒu)国(guó)央(yāng)企构(gòu)建(jiàn)专门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研(yán)的的(de)成果，了解国(guó)央企经营思路和财务导向(xiàng)的(de)变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼(wā)地(dì)，发现预期差。

　　同(tóng)样(yàng)的，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)王帅也谈(tán)到“认(rèn)识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有(yǒu)了更深刻(kè)的认识：首先要认识市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能力(lì)等方面(miàn)所体现的(de)鲜明(míng)中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中特(tè)估”应该是在此基(jī)础上构建的具有时代特征和中国特色、符(fú)合国(guó)家战(zhàn)略导向(xiàng)的(de)估值体(tǐ)系，而不是简(jiǎn)单套用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法，但是这个概念所涉及(jí)到的行业和公(gōng)司，一(yī)直(zhí)在发生的变化(huà)。”万家基(jī)金(jīn)经(jīng)理章恒(héng)表示(shì)，万家基金一直非常关注传统产业(yè)的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等(děng)多(duō)个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一定能够抓住(zhù)中特估这波行(xíng)情(qíng)的机会的。同(tóng)时，随着时局(jú)的(de)变(biàn)化，也在增加相关(guān)行(xíng)业的(de)研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学(xué)家魏凤春(chūn)表示，积极践行中(zhōng)国特色(sè)的估值(zhí)体系是资本(běn)市(shì)场使命，投资者需要(yào)学习领会并(bìng)针对原有(yǒu)的估值体(tǐ)系进行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该体系的框架是第一位的工作，合(hé)理设(shè)置指标(biāo)也非常重要，投资者(zhě)的认可和实施是最终该(gāi)体系能否具(jù)备(bèi)长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的(de)认知(zhī)误区，市场化认可是基本的常(cháng)识，不(bù)可误判。

　　体现(xiàn)社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民经济(jì)的支柱，国企央企发展要符合(hé)国家(jiā)战(zhàn)略发展发向，更需(xū)要(yào)承(chéng)担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金经理认为(wèi)，对于国央企的估值(zhí)方式(shì)要充分体(tǐ)现企业的社会价值与国家(jiā)战略(lüè)价值，目前已经形成了初(chū)步的企业(yè)社(shè)会价(jià)值(zhí)评价(jià)体系(xì)。

　　“如(rú)何定价国有企业(yè)承担社(shè)会价值、符合(hé)国家战(zhàn)略(lüè)发展的价值(zhí)？首(shǒu)要任务就构建中国特色的价值评价体系(xì)，改变从以(yǐ)私人股东(dōng)权(quán)益出发，现金(jīn)流(liú)折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的(de)单一价值估值体系(xì)，转(zhuǎn)向社会整体价值观念(niàn)、纳入中国(guó)特色的ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值(zhí)。”博时基金指数与(yǔ)量化投资部(bù)基(jī)金经理杨振建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直(zhí)言，近(jìn)年来国资委指导国(guó)内团队(duì)对于中国(guó)特(tè)色ESG披露(lù)与评价体系不断探索，结合国(guó)际通用规(guī)则，目前已经形成(chéng)了初步(bù)的企业社退位减法是什么意思请解释一下，20以内退位减法是什么意思(shè)会价值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特(tè)估”应(yīng)该是注重企业价值的可持(chí)续估值，要重视股东(dōng)、员工(gōng)和社(shè)会(huì)责任等要素对企业稳(wěn)健(jiàn)成(chéng)长的重大意义，重(zhòng)视稳定的(de)现金流、持续增长的盈利、科(kē)技创新(xīn)对提升企业内在价(jià)值的(de)积极作用，这样有利(lì)于提高估值定价模型(xíng)的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工作中(zhōng)，都(dōu)有(yǒu)成熟的量化(huà)指标可以使用，包括(kuò)净资产收益率、营(yíng)业现(xiàn)金比率、资产负债率、研发(fā)经费投入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精(jīng)选基金经理李(lǐ)欣更细(xì)致(zhì)分析(xī)在(zài)估(gū)值思(sī)维、估(gū)值(zhí)结(jié)论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是(shì)估值的方法和指标上，他认为其包括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横(héng)向上的(de)研究，强(qiáng)调政策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力和可持(chí)续发展等各种因(yīn)素(sù)与企业价值的关系。这(zhè)些(xiē)因素在对(duì)估值(zhí)结论和判断的影响(xiǎng)上(shàng)，也使得中(zhōng)国特色的估值体系与(yǔ)传统的估值体系(xì)有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化(huà)，还有估值结论和估(gū)值判断的变化，都(dōu)是为了更好地适应中国的市场(chǎng)和(hé)经济(jì)特点，提(tí)供更精准、更合理(lǐ)的企(qǐ)业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春直言，这需(xū)要在实践(jiàn)中进行探索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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