主要内(nèi)容

　　营(yíng)收“逆PPI式”改善但工业利(lì)润仍承压，主因成本与费(fèi)用(yòng)压力仍构成掣(chè)肘(zhǒu)。3 月工(gōng)业企(qǐ)业利润当月同比仅小幅(fú)回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽(suī)然3月在需求(qiú)侧经济(jì)数(shù)据表现(xiàn)亮眼后(hòu)，工业企业(yè)实际营收增速积极(jí)回升，抵消PPI回落(luò)的抑制，令3月名(míng)义营(yíng)收增速回升，但整体企(qǐ)业(yè)盈利压(yā)力仍(réng)大，主要源于两(liǎng)方(fāng)面，其一是国际高油价导致的输入性成本压力仍在(zài)科长相当于什么级别？约束利润改善(shàn)，3月(yuè)营业成本对当(dāng)月利润拖累(lèi)幅度仅收窄2.1个百分点至(zhì)-13.8个百分点，拖累程度(dù)仍然较深。其(qí)二(èr)是今年降费政策未再明(míng)显新增(zēng)，加之部分企业开始补(bǔ)缴社保费(fèi)，企业费用同比压(yā)力开始加大，3月费用对当月利润(rùn)拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个百(bǎi)分点至-9.5个(gè)百分点。与(yǔ)去年费(fèi)用率改(gǎi)善拉动利润增速(sù)6个百分点形成鲜明对比。

　　营收：消(xiāo)费短期较快恢复加之投(tóu)资韧(rèn)性支撑营收增速回升，但高油价仍构成约束。3月工业企业营(yíng)收(shōu)增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看(kàn)，下游消(xiāo)费相(xiāng)关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵消(xiāo)了(le)PPI回落对于名义(yì)营收增(zēng)速的拖累，其中(zhōng)汽(qì)车、家具、计算(suàn)机(jī)通信电子设备等(děng)均回升明显，显示递(dì)延需(xū)求(qiú)释放以及汽车(chē)集(jí)中降价等对于短(duǎn)期消费需(xū)求的推动(dòng)。其次，煤炭冶(yě)金(jīn)产业链营(yíng)收增速延续改善，显示保交楼(lóu)政(zhèng)策推动地(dì)产(chǎn)建安投资构成支撑，但石油化(huà)工产(chǎn)业链营收(shōu)增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明(míng)显(xiǎn)回落，高(gāo)油价对于石化(huà)产(chǎn)业链相关行业需求持续构成抑(yì)制。

　　成本率：虽(suī)然煤价回落已在缓和中下游成本压力，但高(gāo)油价继续构成输(shū)入性(xìng)成本传导。3月工业企业成本率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍(réng)然偏大(dà)，尤其是高(gāo)油价下的国内石化产(chǎn)业链，成本率同比增(zēng)量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于(yú)其(qí)他行业。由于我国(guó)石化产业(yè)链(liàn)主要为中下游，上(shàng)游(yóu)环(huán)节(jié)在海外(wài)主要原油寡头(tóu)国家，因(yīn)而国际高油价(jià)带来(lái)的上游利(lì)润改(gǎi)善无法(fǎ)被(bèi)国内(nèi)产业链吸收(shōu)，国内以(yǐ)中下游为(wèi)主的石化产业(yè)链(liàn)反(fǎn)而会在高油价(jià)下受到输入性(xìng)成本压力，也即3月的情况。相较而(ér)言，煤炭产业链(liàn)科长相当于什么级别？上中下游均在国内，所以虽(suī)然3月煤炭(tàn)冶(yě)金产(chǎn)业(yè)成本(běn)率同比(bǐ)增量也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下行导致煤炭产业链上游成(chéng)本率被动走高(gāo)、利(lì)润承(chéng)压(yā)，而中下游成本(běn)率实(shí)际上是改善的，与此同(tóng)时，更靠近下游的消费行业成本率也(yě)明显改善(shàn)。

　　利润：下游消费行业利润仍显现韧性(xìng)，但石化产业链利润在高油价下仍承压。分行(xíng)业看(kàn)，与2023年2月(yuè)相比(bǐ)，下游消费(fèi)行业面临最大(dà)的(de)成本压力改善和积极的营业(yè)收入回升，因而下游消费(fèi)行业利(lì)润增速恢(huī)复继续好于其他行业，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车(chē)、家具、电子设备等改善明显，煤炭(tàn)冶(yě)金(jīn)产业链(liàn)中下游利润增(zēng)速也积极改善，相较而(ér)言(yán)，石化产(chǎn)业(yè)链行(xíng)业在营业(yè)收入与成本(běn)压(yā)力均承压(yā)背景下，利润增(zēng)速仍(réng)处于-40.7％的较深区间。

　　关注(zhù)二季度企业盈(yíng)利三重(zhòng)风(fēng)险，以及下(xià)半年潜在的内(nèi)生恢(huī)复(fù)空间。3月工业企业利润数据显示，虽然经济需求侧短期恢复较快，但(dàn)在成本与费用压力背景下，企业盈利(lì)仍然承(chéng)压，而(ér)展望二季度，关注企业盈利(lì)的三重风险，其一(yī)是经济内生动能(néng)弱化(huà)。伴随(suí)递延(yán)需求主(zhǔ)导(dǎo)的需求脉(mài)冲性回升过(guò)程逐步结束，经济(jì)内生(shēng)动能仍面临弱化风险。其(qí)二是高油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启正式减产(chǎn)操作，加之全球服务消费逐步恢复(fù)，国际油(yóu)价(jià)或(huò)再度走高，这也意味着成本(běn)压力仍(réng)较大。其(qí)三(sān)是费用率对(duì)于利(lì)润的拖累，企业逐步(bù)补缴前期社保费缓缴(jiǎo)等，以及今年目前降费(fèi)政策更多为延续而非新增，费(fèi)用率(lǜ)对于利润同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速(sù)的(de)的拖累(lèi)也将(jiāng)逐步显现(xiàn)，二季度剔除基数扰动后的企业盈利真实修复过程或相对缓慢(màn)。而展(zhǎn)望下半年(nián)，经济内(nèi)生动能的复(fù)苏可以期待(dài)，两(liǎng)大领(lǐng)先指标已经验证，重点关注下半年经济内生动(dòng)能逐步复苏(sū)、国际油价(jià)涨幅逐(zhú)步趋缓后工业企业利润的修复空间。

　　风险提示(shì)：外(wài)部(bù)地缘政(zhèng)治风险，疫情形势变(biàn)化。

　　以下为正(zhèng)文

　　一、营收“逆PPI式(shì)”改善但工业利润仍承压，主(zhǔ)因成本与费用压力仍(réng)是(shì)掣肘。

　　3月工业企(qǐ)业利(lì)润累计同(tóng)比仅小幅回(huí)升(shēng)1.5个百分(fēn)点至-21.4％，当月同(tóng)比也仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于(yú)较深收(shōu)缩区间。虽然3月在需求(qiú)侧经济(jì)数据表现亮(liàng)眼后，工业企业实(shí)际营收增速已积极(jí)回(huí)升，抵消了PPI回落带来的抑制，3月名义(yì)营收增速(sù)回升2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企业盈利压力仍大(dà)，主(zhǔ)要源于两个方面(miàn)：

　　其(qí)一是国际高(gāo)油价导致的输入性成本压力仍在约(yuē)束利(lì)润(rùn)改善，3月营业成本对当月(yuè)利润拖累幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)，拖累程度仍(réng)然较深。

　　其二是(shì)今年降费政策未再明显(xiǎn)新(xīn)增，加(jiā)之部分企业开始补缴社保费，企业费用同比压力开(kāi)始(shǐ)加大，3月费用(yòng)对当月利润(rùn)拖累幅度(dù)大幅扩(kuò)大6.1个百分点至(zhì)-9.5个(gè)百分(fēn)点。2022年(nián)社保缴费缓(huǎn)缴等(děng)一系(xì)列新(xīn)增降(jiàng)费政策持续改(gǎi)善企(qǐ)业费用率，对2022年全年工业(yè)企业利润增(zēng)速构成较(jiào)强支撑，全年(nián)拉动工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利(lì)润同比增速6个(gè)百分(fēn)点。但从今年开(kāi)始(shǐ)前期社保费降(jiàng)费的企业开始补缴社保费，加(jiā)之今年未再新(xīn)增更大力(lì)度的降费政策(cè)，从同比视(shì)角(jiǎo)来看费用(yòng)对(duì)于工(gōng)业企业利润的拖累开始显现。

　　二、营收：消费(fèi)短期较(jiào)快恢复加之投(tóu)资韧(rèn)性支撑营(yíng)收增速回升，但高油价仍构成约束。

　　3月工(gōng)业企业营(yíng)收(shōu)增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上(shàng)看，下游消(xiāo)费相关行业营收增速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显，抵消了PPI回落对(duì)于名义营收增速的拖累(lèi)，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设备(bèi)（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回(huí)升明显，显示递延需求(qiú)释(shì)放以(yǐ)及汽车集中(zhōng)降价等对于短期消费需求的推动。其次，煤炭(tàn)冶(yě)金(jīn)产业链(liàn)营收增速(sù)（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善(shàn)，显示保交楼政(zhèng)策推动地产建安投资构成(chéng)支(zhī)撑，但石油化工产业链(liàn)营收(shōu)增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回落(luò)，高油价对于石化产业链(liàn)相(xiāng)关行业需求持续(xù)构成(chéng)抑制。

　　三、成本率：虽然煤价(jià)回落已在缓(huǎn)和(hé)中下游成本压(yā)力，但高油价继续(xù)构成输(shū)入性成本传导

　　3月工业企(qǐ)业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍(réng)然(rán)偏大，尤其是高油价下的国内石化产业链，成本率同比(bǐ)增量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对(duì)水平明显高(gāo)于其他行业(yè)。由于我国石化产(chǎn)业链主(zhǔ)要(yào)为中下游，上游(yóu)环节在(zài)海外主要原油寡头国家，因而国际高油价带来的上游(yóu)利(lì)润(rùn)改善(shàn)无法被国内产业链吸(xī)收，国内以(yǐ)中下游(yóu)为(wèi)主的(de)石化(huà)产业(yè)链反(fǎn)而会在高(gāo)油价下受到输入(rù)性成本压力，也即3月的情(qíng)况。相较而(ér)言，煤(méi)炭产业链上(shàng)中下游(yóu)均在国内，所以虽然(rán)3月(yuè)煤炭冶(yě)金(jīn)产业成本率同(tóng)比增(zēng)量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但主因(yīn)煤价(jià)下行导致(zhì)煤炭产业链(liàn)上游成本率被动走高、利润承压，而(ér)中下游成(chéng)本率实际上是(shì)改(gǎi)善的（成本率同比增(zēng)量下行(xíng)8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠(kào)近下游的(de)消费行业成本率也明显改善（同比增量-32bp科长相当于什么级别？至17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下游消费行业利(lì)润(rùn)仍显现韧性，但石化产(chǎn)业(yè)链利(lì)润在高油价下仍承(chéng)压。

　　分行(xíng)业看，与2023年2月相比，下游消费行业面临最大的成(chéng)本压力改善(shàn)和积极的营业收入(rù)回(huí)升，因而下游消(xiāo)费行业(yè)利润增(zēng)速恢复继(jì)续好于其他行(xíng)业(yè)，单月改善(shàn)8.8pct至(zhì)-14.9％，其中，汽车(chē)、计算机通信电(diàn)子设备、家具等行业利润增速均(jūn)改善20-50个百分(fēn)点。煤(méi)炭冶金产业链(liàn)虽(suī)然整(zhěng)体利润(rùn)增速仅小幅改善(shàn)1.4pct至-9.9％，但主因上游(yóu)价格回落导致上游利润下降的(de)缘故，而(ér)中下游面(miàn)临的是营收改(gǎi)善、成本压力缓和的格(gé)局，中下游利润(rùn)增(zēng)速改(gǎi)善明(míng)显(xiǎn)，金(jīn)属制(zhì)品(pǐn)、通用设备、非金属矿物(wù)制品等行业利(lì)润增速均改善10-20个百(bǎi)分点。相较而(ér)言，石化产业链行业在营业收入与成本压力均承压背景(jǐng)下，利(lì)润增(zēng)速仍处于-40.7％的较(jiào)深区间。

　　五、关注二季度企业盈利三重风险，以及(jí)下半(bàn)年潜(qián)在的内生恢复空间(jiān)。

　　3月工(gōng)业企业(yè)利润数据显示(shì)，虽然经济需求侧短期(qī)恢复较快，但在成本与(yǔ)费(fèi)用(yòng)压力背景下，企(qǐ)业盈(yíng)利仍(réng)然(rán)承压(yā)，而展望二季度，关注(zhù)企业盈(yíng)利的三重(zhòng)风险(xiǎn)，其(qí)一是经(jīng)济内生动能(néng)弱化(huà)。伴随递(dì)延需(xū)求主导的需(xū)求脉冲性回升过(guò)程逐步结(jié)束，经济内生(shēng)动(dòng)能(néng)仍面临弱(ruò)化(huà)风险(xiǎn)。其(qí)二是高油价(jià)带来的成(chéng)本压(yā)力。OPEC+5月将(jiāng)开启正式减产(chǎn)操作，加之全(quán)球服务消(xiāo)费(fèi)逐步(bù)恢复，国(guó)际油价或再度(dù)走高，这(zhè)也意味(wèi)着成本(běn)压力仍较大(dà)。其三是费用(yòng)率对于利润的拖累，企(qǐ)业逐步(bù)补(bǔ)缴(jiǎo)前期社保费缓缴等，以及今年目前降费政策(cè)更多为(wèi)延续而非新增，费用率对于(yú)利(lì)润同(tóng)比增速的的拖累(lèi)也(yě)将逐步显现，二季度剔除基(jī)数扰动后(hòu)的企业盈利真实修复过程(chéng)或相对(duì)缓慢。

　　而展(zhǎn)望下半年，经济内(nèi)生动能的复苏(sū)可以期待，两大领先指(zhǐ)标已经验证(zhèng)，其一(yī)是居民(mín)消费倾(qīng)向结束持续(xù)一年的下滑过程，消费信心(xīn)逐步恢(huī)复，其二(èr)是保交楼政策已(yǐ)推动(dòng)上半年(nián)地产建安投资和竣工积极回补，有望拉动下半年汽车、家(jiā)电、家具等后(hòu)周期大(dà)宗消费，重点(diǎn)关注下半年经济内生动能逐(zhú)步复苏、国(guó)际油价涨幅(fú)逐(zhú)步趋缓(huǎn)后工业企业(yè)利润的修复(fù)空间。

　　内容(róng)节选自申万宏源宏(hóng)观研究报告(gào)：

　　《被(bèi)市场(chǎng)低估(gū)的成本与费用压(yā)力——工业企业效益(yì)数据点评（23.03）》

　　证券分析师(shī)：屠强王胜

未经允许不得转载：重庆三峡中心医院、三峡中心医院、中心医院 科长相当于什么级别？